食品饮料行业周报：酒企目标低调务实，零食多线发力值得关注

　　核心观点：白酒务实基调明确，零食国内外市场多点发力

　　3月31日-4月3日，食品饮料指数涨幅为0.1%，一级子行业排名第8，跑赢沪深300约1.4pct，子行业中零食（+7.2%）、软饮料（+6.5%）、啤酒（+3.6%）表现相对领先。贵州茅台发布2024年年报，全年收入与利润增速分别为15.7%与15.4%，基本符合此前业绩预告。同时公布2025年总营收目标增长9%。我们认为该目标的制定具有战略意义，也为白酒行业2025年发展奠定基调。首先白酒行业需求近年来持续下滑，制定与需求匹配的供给量是当前行业形成的共识。飞天茅台酒2024年批价回落较多，本质上是供需错配的结果。2025年如果保持批价稳定，市场投放量不宜过多。同时贵州茅台又承担贵州经济建设重任，是贵州省经济的后盾。9%的目标即体现了市场收缩供给的战略，又可以满足对于省内经济的支持，是平衡市场供需与经济发展的综合结果。同时该保守目标的制定，也对其他酒企具有引导作用，预计2025年白酒产业发展基调是供需平衡，多数酒企应主动收缩市场投放，维持渠道秩序良性发展。从产业需求变化、供给收缩、酒企业绩节奏等角度分析，我们判断当前行业基本处于自身周期底部位置，行业自身的内生变化则来自于供给收缩后的渠道减负以及价格回暖，底部区间值得积极配置。

　　零食板块低点已过，多线发力重点关注。近期零食板块部分标的股价超额收益明显，卫龙、盐津、甘源表现亮眼。其中卫龙、盐津是受到魔芋品类趋势的正面影响，预计远期魔芋品类空间有望超过辣条，品类趋势打开板块估值。此外三家公司均已逐步拓展海外业务，其中卫龙抓住印尼禁售辣条机会布局当地产业整合，盐津在泰国布局魔芋产品、在印尼布局烘焙产品，而甘源在东南亚多国均有销售，零食出海产业趋势初具苗头。短期看，预计甘源食品一季度在高基数以及传统渠道改革调整背景下略有压力。但公司具备较强产品力，研发渠道定制差异化产品，近期逐步调整组织架构，增加基层人员，提升公司服务终端网点能力，改革动作预计持续上半年。除传统渠道外，会员超市和零食量贩保持稳健合作，后续仍有新品预期，助力公司持续增长。考虑到东南亚出海持续推进，海外市场可能贡献重要增量，我们仍建议积极关注零食板块的投资机会，重点关注甘源食品。

　　推荐组合：山西汾酒、贵州茅台、甘源食品、西麦食品

　　（1）山西汾酒：汾酒短期面临需求压力，但中期成长确定性较高。汾牌产品结构升级同时杏花村、竹叶青同时发力，全国化进程加快。（2）贵州茅台：公司将深化改革进程，以更加务实的姿态，强调未来可持续发展。公司分红率提升，此轮周期后茅台可看得更为长远。（3）甘源食品：公司持续保持营收稳定增长，出海战略初见成效，看好公司出海战略下的中长期发展。（4）西麦食品：燕麦主业稳健增长，线下基本盘稳固，新渠道开拓快速推进。原材料成本迎来改善，预计盈利能力有望提升。

　　风险提示：经济下行、食品安全、原料价格波动、消费需求复苏低于预期等。

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开源证券 张宇光,张思敏