策略周观点：未来预期比高频数据重要

　　核心结论：客观来看，2 月以来，高频的经济数据并没有太多看点，信贷2 月同比偏弱，CPI、出口偏弱，消费节后季节性走弱。局部的看点主要来自二手房销售、挖掘机等行业数据。但从股市演绎的角度，股市对其中乐观的数据定价较多，对悲观数据定价较少，反而是局部预期偏弱的数据，会带来类似降准降息、消费刺激等稳增长政策。我们认为这种定价方式后续有两种发展方式。第一种方式是股市短期过于乐观，高低切的资金基于行业轮动进行的高低切后续可能会被证伪。第二种可能是，现在悲观的数据之前已经定价充分，稳增长政策和类似AI 等新的产业，迟早会带来新一轮景气周期，股市可以提前定价。我们认为第二种可能性更大，可以参考2013-2014 和2019 年的股市走势，期间均出现了经济持续偏弱，但股市先演绎结构性牛市，结构性牛市期间，除非出现黑天鹅式利空或经济明显再下台阶，否则股市对经济利空或逐渐钝化，并且结构性成长牛市会领先经济，切换到低位板块，如果因为盈利或流动性因素切换成功，则全面牛市可能展开。

    　　（1）经济企稳数据不是很完美，但不影响顺周期活跃。客观来看，2 月以来，高频的经济数据并没有太多看点，信贷2 月同比偏弱，CPI、出口偏弱，消费节后季节性走弱。局部的看点主要来自二手房销售、挖掘机等行业数据。但从股市演绎的角度，股市对其中乐观的数据定价较多，对悲观数据定价较少，反而是局部预期偏弱的数据，会带来类似降准降息、消费刺激等稳增长政策。

    　　（2）参考2013 年和2019 年，通常在经济突然失速下降时，股市跌回震荡区间下沿的概率较大。股市对盈利和景气周期的定价并不是同步的，有时候会领先很多。比如2013-2014 年，股市持续活跃，先是2013 年的TMT 结构性牛市，之后是2014 年下半年牛市扩散到顺周期和金融。股市的活跃和扩散并没有伴随着高频经济数据的走强，反而是经济持续下降阶段股市表现较好。期间股市只在两次较大的宏观负面冲击时才有较大的回撤，一次是2013 年6 月的钱荒，一次是2014 年上半年房地产投资快速下滑，GDP 明显下台阶初期。其他时候不管是有盈利兑现还是没有盈利兑现的板块，大多数情况下都能在牛市中轮动到。

    　　2019 年也有过类似的状态，2019-2020 年Q1，经济依然偏弱，但股市结构性赚钱效应很强，消费核心资产、成长（半导体、信创），轮动到2019 年Q4 的时候，全年表现最弱的顺周期板块也开始有所表现。期间股市较大的两次回撤，主要出现在2019 年Q2-Q3（美国5月和8 月两次加征关税）、2020 年Q1（疫情冲击）。

    　　风险因素：房地产超预期下行，美股剧烈波动，历史规律可能会失效。