债市机构行为研究系列之三：理财安全垫的过去与未来：理财买债特征与展望(交易特征篇)

在《全视角透视理财买债：特征与展望（资产配置篇）——债市机构行为研究系列之二》报告中，我们提出理财在负债端面临资金期限变短、保本需求强烈的约束，在资产端同时面临业绩压力。本篇文章，我们从二级市场现券交易的角度出发，探索理财子在不同券种、不同期限上的交易特征。

    银行理财交易利率债特征仍强，信用债交易属性弱化。

    国债：理财产品净值化、负债端稳定性降低、利率持续下行，这三大因素对理财子买卖国债行为影响较大。2022 年至今，理财配置国债期限偏好由长缩短再拉长。

    政金债：理财子配置短期限政金债，但交易长期限政金债，且往往追涨杀跌。2022 年至今，理财子净买入长期限政金债规模与10Y 国债收益率负相关，2024 年以来持续增持长期限政金债。

    信用债：配置大于交易，买卖节奏受季节性回表、负债端稳定性、债券发行节奏影响。2022 年至今银行理财子交易信用债的特征弱化，偏向持有到期策略。

    中票：配置特征明显，市场环境变化对短期限中票配置节奏影响较小，而中长端中票配置行为同时受理财负债端和中票发行节奏影响。

    企业债：企业债是理财第一大持仓券种，出于平滑波动需求，不少比例通过信托通道配置于上交所私募债，理财子持有此类债券期限偏长。

    二永债：理财赎回潮结束之后，减少净值波动诉求下，银行理财追涨杀跌交易二永债的特征逐步弱化，持有二永债平均期限缩短。

    复盘2022 年末理财赎回潮，当利率和信用债同时在短时间内出现大幅调整时，理财缓冲垫有较大概率被冲破，随后理财净值跟随债市下跌，当净值下跌0.25%-0.3%可能是居民赎回警戒线。

    近两年，监管持续关注净值平滑手段，目前理财产品安全垫相比2022 年可能更薄，留存收益可能更少，从净值变动来看，目前理财安全垫或已不充裕，留存收益还剩约30bp。

    展望未来，对高票息资产规模、债市走势和居民理财观念的判断较为重要，或直接影响理财规模和交易特征的变化。若高票息资产规模持续收缩，“资产荒”延续，短期限理财产品通过交易长期限利率债提升收益，资产负债不匹配程度加剧，理财产品可能放大债市波动。

    风险提示：银行理财信息披露可能不全面，统计或存在误差，政策超预期