公用事业及环保产业行业研究：11月用电：需求景气度偏弱，增速下滑

　　投资逻辑

　　拆分 11M24 用电数据——总量及分板块视角：

　　1)11 月全社会用电量 7848.67 亿千瓦时，一/二/三产用电量均稳步增长。其中，居民用电对全社会用电量新增贡献率达 12.3%、同比提升 2.0pct；第二产业用电新增贡献率最高、达 55.9%，新增贡献率较上年同期下降4.9pct。 11 月天气转凉进入传统用电淡季，居民部门用电需求增量贡献率环比回落，第二产业成为用电需求增长的重要支柱；在国内消费和内需稳步修复下，工业企业盈利状况改善，推动工业制造业部门增加产出供给，带动二产用电量增长。此外，经济活动恢复常态，服务业保持稳健扩张态势是拉动三产用电增速走高的主要原因。

　　2) TMT 板块 11 月用电量同比上升 14.2%、增速环比增长 1.4pct，主因 AI 产业链发展带动网络信息和软件服务相关领域用电持续高增， TMT 板块在新兴制造业中具备较强的增长韧性。

　　3）能源板块——11 月能源板块月度用电量同比上升 4.3%，增速相比 10 月环比下降 0.9pct。 11 月居民出行需求增加，叠加基建和户外施工项目开工增多，对燃料需求形成支撑。

　　4）地产周期板块——11 月用电增速为 0.8%。子板块中只有建筑业行业用电量增速为负，其余均实现正增长；从用电占比和新增贡献率上看，四大高耗能行业用电占比最高达 56.4%；而水电热燃新增贡献率最高、达 74.0%。

　　5)制造板块——11 月制造板块用电量同比增长 5.9%；增速环比不变。大部分子行业增速环比上升，其中废弃资源综合利用上升幅度最大达 290.2pct。设备修理增速环比下降幅度最大、下降 98.7pct， TMT 制造业同比增速最高，达 11.9%；同时 TMT 制造新增用电贡献率也居子行业之首达 33.3%，或因互联网科技的迅速发展。

　　6)消费板块——11 月消费板块用电量同比增长 6.1%、环比下降 2.6pct。从细分行业看，除金融业外各行业均实现同比增长。其中批发和零售业用电同比增速最高，达 9.5%，已连续一年位列子行业增速第一。除线下消费持续修复外，还因电动车渗透率提升驱动的充换电服务业用电增长。

　　7）交运板块——11 月交运板块用电量同比增长 4.3%、增速环比下降 1.0pct，用电增速连续两个月环比下滑，或受去年同期基数较高影响。

　　区域视角： 11 月西藏用电量同比增长 11.7%领跑全国，增速前十省份主要集中在中西部地区，用电增速 TOP10由高到低依次为：西藏、云南、重庆、浙江、新疆、安徽、广东、福建、广西、内蒙古。高温影响边际减弱，川渝和华东地区用电量同比增速环比明显回落，但用电增速仍排名靠前；福建、广东等东南沿海地区 11 月平均气温高于去年同期，支撑用电需求同比高增。 11 月各省用电增量贡献率前五省份分别为广东、浙江、云南、新疆、内蒙古，前五名省份增量贡献率合计高达 59.1%，其中新增贡献率最高的广东贡献率达 16.5%，或因： 1）11 月广东省平均气温较上年同期偏高，对气温较为敏感的居民和三产用电需求保持刚性； 2）一揽子促进房地产市场止跌回稳的措施成效显现，地产链用电量有所回升。

　　投资建议

　　火电：建议关注发电资产主要布局在电力供需偏紧、发电侧竞争格局较好地区的火电企业，如皖能电力、浙能电力。水电板块：建议关注水电运营商龙头长江电力。核电：建议关注电价市场化占比提升背景下，核电龙头企业中国核电。新能源板块：建议关注区域性风电运营商云南能投。

　　风险提示

　　新增装机容量不及预期；下游利用小时数不及预期；电力市场化进度不及预期；煤价维持高位影响火电盈利等。

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国金证券 张君昊