煤炭周报：煤价超跌致供给收缩，优质公司价值低估

　　煤价超跌致供给收缩，后续进口有望下降。2024年11月以来，全社会发电量维持低速甚至负增长，据CCTD旬度发电数据显示，旬度日均发电量于2024年11月下旬至2025年2月上旬期间同比增速处于-5.9%至+1.4%区间，增速低迷且持续时间之长是2021年以来非公共卫生事件背景下首次，需求低迷致使煤价大幅下跌。在持续低煤价下，国内供给开始收缩，中东部山西等地出现减产，而边际产能省份新疆、内蒙古以露天矿为主的地区出现因亏损现金流而减产停产的现象，据广汇能源月报，其位于新疆哈密的淖毛湖露天煤矿2月销量环比下降近40%，另一直观体现则是大秦线2025年1-2月运量同比下降约477万吨(-7.7%)。进口方面，国际煤价持续下移触及部分低卡煤成本线，同时受印尼HBA新政及雨季、斋月影响，矿商挺价意愿较强，叠加内贸煤价格持续下移，当前中低卡印尼煤已无价格优势；此外，2025年2月28日，中国煤炭工业协会、中国煤炭运销协会发布倡议书提出，发挥好进口煤补充调节作用，有效控制劣质煤进口量，据海关总署数据，2024年我国进口煤炭5.42亿吨，其中褐煤进口量1.90亿吨，占进口煤总量的35.12%，后续进口量有望下降。当前时点来看，电煤需求逐步转入淡季，但化工耗煤需求依然旺盛，保持10%左右的同比高增速，需求边际改善叠加供给明显收缩，煤价短期有望快速反弹。

　　行业成本曲线陡峭，优质公司价值低估。板块来看，当前煤价相比历史位于较高水平，但行业PB仅处于近十年的35%分位（截至2025/3/14）。在弱需求及国债收益率持续下行背景下，我们看好高长协比例尤其是动力煤标的受益“稳盈利+低负债+高现金+高股息”属性所体现的防御价值，同时在保障股东回报基础上利用充沛现金低成本扩张，或在煤炭资源供给刚性下通过一级市场竞拍保障资源接续，从而兼具中长期成长属性，近期煤价企稳反弹有望迎估值修复行情。由于成本曲线陡峭，当前煤价下企业盈利分化加大，盈利能力强、资产负债率低的企业依然有望保持稳健盈利和高股息，建议重点关注动力煤基本面强劲标的。

　　投资建议：标的方面，我们推荐以下投资主线：1）业绩稳健、高净现金成长型标的，建议关注晋控煤业。2）行业龙头业绩稳健，建议关注陕西煤业、中国神华、中煤能源。3）业绩稳健、产量同比增长，建议关注山煤国际、华阳股份4）煤电一体成长型标的，建议关注新集能源。

　　风险提示：1）下游需求不及预期；2）煤价大幅下跌；3）政策变化风险。

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民生证券 周泰,李航,王姗姗,卢佳琪