房地产：25年3月百强房企销售点评：销售走弱，局部复苏

　　单月同比走弱，短期压力仍存

　　2025年3月，TOP100房企实现销售操盘金额3175.7亿元，环比增长68.8%、同比降低11.4%，同比较2月下降12.6pct。累计业绩来看，25Q1百强房企销售操盘金额7333亿元，同比降低5.9%，降幅较2月扩大4.7pct。全口径：2025年3月百强房企（公司可比口径）单月销售金额环比增长67.1%，同比下降11.8%，同比增速较2月降低14.3pct；25Q1累计销售金额同比下降5.0%。整体来看，新房市场仍面临波动压力，我们认为除四季度政策效力逐步减弱外，或主要受二手房需求分流效应、企业投资力度下滑导致新货减少、同比基数抬升等因素影响，短期看增速压力仍存。

　　地方国企增速稳健，华发、越秀表现亮眼

　　分梯度看，2025年3月，TOP10、TOP11-30、TOP31-50单月销售金额分别同比-15.7%、-5.8%、-9.4%，增速较2月分别-32.2pct、-5.9pct、+1.5pct。分性质看，央企、地方国企、民企3月销售额同比增速分别为-19.1%、+7.4%、-31.8%，较2月分别-45.4pct、-27.3pct、-11.1pct，Q1以来地方国企表现更为稳健，或受益于热点城市集中度高。1）央企：保利、中海、华润、招蛇、金茂3月销售额分别同比+7.4%、-48.5%、-13.0%、-18.4%、+1.8%，基数差异及推盘节奏或影响增速；2）地方国企：华发、建发、越秀、首开分别同比+29.0%、-37.4%、+58.0%、-28.8%，Q1华发、越秀累计销售增速超40%，表现亮眼；3）典型非国央企：绿城、滨江、龙湖、万科、金地、新城分别同比+0.5%、+1.1%、-38%、-46.2%、-49.4%、-52.3%，杭州区域房企受益于市场高热韧性良好。分违约未违约看，违约、未违约房企3月销售额分别同比-29.6%、-17.3%，较2月分别-1.9pct、-26.5pct。

　　看好年内热点城市区域型企业销售分化机会

　　分城市看，根据克而瑞监测，3月重点30城成交面积环比+76%、同比微增3%。一季度累计同比增6%。一线：3月成交面积单月环比接近翻倍，同比增8%，累计同比增22%，增幅显著高于二三线。二三线：小阳春成色相对一般，成交量同比持平。其中同环比增加的以东南沿海城市居多，典型代表为苏州、宁波、南京、合肥、厦门、福州、珠海等。我们预计季节性因素影响下4月房企销售环比回落，幅度或低于23年、接近24年水平，同比不排除继续走弱风险；但同时我们看好热点城市年内分化表现，关注地方国企及24年投资较克制房企年内α机会。

　　投资建议：政治局会议表态“促进房地产行业止跌企稳”，基本面拐点或将近，增量政策预期持续。交易端，市场“底部共识”增强，“短线政策博弈+中长期估值修复”逻辑更加顺畅。配置方向上，我们建议优先考虑①非国央企受益于化债、政策纾困、需求改善等多重逻辑下的困境反转；②具备投资及改善产品优势的龙头房企独有的周期韧性；③区域型企业其城市基本面分化及市占率提升逻辑；④二手中介受益于存量交易景气度提升。其中，低估值优质非国企及地方型企业受益于融资、收储等政策的弹性空间或更大。

　　标的方面，建议关注1）未出险优质非国央企：龙湖集团、金地集团、新城控股、绿城中国、滨江集团等。2）地方国企：越秀地产、城建发展、建发国际集团等。3）龙头央企：中国海外发展、招商蛇口、保利发展、华润置地等；4）优质物管：中海物业、保利物业、华润万象生活、万物云、招商积余；5）租赁企业：贝壳（和海外组联合覆盖）。

　　风险提示：行业信用风险蔓延；行业销售下行超预期；因城施策力度不及预期

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天风证券 王雯,鲍荣富,师亮