华利集团(300979)24年财报点评：分红超预期，期待新客放量和产能释放

　　华利集团(300979)

　　事件：公司近日发布2024年财报，24年营收240亿元/同比+19.35%，归母净利润38.4亿元/同比+20%，相应地，24Q4单季营收65亿元/同比+11.9%，归母净利润10亿元/同比+9.2%。拟派发每股现金红利2.3元（含税），较此前的分红预案的每股派发2元进一步提升，分红率约70%/同比+26pct，分红超预期。

　　量增驱动收入快速增长，盈利能力稳健强劲。1）量价拆分：24年销量同比+17.5%至2.23亿双（Q1/2/3/4分别同比+18.4%/+18.8%/+23.9%/+10.5%），根据测算，均价同比+1.6%至107元（Q1/2/3/4分别同比+10%/+1.7%/-4.3%/+1.3%），均价变动主要与客户结构与订单出货节奏有关，但整体高单价订单占比带动全年均价向上。2）盈利能力：24年毛利率同比+1.2pct至26.8%，销售/管理/研发费用率分别同比变动-0.03/+1.05/+0.02pct，其中管理费用率增加主要系薪酬绩效增加以及新增计提员工长期服务金，分红比例提升带动所得税率同比+1.8pct，归母净利率同比+0.1pct至16%。其中24Q4毛利率同比-2.3pct至24.1%，主要系新工厂尚处于爬坡阶段、产能利用率有待提升。

　　前五大客户占比同比-3pct至79%，新客户快速成长。24年公司前五大客户的占比分别为33.2%/21.4%/12.5%/6.3%/5.8%，前两大客户的占比较高、销售贡献稳健增长；前五大占比同比-3pct主要系新客户销售贡献增加，其中On、New balance等新品牌客户的订单显著放量，尤其是24年开始与Adidas开始合作，并于24年9月开始量产出货。

　　产能有序拓张，超临界物理发泡中底于越南量产，核心竞争力持续夯实。1）产能建设：24年内有4个工厂投产（越南3个+印尼1个），其中印尼工厂与24H1开始投产；25年2月中国新设工厂和印尼生产基地的新厂区开始投产，有序扩产匹配订单增长，海外多元布局应对国际贸易风险。2）超临界物理发泡中底量产产线在越南投产，公司开发、生产的超临界物理发泡中底，性能和品质获得多个品牌客户的认可，进一步提升公司运动鞋核心零部件自给能力和客户粘性。

　　盈利预测与投资建议：1）关税扰动不改公司长期增长趋势。当前关税政策尚存在较大不确定性，短期市场情绪低点带动估值调整，随着关税动态演变，我们认为制造链避险情绪高点已过，估值有望迎来修复。公司作为鞋履制造龙头企业，凭借老客稳健+新客快速放量+产能有序扩张，不断强化在规模/客户/管理的优势，持续展现经营韧性、兑现稳健增长，以及中长期份额提升的趋势。2）基本面角度，市场可能担心24年补库带来的高基数、老客增长存在不确定性等情况影响收入增速，新工厂投产影响利润率，但我们认为，①新客户Adidas：作为国际头部运动品牌，体量天花板高，近期公布24年业绩超预期，订单需求强劲，目前合作进展顺利，公司积极拓展以匹配订单需求，有望在25年快速放量，为公司贡献增量；②新工厂投产：2025-26年为资本开支大年，新工厂投产会阶段性影响利润率，我们认为公司海外产能管理和员工培训经验丰富，未来随着产能快速爬升，有望扩大收入规模和带来利润弹性。我们预计公司2025/26/27年归母净利润分别为43.54/50.59/57.14亿元，对应PE分别为15/13/11.5倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：国际贸易风险，产能扩张、海外消费不及预期，外汇波动风险等。

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