房地产行业2025年投资策略：调整接近底部，政策助力去库存

　　核心观点

　　基本面：阶段性企稳，筑底延续。2024年1-11月商品房销售面积同比下降14.3%，收窄1.5个百分点，销售阶段性企稳。926政策后销售回暖持续性更强，11-12月42城新房销售面积环比增长18.8%和26.9%，同比增长11.6%和12.9%，二手房表现更突出，11-12月12城销售面积分别同比增长15.9%和51.5%，环比分别增长15.4%和24.0%，70个大中城市房价下降趋势有所趋缓。供给继续收缩，2024年1-11月新开工面积下降23.0%，300城住宅用地成交面积同比下降26.6%。

　　政策：收储+城中村改造助力去库存。截至2024年11月末，商品住宅广义库存面积32.3亿平米，较2019年高点的38.3亿平下降16%，去化周期由2021年低点的2.4年拉长至当前的4年。政策提出“四个取消、四个降低、两个增加”，收购存量商品房助力消化短期库存，需求侧政策应放尽放消化短中期库存，限制土地供应、回收闲置土地消化长期库存。如果将库存周期降至2021年平台期均值的2.4年，其中已竣工未售库存、已开工未竣工未售库存、待开发库存分别降至0.2、1.6、0.7年，则三类库存分别需要去化2.3亿平米、2.7亿平米、7.7亿平米，合计需要资金量约为5.3万亿元。

　　展望：调整接近底部，复苏仍需时间。增量住房需求可作为衡量新房销售的锚，2001年以来美国新建住房销量围绕增量需求波动，累计差额在可接受范围。根据测算我国每年增量住房需求约为9.2亿平，预计2024年住宅销售面积为8.1亿平，已低于增量住房需求，2025年在低基数下有望看到销售增速的企稳。随着近两年房价的调整和国债收益率的下行，我国租金回报率和无风险收益率已结束倒挂。租金回报率=无风险收益率+风险补偿+持有成本，从海外一线城市来看，多数城市风险补偿为正值。我国一线城市风险补偿仍为负值，但逐渐趋向于0，房价具备企稳的基础。预计2025年销售面积、销售金额、新开工、竣工、投资额分别同比-6.7%/-7.4%/-13.7%/-14.6%/-9.1%。

　　行业阶段性企稳，宽松政策有望持续释放，看好经营稳健的优质房企。个股推荐：1）房企：保利发展（600048）、招商蛇口（001979）、滨江集团（002244）；2）物企：华润万象生活（1209）、中海物业（2669）；3）房产经纪：我爱我家（000560）。

　　风险提示：销售恢复不及预期、政策宽松不及预期、行业流动性风险等。

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西南证券 刘洋