宏观图说中国月报：生产及投资活动提速 关注关税影响

　　3 月宏观走势几何?

    　　居民出行及汽车消费同比回升，工业生产及投资活动整体提速，但结构或有分化；港口指标显示出口维持韧性；二手房成交表现相对强劲、不同城市分化延续。出行及消费方面，截至3 月29 日，18 城地铁客运量同比较2月的1.5%上行至2.9%；3 月1-23 日，乘用车日均零售销量同比增长18%。

    　　出口方面，HDET 高频指标显示截至3 月27 日，3 月出口同比增速或录得4%左右。工业生产整体提速、但结构或有分化，3 月全月，焦化/高炉/水泥开工率高于去年同期4.1/5/1.7 个百分点，建筑钢材成交量低于去年同期11.4%，或体现制造业投资偏强而房建需求仍偏弱。地产方面，二手房成交同比维持高位，3 月1-30 日，44 城新房成交面积同比降幅较1-2 月的1.3%小幅走阔至1.8%，而22 城二手房较1-2 月的27.4%加速上行至33.5%。

    　　一线城市地产需求仍较强，新房/二手房成交同比上行17.3%/44.1%。

    　　通胀：国际油价回落、金价持续走高，农产品价格季节性回落。截至3 月28 日，布伦特油价环比回落4.9%至73.6 美元/桶；COMEX 黄金月环比震荡上行2.5%至3,118 美元/盎司，创历史新高。国内原材料呈现分化——铜/水泥价格环比回升5%/3.8%，螺纹钢价格环比回落3%。农产品价格总体回落，其中猪肉/蔬菜价格环比回落5.0%/5.5%。

    　　金融市场：3 月LPR 连续5 个月持平；利率债净发行同比多增。国债收益率曲线趋陡：截至3 月28 日，1/10 年期国债收益率月环比上行7.4/8.8bp；银行间流动性偏松，R007/DR007 月环比回落4/19bp。3 月国债、地方债和政策性银行债合计净发行1.49 万亿元，同比多增9,570 亿元。汇率方面，截至3 月28 日，人民币兑美元汇率上升0.3%、兑一篮子货币亦回撤0.9%。

    　　1-2 月重要宏观数据回顾：1）1-2 月工业增加值同比较12 月的6.2%小幅回落至5.9%，而社零/固定资产投资同比从去年12 月的3.7%/2.2%分别回升至4%/4.1%，闰年效应抬升基数、表观增速数据可能低估回升幅度；2）1-2 月美元计价出口/进口同比增速从上年12 月的10.7%/1%回落至2.3%/-8.4%；3）2 月新增社融2.23 万亿元，同比多增7,374 亿元，政府债融资贡献新增社融近8 成；2 月M1 同比增速从1 月的0.4%放缓至0.1%；M2 同比增速持平于1 月的7%。4）2 月中国CPI 同比较1 月的0.5%下降至-0.7%，PPI 同比降幅较1 月的2.3%收窄至2.2%。

    　　政策及事件：1）3 月5 日，全国两会召开，2025 年实际GDP 增长目标确定在5%左右，CPI 目标下调至2%左右，赤字规模（5.66 万亿元）及赤字率（4%）均创历史新高，提振消费在宏观政策中的站位明显提升。2）3 月6 日，经济主题记者会进一步细化提振消费、稳地产、稳股市、稳外贸等方面政策。3）3 月16 日，中办、国办印发《提振消费专项行动方案》，从城乡居民增收促进行动等八方面部署30 项重点任务。4）3 月24 日，央行发布2025 年3 月MLF 招标公告，称自本月起MLF 将采用固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展操作。

    　　2025 年4 月宏观主要观察点：

    　　1） 关注逆周期政策落实进度及其对内需的影响。关注财政政策是否发力，以及“两重两新”等政策对消费的提振作用及对相关产业的影响。

    　　2） 关注特朗普“对等”关税政策落地情况。特朗普预计在4 月2 日宣布加征“对等关税”，关注关税政策对全球贸易活动及出口链景气度的扰动。

    　　风险提示：稳增长政策执行力度低于预期、地产需求超预期走弱。