三只松鼠(300783)贯彻“高端性价比”，如期达成“重回百亿”目标

　　三只松鼠(300783)

　　事项：

　　公司发布2024年度报告，全年实现营业收入106.22亿元，同比增长49.30%；归母净利润4.08亿元，同比增长85.51%；扣非归母净利润3.19亿元，同比增长214.33%。拟向全体股东每10股派发现金红利1.25元（含税）。

　　平安观点：

　　加速零食上新，构建“全品类”产品矩阵。在“高端性价比”总战略牵引下，公司加速零食产品上新，为全渠道适配并经营全品类零食。24全年累计上线超1000款SKU。分产品来看，核心品类坚果24全年实现营收53.66亿元，同比增长40.76%，占比50.52%；烘焙类产品实现营收15.01亿元，同比增长38.26%，占比14.13%；肉制品实现营收9.61亿元，同比大幅增长60.19%，占比9.05%。公司加快布局多品牌矩阵，旗下的婴童食品品牌“小鹿蓝蓝”快速发展，24全年实现营收7.94亿元，占比7.48%。公司进一步孵化超大腕（方便速食）、蜻蜓教练（健康轻食）、东方颜究生（中式滋补）、巧可果（巧克力）、围裙阿姨（预制菜）、第二大脑（咖啡）、金牌奶爸（宠物食品）等多个子品牌，拓宽更多垂直品类覆盖，构建多品牌矩阵。

　　线上渠道势能不减，线下分销正式发力。在线上，公司依托“D+N”全渠道协同体系，短视频电商定位“新品类发动机”，主动打造爆品，并在货架电商有效承接，带动综合电商稳步增长。公司24全年线上渠道实现营收74.07亿元，同比增长49.60%，占比69.73%。其中抖音系渠道贡献营收21.88亿元，同比增长81.73%；天猫系贡献营收19.37亿元，同比增长11.45%；京东系贡献营收13.40亿元，同比增长11.95%。在线下，公司重点聚焦分销业务，加速全品类适配与全渠道渗透。24全年线下渠道收入32.15亿元，同比增长48.62%，占比30.27%。其中整体分销业务营业收入26.41亿元，同比增长超80%。

　　规模效应下，利润率显著改善。公司2024全年实现毛利率24.25%，较

　　iFinD，平安证券研究所

　　同期上升0.92pct，毛利率改善来自规模效应和供应链，尤其是坚果自产比例提升显著。销售/管理/财务费用率分别为17.58%/2.08%/0.06%，较同期上升0.19/下降1.12/下降0.02pct，销售费用率上升主要是由于渠道拓展及品牌推广，管理费用率下降主要是由于组织变革与数字化效率的提升；全年实现净利率3.84%，较同期上升0.75pct，盈利能力显著改善。

　　财务估值与预测：根据公司2024年报，我们调整业绩预测，预计公司2025-2027年的归母净利润分别为5.37亿元（前值为5.35亿元）、7.47亿元（前值为7.40亿元）、9.72亿元（新增），对应的EPS分别为1.34/1.86/2.42元，对应3月28日收盘价的PE分别为20.1、14.5、11.1倍。公司当前在“高端性价比”总战略牵引下，已顺利走出困境周期，未来通过“D+N”全渠道协同和构建“全品类”产品矩阵，有望实现线上销售稳健，线下分销放量，维持“推荐”评级。

　　风险提示：1)线下渠道拓展不及预期：目前公司正在积极发力线下分销，不断探索新的模式，线下渠道拓展的成效存在一定的不确定性；2)线上竞争加剧：公司线上销售占比仍高，若未来各品牌线上竞争加剧，公司的销量将会受到一定挑战；3)食品安全风险：零食生产过程涉及多个环节，从原材料采购、加工、包装到储存和运输，一旦发生食品安全事故，不仅会损害消费者健康，企业还将面临法律责任、巨额赔偿和声誉受损等严重后果。

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