纺服&零售行业周报：露露乐檬FY24收入同增10%，大中华区表现亮眼

　　报告摘要

　　本周财报更新：1）安踏体育：24年收入同比+13.6%至708亿元，归母净利润同比+52.4%至156亿，剔除Amer Sports上市的一次性损益的归母净利润同比+16.5%至119亿元，整体收入超预期、业绩符合预期。预计25年安踏牌/FILA/其他品牌分别增长高单位数/中单位数/30%+。2）李宁：24年收入286.8亿元/同比+3.5%，归母净利润30.1亿元/同比-5.5%，全年派息比例预计为50%（同比+5pct），投资性房地产减值拖累利润，净利率同比-0.5pct至10.5%；线上驱动增长、线下渠道调整略有波动，跑步品类引领增长、篮球品类有所下滑，公司预计25年收入基本持平，净利率维持高单位数。3）申洲国际：24年收入286.6亿元/同比+14.8%，归母净利润62.4亿元/同比+36.9%，全年拟分红率为55.8%。量增驱动为主，业绩端好于收入端主要系产能利用率回升带动毛利率上提、管理费用率下降以及资产处置收益增加，公司业绩超预期。4）健盛集团：24年收入25.7亿元/同比+12.8%，归母净利润3.2亿元/同比+20.2%，扣非归母净利润3.2亿元/同比+22.5%，现金分红比例54.74%。分业务来看，棉袜量价齐增，无缝受产品结构影响、以量增为主，期待25年越南产能爬坡带动无缝利润率改善。5）锦泓集团：24年收入44亿元/同比-3.3%，归母净利润3.1亿元/同比+2.9%，利润端表现好于收入端主要系费用管控有效、IP授权业务贡献利润增量。公司拟每10股派发现金红利3.1元，分红率35%。6）太平鸟：24年收入68亿元/同比-12.7%，归母净利润2.6亿元/同比-38.8%，零售环境偏弱叠加业务调整期，收入业绩短暂承压，期待零售战略升级下带来经营质量提升，以及经营杠杆效应下的利润弹性。7）美丽田园：24年收入25.7亿元/同比+19.9%（剔除奈瑞儿影响后同比+6.5%），归母净利润2.3亿元/同比+5.9%，拟每股派息0.48元。内生+外延双轮驱动，商业模式进阶为双美+双保健，业务版图持续拓展。

　　Lululemon发布2024年财报，FY24收入/净利同比+10%/+17%至106/18亿美元，毛利率同比+0.9pct至59.2%，经调OPM同比+1.5pct至23.7%。其中FY24Q4收入/净利同比+13%/+12%至36/7.5亿美元，毛利率同比+1pct至60.4%。1）分地区来看，FY24美洲/中国大陆/其他收入分别同比+4%/+41%/+27%；2）渠道表现：年内新增56家直营店，包括收购墨西哥业务后新增的14家，截至24年底合计767家门店。3）25年展望：预计FY25收入同增5%-7%至111.5-113亿美元，GPM下降约60bp，主要受固定成本杠杆作用减弱、外汇和关税的影响，SG&A增加约40-50bp，OPM下降约100bp，有效税率约为30%，EPS预计在14.95至15.15美元。

　　核心观点：1）基本面层面：以品牌服饰为代表的可选消费在政策刺激和信心重建下正在踏入逐步复苏的通道，宏观环境好于2024年；制造端我们认为市场担忧的关税问题实际影响被高估，制造企业经历上一轮关税变化后应对相对成熟。2）风险偏好层面：“924”政策后中小标的受市场青睐明显提升。3）港股：短期受政策刺激，港股风险偏好提升和风格轮动影响，我们认为港股消费将迎来一波估值修复行情，推荐关注安踏体育、361°、裕元集团等。综上我们仍维持年度策略中的观点，判断2025年A股纺织服装行业从品牌和制造的相对单边行情走向更频繁的轮动。具体体现在制造端的优质企业有望在2025年继续体现业绩韧性，品牌端企业有望阶段性体现风险偏好（复苏超预期型）和避险需求（高股息低估值型）。

　　本周市场指数表现：上证指数/深证成指/创业板指/沪深300/恒生指数分别变动-0.40%/-0.75%/-1.12%/+0.01%/-1.11%。其中纺织服饰/美容护理/商贸零售分别变动-2.38%/-1.64%/-2.05%，较上证指数分别跑输1.98pct、跑输1.24pct、跑输1.65pct，在31个申万一级行业中分别排名第25位、第16位、第23位。本周市场涨幅最大的板块是医药生物（+0.98%），跌幅最大的板块是计算机（-4.89%）。

　　行业数据跟踪：1）纺服：Cotlook A指数/中国棉花价格指数/羊毛综合指数分别较上周变动-0.8%/-0.3%/-1.1%，粘胶短纤/粘胶长丝较上周变动-0.4%和持平，涤纶长丝POY/FDY/DTY变动-1.8%/-1.8%/-1.2%，PA66较上周变动-3.3%，锦纶丝POY/FDY/DTY变动-1.8%/-1.3%/-0.7%。2）美护&珠宝：原油/棕榈油/聚丙烯指数/低密度聚乙烯价格/黄金Au9999价格/白银价格分别较上周变动+2.47%/-0.21%/+1.15%/-1.55%/+2.1%/+3.58%。3）出口数据：①出口端：据越南统计局统计，2025年1月和2月有春节因素影响，1月+2月越南纺织品和服装出口同比+12.6%（24年12月为+16.2%），鞋出口同比+10.1%（24年12月为+13.5%）。②企业端：部分企业公布2025年2月的收入情况，25年2月丰泰/裕元（制造分部）/钰齐/宝胜营收同比增速分别为+11%/+15%/+45%/-38%，1+2月营收同比增速分别为+1.6%/+7.3%/+25%/-4.3%。

　　投资建议：

　　政策聚焦消费提振，内需有望迎来复苏，建议关注：1）高景气赛道+优质公司：安踏体育，361°等；2）业务调整带来高弹性的公司：海澜之家、锦泓集团、森马服饰、南极电商等；3）高分红和政策催化，经营趋势向好。

　　关税加征背景下，优选竞争优势突出的细分龙头：浙江自然（老客稳健+新客拓展+新品放量）、开润股份（前瞻布局海外产能+收购嘉乐布局服装业务贡献新增量）、康隆达（越南产能放量、订单确定性高）、南山智尚（新材料业务布局加速推进，关注超高下游应用领域拓展以及锦纶产能建设进展），华利集团（长期景气的运动产业链龙头，份额有望持续提升）等。

　　提振消费+估值调整到位，期待美护板块迎来业绩估值双击。推荐关注：爱美客（拟收购韩国Regen，提振市场信心，估值有望重塑）、珀莱雅（多品牌多渠道多抓手、壁垒深厚，合作超头销售稳健）、潮宏基（稀缺性的时尚珠宝品牌）、登康口腔（抗敏龙头，产品升级提价空间足+线上持续发力贡献增量）。

　　风险提示：宏观经济波动风险，行业竞争加剧，存货减值风险，原材料成本上涨，营销/渠道/新品发展不及预期，终端零售/加盟渠道拓展不及预期等。

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太平洋 郭彬,龚书慧