2025年3月贸易数据点评：出口：两类分化将至

　　本报告导读：

    　　3 月出口增速的超预期回升既是基数的回落所致，更是由于抢出口的重现。往后看，预计出口受关税冲击有所回落，而对美国与非美、豁免产品与非豁免产品的出口将呈现出显著的分化。我们预计，积极的宏观政策也会及时对冲影响，应积极看待。

    　　投资要点：

    　　整体来看：

    　　同比增速上，2025 年3 月，美元计价的中国出口增速12.4%（前值-3.0%），进口增速-4.3%（前值1.5%）。

    　　从环比动能来看，3 月出口较1-2 月均值相比环比增速16.3%，强于季节性，近五年内仅次于2023 年水平；进口环比增速14.4%，与季节性水平相近。

    　　商品贸易顺差强于2024 年第四季度均值，预计净出口仍旧是一季度GDP 的核心支撑。

    　　出口结构上来看：

    　　国别结构上，对美国、拉美、欧盟等地区出口增速均显著回升，对东盟出口增速维持高位；自日韩港台和东盟地区进口增速维持韧性，自其他地区进口增速显著回落。

    　　商品结构上，整体出口有所回升，但关税加征幅度较大的钢铝和退税降低的成品油出口较弱；整体进口进一步走弱，但电子产品维持较高的进口增速，或代表在贸易摩擦升温背景下“抢进口”。

    　　外需回落的背景下，中国出口环比动能依旧强于季节性，背后是抢出口的短暂重现。全球PMI 和美国PMI 均在回落的背景下，中国出口环比动能强于季节性水平。拆分来看，在美国对中国和墨西哥关税加征的背景下，对美出口环比增速回升至季节性水平、对拉美出口增速显著回升，可能反映对4 月关税预期升温下出口商对美抢出口效应再现。

    　　往后看，随着4 月美国全球对等关税落地，预计出口受关税冲击有所回落，且将出现两类显著的分化现象：

    　　一是对美国和非美贸易的分化。短期看，对美直接贸易将总体受到超高额关税的影响显著回落，而转口贸易地如东盟和墨西哥受到的关税加征相对较低，且东盟在7 月前仅受10%关税影响，若当地不对转口贸易进行限制，预计对东盟出口短期将显著升温；中长期看，欧盟和中东在特定产品上有望替代拉动中国关键产品的出口，如新能源汽车、电力设备和消费电子等。

    　　二是豁免产品与非豁免产品的分化。美国关税措施大致分为三类：

    　　一是对全球加征基准10%的对等关税；二是对部分国家加征10%以上的对等关税；三是对部分豁免于对等关税的部分产品通过232 法案加征全球统一的关税。目前豁免于对等关税的产品有钢、铝、汽车及部分零部件、铜、药品及部分化学品、能源品和部分矿产品、木材、半导体、消费电子等，合计将近对美出口总额的25%。相关产品均已或有可能受232 法案单独加征，但预计加征幅度不及对华对等关税125%。

    　　风险提示：全球经济波动加大；美国关税策略调整。