策略专题报告：重估“安全资产”系列报告(七)：深度复盘：“黄金坑”是怎样炼成的？

　　美联储3 年加息周期后，特朗普所谓“对等关税”很容易引发海外金融危机。

    　　过去20 多年的海外“黄金坑”都依赖强货币+强财政政策共同驱动。当前海外风险资产仍在risk off，而中国优势“安全资产”正成为各类资金的最大公约数。

    　　1、所谓“对等关税”正加剧海外危机风险，“黄金坑”的条件仍待观察上周美国“股债汇”三杀，美国金融系统流动性危机已经出现：历史上类似幅度的“三杀”后，美股在短期/中期内的下跌概率均较高。我们在4.12《“黄金坑”的2 个条件》中初步提到：在“美联储QE”、“特朗普取消所谓‘对等关税’”两个条件之一出现前，都要警惕美股持续调整引发海外金融危机。

    　　2、2000 年后的四个“黄金坑”：强货币“筑底”，强财政“反转”从四次典型大跌后的“黄金坑”经验看：筑底需要强流动性宽松政策，反转则需要强财政刺激政策。下跌过程中货币政策的“小步快跑”只能使市场短期止跌，只有QE 或者大幅降准降息才能推动市场真正“筑底”。货币政策的作用仅限于止跌，推动市场“反转”的是强财政政策带来的信心和预期盈利改善。

    　　（1）2000-2002 年科网泡沫&911 事件：连续降息止跌，减税法案带动上涨。

    　　（2）2007-2008 年次贷危机&金融危机：美联储QE 止跌，投资法案带动上涨。

    　　（3）2020 年疫情冲击：美联储无限量QE 止跌，全面财政刺激带动上涨。

    　　（4）2015 年A 股波动，国资入市、央行降准降息助力市场逐步企稳。

    　　3、“黄金坑”前后的大类资产：黄金和美债短期避险，反弹时股票、商品占优“黄金坑”前的risk-off 阶段，美债、黄金的避险效果凸显；“黄金坑”后的risk-on阶段，全球股票及工业金属、原油往往表现占优。

    　　4、底部确认后的A 股结构：结构延续前一轮行情底部确认后的risk on 阶段，A 股市场结构各有不同，但往往和本轮下跌前一段主升浪的结构高度相似：08 年的周期、15 年的科技和20 年的消费。这意味着底部一旦形成，市场风格很可能回归年初机器人+算力的“科特估”行情。

    　　5、行业配置：主线延续，积极拥抱“安全资产”历史上“黄金坑”均在超常规货币政策落地后企稳，在大规模财政扩张驱动下回升。在美联储 QE 或特朗普取消所谓“对等关税”前，美股难言见底。逆全球化加速，继续拥抱类黄金的“安全资产”(资源/公用/算力)。

    　　风险提示：美债利率超预期上行，产业政策变化风险，技术进步与应用落地节奏不及预期等。