纺织与服装行业周报：1-2月多家造鞋台企收入提速，Puma预计25全年收入增低至中单

　　1-2月多家鞋履制造台企营收较24Q4增长加速。2月丰泰/裕元（制造）/钰齐/志强营收分别同比增长11.4%/14.9%/45%/73.9%，各公司1-2月累计收入同比分别增长1.6%/7.3%/25%/50.3%，其中丰泰、钰齐、志强较Q4提速（Q4各家增速分别为-2.9%/+17.5%/+19.2%/+27.4%）。

　　Puma24Q4经销、EMEA、亚太、服饰收入显著环比提速。24Q4收入增15.5%至22.9亿欧元，较前三季度显著提速（Q1/Q2/Q3:-3.9%/-0.2%/-0.1%），毛利率提升0.3pct至47.3%，净利润增2963%至0.2亿欧元，净利率提升1pct至1.1%。汇率中性，经销/直营/直营门店/直营电商收入同比增6.9%/16.1%/12.8%/22%，直营渠道持续高增，经销渠道增速环比提升5.4pct。EMEA/美洲/亚太收入同比增14.6%/6.5%/9.5%，环比变动+13.8/-4.9/+6.5pct，EMEA、亚太显著提速，大中华收入同比增长7%。鞋/服/配饰收入增9.2%/8.8%/14.5%，服饰环比提速9.5pct。24全年收入增2.5%至88.2亿欧元，汇率中性增4.4%，毛利率提升1pct至47.4%，净利润降7.6%至2.8亿欧元，净利率降0.3pct至3.2%，中国市占率排名前进一位，美国H2已恢复增长。

　　PUMA nextlevel计划3年内提升EBIT margin1.4pct。2月起开启nextlevel战略，目标于2027年提升EBIT margin至8.5%（24:7.1%），主要措施有①提升毛利率：降低产品复杂度，优化定价及折扣；②降低费用率：全球裁员500人，关闭效益较差的门店等；③改善自由现金流：优化存货、应收、账期管理等。2025年将产生0.75亿欧元一次性费用，提升EBIT约1亿欧元（24:6.2亿）。

　　Puma预计25Q1收入低单下降后逐季提速，全年收入低至中单增长。预计25Q1收入因中国、美国销售表现不佳，汇率中性下降低单位数，考虑一次性费用，EBIT将有较大同比跌幅。2月美国销售不佳，主力客群拉美裔消费信心不振，中国线下客流疲软，尤其在经销门店。基于零售趋势和在手订单，公司有信心Q2-Q4收入将提速至约中单位数。25全年收入汇率中性增低至中单位数，毛利率因渠道组合优化小幅提升，毛利提升和nextlevel战略对盈利的提振将被运营费用提升及汇率不利影响抵消，调整非经EBIT5.2-6亿欧元（对应增速-13%～-3.5%），CAPEX3亿欧元（对应增速14%），将加大宣传和产品投资为提升盈利水平筑基。

　　Dick’s Sporting Good全年及Q4业绩增长超预期，预计盈利水平持续提升。24Q4收入/净利润增0.5%/1.2%，均超Bloomberg一致预期增速-2.5%/-2.1%。24全年收入/净利润增3.5%/11.4%，超一致预期增速2.6%/10.5%。Q4同店增6.4%，24全年同店增5.2%，客单量价齐增。期末库存额同比增18%，增加库存旨在丰富门店产品品类，公司对现有库存水平满意，待清仓库存处历史低位。25全年预计收入136-139亿美元，对应增速1.2-3.4%，同店增1%-3%，毛利率提升约0.75pct，EPS13.8-14.4美元。未来主要发展策略为①优化门店组合，②维持鞋履持续高增，③加速发展电商渠道。

　　投资建议。品牌端：政策加码下今年消费有望加速复苏，看好四条投资主线：①当前业绩筑底，后市业绩反弹潜力较大的低估值标的，建议关注滔搏，新秀丽；②具有逆市拓店规划，渠道精细化改革，或积极布局新渠道新业态，建议关注海澜之家，富安娜，森马服饰；③全民健身、户外风潮延续，重点关注运动户外景气赛道，建议关注安踏体育，李宁，特步国际，波司登；④低估值、高股东回报率标的仍具吸引力，建议关注江南布衣。制造端：1-2月中国纺服出口受较高基数&外部环境影响有所下降，但越南纺织服装出口增长良好反应下游订单景气度仍较高。伴随基数逐步回归正常，我们仍然看好①能在核心客户中持续提升供应商份额，②自身核心客户经营景气度稳健的优质制造企业，③关税加征情况下，有税负转嫁能力的优质企业，建议关注华利集团，九兴控股，申洲国际，裕元集团。

　　风险提示。消费者喜好改变，行业竞争加剧，经济下行零售环境疲软。

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