经济数据点评(25Q1/3月)：消费补贴、基建和抢出口叠加 Q1经济维持高增

　　投资要点：

    　　消费补贴、基建和抢出口叠加，一季度经济维持5.4%高增速，工业生产短期贡献提升。一季度实际GDP 同比持平于5.4%的阶段性高位，其中三大产业增加值同比分别为3.5%、5.9%和5.3%，第二产业增速较24Q4 提升达0.7 个百分点，显示在消费补贴效果突出、广义基建稳增长提前发力和首轮抢出口推升净出口拉动的共同作用下，工业生产一季度较为旺盛。3月工业增加值同比反弹1.8 个百分点至7.7%，采矿业、公用事业、制造业增加值同比分别增长9.3%、3.5%、7.9%，分别较1-2 月增速上行5.0、2.4和1.0 个百分点。

    　　零售：消费补贴刺激效果强于预期，社零同比大幅反弹。3 月社会消费品零售总额、限额以上商品零售同比分别达5.9%、8.6%，分别较1-2 月上行1.9、4.2 个百分点，显著好于预期。1）房地产相关耐用品作为财政重点补贴的领域，3 月零售同比大幅反弹11.7 个百分点至10.2%，其中，汽车、家具、家电音像分别从年初季节性回落中大幅反弹9.9、17.8 和24.2个百分点至5.5%、29.5%和35.1%。2）非房地产相关耐用品方面，通讯器材同比上行2.4 个百分点至28.6%，显示今年新扩围的补贴领域刺激效果持续显著。全球供需不确定性提升推升金价预期，金银珠宝零售同比大幅上行5.2 个百分点至10.6%的2024 年以来最高水平。3）必需品属性较强的限额以下商品零售同比小幅回升0.3 个百分点至3.9%；餐饮零售同比上行1.3个百分点至5.6%。

    　　固定投资：基建投资稳增长效果凸显，电力能源尤其突出；制造业维持高增房地产跌幅加深。3 月固定资产投资同比小幅回升0.2 个百分点至4.3%。其中房地产开发投资同比跌幅再度加深0.2 个百分点至-10.0%，显示当前房地产市场仍然处于深度磨底区间；制造业投资同比高位小幅提升0.2 个百分点至9.2%，实际投资增速持续处于高增区间；广义基建投资同比进一步上行1.1 个百分点至11.0%，与地方政府隐债风险相关度较低的电力热力燃气和水的生产供应业投资同比高达26.5%，维持了过去两年以来作为广义基建投资增长最大拉动力量的地位，同时专项债发行使用节奏提前，交通运输和水利环境公共设施管理业同比分别提升2.4、2.6 个百分点至4.7%和11.1%。

    　　房地产：销售波动中有所改善，新开工竣工跌幅收窄。3 月住宅销售面积同比跌幅收窄2.8 个百分点至-0.6%，延续2024 年12 月以来的见顶震荡回落态势，而单月有所改善。在专项债收储新建住宅、收回闲置土地等一系列政策呵护下，开发商流动性或有所改善，3 月住宅新开工和竣工面积同比跌幅分别收窄11.0 和9.7 个百分点至-17.9%和-8.0%。房价方面，3月一线城市新建和二手住宅环比分别上涨0.1%和0.3%、同比跌幅分别收窄0.3 和0.8 个百分点至-2.8%和-4.1%，但全国范围内新建和二手住宅环比仍处于下跌区间，全国范围房地产市场仍处于磨底阶段。

    　　Q1 经济高增，既凸显财政扩张促进内需的良好效果，又包含有抢出口的前置效应。展望后三个季度，全球产业链极限拉扯背景下，第二轮抢出口以及财政扩张在消费刺激和投资稳增长两方面的提前发力可能令经济下行压力以及进一步加码扩张性政策的必要性推迟至下半年。美国政府旨在稳定其国内消费需求的潜在新增财政扩张计划如果较快推动，美元指数有一定概率可能从当前弱区间之中重新走强，稳汇率目标重要性对应提升，我国货币政策主动宽松空间和时间窗口下半年可能受到更大约束。在此种假设情形下，下半年进一步加码中央财政扩张，以更大的支持力度和补贴强度对包括汽车、家电、通信器材、家居等领域耐用消费品进行补贴，并辅以更果断迅速的专项债收储活动，预计可作为下半年政策储备的主要方向。

    　　风险提示

    　　消费补贴刺激力度和基建投资稳增长力度不及预期风险，出口下滑幅度大于预期风险。