2025年二季度大类资产配置展望：股市仍强略转弱 债市仍弱略转强

核心要点：

    宏观环境展望

    海外宏观方面，特朗普于2025 年1 月20 日宣誓就任第47 任美国总统，其上台对于资本市场的影响主要表现为：美债收益率震荡上行，主要是市场定价“通胀上行”；美股迎来一轮调整，主要是关税提升，导致美国进口商囤货，一季度净出口为负，影响2025 年一季度GDP 增速，引发市场对美国经济短期陷入衰退的担忧；美元短期走强后回落，市场短期交易高利率和贸易赤字收窄，但市场对提高关税的长期担忧可能导致美国陷入滞涨。

    国内宏观方面，2025 年政府工作报告确定经济增速目标为5.0%左右，2025年将实行更积极财政政策和适度宽松货币政策。预期在宽松政策持续加码的情况下，2025 年宏观基本面或将企稳回升，传导路径为积极财政在投资端发力，基建投资或有进一步提升，货币政策重点支持股市和楼市两大财富蓄水池，并在财富效应的作用下提升收入预期，并进而带动消费增长。

    大类资产展望

    权益市场方面，影响二季度A 股走势有三个因素：美国进口中国商品的关税还有上调可能，但具体落地时间无法确定；二季度宏观经济状况大概率会强于2024 年同期，给予资本市场一定支撑；在长期资金入市方面，在监管层强力推动下，预期长期资金将进一步入市。但该三因素好坏参半，我们判断二季度A 股总体将大概率继续小幅震荡上行。行业方面，建议二季度继续关注红利相关板块，有基本面支撑的二级行业：贸易Ⅱ、互联网电商、化学制药、商用车、小家电、一般零售等，以及调整后的科技板块有望继续发力。

    债券方面，二季度影响债券市场收益率走势的关键因素依次为央行态度与资金面状况、货币财政政策取向、国内外宏观环境等，预期长端利率的上行空间有限，短端利率在政策宽松预期下可能有更多下行空间，建议提高投资组合的流动性，可关注短久期、中高等级品种的相对价值，综合来看，二季度债市资金面压力将有所趋缓但难言宽松。

    大宗商品方面，2025 年大宗商品可能不会延续单边向上的上涨趋势：一方面，全球经济增速放缓抑制商品需求，尤其是美国针对全球的关税政策可能导致贸易逆全球化加速，并使得全球经济增长放缓；另一方面，能源类商品的供给可能由于地缘冲突和减产等因素造成可预测性变差。综合判断，全球宏观经济的不确定性和地缘政治局势的不确定性将对大宗商品的供需两端造成不同程度的扰动，在紧平衡的背景下我们预计2025 年大宗商品价格可能仍维持韧性。

    投资建议

    我们认为2025 年权益市场二季度在4 月震荡调整后，5、6 月大概率继续震 荡上行；债市方面，二季度资金面压力将有所趋缓但难言宽松，长端利率的上行空间有限，短端利率在政策宽松预期下可能有更多下行空间，需密切关注短期波动风险。若后续降准降息落地，或者央行重启国债净买入操作，将成为推动债市收益率下行的重要因素，届时10Y 国债收益率有望再次突破前期低点；大宗商品方面，我们认为2025 年石油价格在供给“紧平衡”的背景下，是一个在逐渐寻找安全垫的过程，一旦找到这个锚点，会形成一个相对稳健的投资主题。综合来看，大类资产推荐排序上，我们建议股票＞债券>大宗商品＞货币。从量化跟踪表现看，2025 年二季度近期稳健型、积极型和激进型对于股票型基金的配置比例较年初有所下降，但目前比例仍然相对较高，除保守型与谨慎型组合外，稳健型、积极型和激进型组合在股票型基金上的配置比例均在60%以上，而债券型基金，略高于年初的配置比例，目前主要由保守型与谨慎型投资者进行配置，配置比例在50%左右。

    风险提示

    权益方面，国际：全球流动性波动加大；美国关税对全球经济造成冲击；国内：房地产、地方债调控不及预期；

    债券方面，国内需求改善不及预期；政府债大幅放量；流动性风险；大宗商品方面，黄金波动风险，地缘危机变化导致油价波动；金融工程方面，市场环境变动风险，模型失效风险。