中国金融系列十二：财政发力下信贷回暖推动社融稳步增长

　　宏观事件

    　　4月13日，央行发布2025年一季度金融统计数据。数据显示：2025年一季度社会融资规模增量累计为15.18万亿元(9.29万亿)，比去年同期多2.37万亿(多1.32万亿)；3月末，M2余额326.06万亿(320.52万亿)，同比+7.0%(+7.0%)；M1 余额113.49 万亿(109.44 万亿)，同比+1.6%(+0.1%)。2 月末人民币贷款余额同比+6.9%(+7.3%)，存款余额同比+7.4%(+7.0%)*。

    　　核心观点

    　　MI增长放缓，社融低位增长，资金活化程度下降

    　　负债端：M1 增长加速。1）3 月末，M1 正增长增加（由0.1%回升至+1.6%）；M2 增速维持不变（维持+7.0%），显示企业活期资金活跃度提升，反映出实体经济流动性改善和企业经营活力增强。2）2月M2-M1剪刀差在M1 增加和M2 增速不变的状态下减少至5.4%，企业活期存款回升，资金活性增强，实体经济资金周转加快。

    　　资产端：社融低位增长，存贷差扩张。1）3月末社融存量增速8.4% 略高于2月，维持在历史低位；社融增量角度，3月企业债券净融资5251亿元，占比3.5%，政府债券3.87万亿元，占比25.5%。社融增量结构中政府债券占比显著高于企业债，反映企业中长期融资需求恢复仍显乏力。2）银行存贷差减小。3 月金融机构角度人民币贷款增速继续回落0.1pct至7.4%，存款增速小幅回落0.3pct至6.7%，使得3月存贷差扩大。

    　　反映出银行信贷投放相对积极，带动存贷差小幅走阔

    　　经济复苏承压，资金活化受限，政策调控仍待加强

    　　从经济周期的角度： 3 月金融数据释放出经济修复动能加快的信号，显示我国当前处于复苏回升阶段。贷款和社融增量超预期反映出企业与居民部门的信贷需求正在回暖，尤其是制造业和重大项目投资加快落地，带动中长期贷款增长。住房成交回暖亦刺激个贷改善，配合M1增速回升，企业资金活性增强。同时，政府债券发行提速，凸显财政发力加快，有助于形成总需求合力。整体来看，金融对实体经济支持力度持续增强，政策效应正逐步显现。

    　　从利率品供需角度： 一季度信贷投放力度加大，人民币贷款增加9.78 万亿元，反映出金融体系在低利率环境下对实体经济的支持持续增强。利率维持在历史低位，企业和居民融资成本较低，有效激发贷款需求。

    　　与此同时，政府债券净融资3.87 万亿元，占社融增量的比重超过25%，成为社融增长主要推动力，显示财政政策发力加快、对利率品供给形成重要补充。整体上，低利率与积极财政双重作用下，信贷和债券融资形成合力，共同推动利率品市场供需改善。

    　　风险

    　　经济数据短期波动风险，上游价格快速上涨风险