煤炭行业周报：高长协一体化煤企年报业绩稳，否极泰来重视煤炭配置行业周报

　　本周要闻回顾：高长协一体化煤企年报业绩稳，否极泰来重视煤炭配置

　　本周煤价小幅回落，其中CCTD动力煤Q5500报价682元/吨，较上周环比下跌10元/吨，秦皇岛港Q5500山西产动力末煤报价671元/吨，较上周环比下跌10元/吨。从供给端来看，截至3月16日，晋陕蒙三省442家煤矿开工率82.6%，环比上涨0.7个百分点，与2024年同期水平相近；截至3月20日，进口印尼3800大卡华南到岸价为471元/吨，较同品种内贸煤价格优势为-21元/吨，进口煤到岸成本仍偏高，终端对进口煤的需求较为有限。从需求端来看，本周沿海八省电厂日耗192万吨，环比-0.88%，近期国内气温逐渐回升，居民用电和集中供暖需求逐渐走弱，终端日耗周期性回落，电厂整体库存持续去库后仍处于偏高水平；非电煤中本周国内水泥开工率42.3%，环比上涨5.19pct，甲醇开工率75.6%，环比下跌0.03pct，尿素开工率87.1%，环比下跌0.73pct，伴随下游复工复产以及春季建材需求旺季来临，非电煤需求有望进一步提升。短期煤价仍处于磨底期，后续政策面和基本面变化有望进一步支撑煤价企稳反弹：（1）长协价上限支撑及煤企自救行为：近期港口现货价格已跌至港口年度长协上限770元/吨的临界值，若现货煤价进一步下跌，电厂购买现货意愿将有望增强，并且若煤价大幅跌破770元/吨，煤企或采取限产保价等自救行为；（2）年度长协体制维护：自2017年开始构建的年度长协煤机制卓有成效，政策一直向“煤电双方盈利平衡”努力，而不是“煤和电顾此失彼”，煤电之间存在盈利均分的平衡点，价格也会出现止跌企稳；（3）煤电价格联动机制：电厂历年不是天然的空头，尤其是政策出台的303号文和1439号文，共同构筑了“保煤价即是保电价”导向，而触发点位恰为770元/吨；（4）疆煤外运成本支撑：运输成本的刚性使疆煤出疆存在盈亏线，快速下跌煤价会触发疆煤发运量的减少，从而减少内地煤炭供给；（5）煤油价格联动：我们梳理测算，68美元/桶布油和770元/吨港口煤价做烯烃成本对等，在当前80美元/桶原油而770元/吨煤价下，煤化工成本优势明显。回溯2023年6月，秦港平仓价跌至759元/吨后迅速回升至770之上，彼时看到上述政策面和基本面的变化，当前煤价亦迎来企稳反弹。本周中国神华/中煤能源/新集能源/平煤股份/上海能源陆续发布2024年年报，总体来看，以中国神华、中煤能源、新集能源为代表的高长协/一体化经营煤企盈利相对稳定，当前煤炭板块2024年市场年度股息率（上市公司境内年度实际现金分红总额/上市公司年末境内总市值）为5.97%，位列申万一级行业第一。当前煤价下探幅度已相对有限，煤价悲观情绪在股价层面亦有所释放，叠加未来有望降准降息，有望吸引更多险资等增量资金配置。

　　投资逻辑：煤炭黄金时代2.0，煤炭核心价值资产有望再起

　　煤炭股稳健红利投资逻辑：当前国内经济运行偏弱，海外面临特朗普上台之后关税政策打压，美国处于降息周期且国内利率也进入下行通道，煤炭稳健红利仍可配置，此外保险资金已在24年11月底完成考核，当前已开始新的布局期，煤炭等红利板块且国资背景风险小，或成为险资布局的首选方向。煤炭股周期弹性投资逻辑：3月两会召开之后，无论动力煤还是炼焦煤价格均处于低位，随着供需基本面的持续改善，两类煤种有望企稳反弹，其中动力煤存在区间内弹性而炼焦煤是完全弹性；当前宏观政策已表现力度很大，市场更期待政策落地后反映在需求上的真实效果，2025年“两会”之后，政策方案落实以及开春施工季的来临，煤炭的需求和价格均有望体现出向上趋势，煤炭股周期属性将显现。煤炭板块有望迎来重新布局的起点：一是宏观政策利多和资本市场支持力度。2024年9月24日以来，高层持续出台稳增长政策，降准降息，且加大房地产的支持政策，力度和密集程度高于以往，且强化对资本市场的重视和政策支持；二是高分红且多分红已成趋势。2024年以来多家上市煤企公告中期分红方案（兖矿能源/陕西煤业/电投能源/冀中能源/上海能源/中煤能源/辽宁能源），凸显2024年市值管理改革对央国企分红政策的促进作用；煤炭板块作为国资重地，积极响应政策号召，且有从央企向地方国企推开之势，未来分红比例及频次均有望持续提升，煤炭板块高分红高股息投资价值更加凸显。三是产业资本入局预示行情底部来临。2024年下半年来，广汇能源、兖矿能源、平煤股份、淮北矿业等相继披露股东增持和上市公司回购方案，或预示产业资本认可当前为板块价值底部，且增持成本显著低于一级市场购买或二级资产注入，复盘历史股东增持后市场表现，后续股价上行概率或明显提高。四主线精选煤炭个股将受益：主线一，红利逻辑：【中国神华、陕西煤业、中煤能源（分红潜力）】；主线二，周期逻辑：【平煤股份、淮北矿业】；主线三，多元化铝弹性：【神火股份、电投能源】；主线四，成长逻辑：【广汇能源、新集能源】。

　　风险提示：经济增速下行风险，供需错配风险，可再生能源加速替代风险。

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开源证券 张绪成