一季度经济数据：直面变局

　　核心观点

    　　名义增长：对比2025Q1 与2024Q4，不变价GDP 当季同比持平于5.4%，但现价GDP 当季同比小幅下降至4.59%（前值4.62%）。从价格指数来看，CPI 均值回落且转负，PPI 均值回升但也尚未转正。

    　　就业、居民收入与消费：2025Q1 城镇调查失业率比2024Q4 有所回升，但2025Q1 的居民人均消费性支出、人均可支配收入及其四个分项的累计同比增速都比2024 年继续改善。2025Q1 社会消费品零售额累计同比4.6%（2024 年为3.5%）。其中商品零售累计同比4.6%（2024年为3.2%），餐饮收入累计同比4.7%（2024 年为5.3%）。3 月当月，社会消费品零售额同比5.9 %（前值4.0%），限额以上企业商品零售额同比8.6%（前值4.4%），其中家用电器和音像器材类当月同比35.1%、家具类同比29.5%、通讯器材类当月同比28.6%、体育娱乐用品类当月同比26.2%、文化办公用品类同比21.5%。

    　　固定资产投资与房地产市场：1-3 月固定资产投资累计同比4.2%。

    　　其中基础设施建设投资累计同比11.5%，占固定资产投资的比重达到40.42%；制造业投资累计同比9.1%；房地产开发投资累计同比-9.9%，占比为19.3%。民间投资累计同比0.4%，2024 年占比为50.1%。3 月地方政府专项债券余额同比升至19.4%，我们认为这有助于基建投资维持较高增速。3 月70 个大中城市二手住宅价格指数同比-7.3%，已连续6 个月收窄降幅。

    　　工业生产：2025Q1 工业增加值累计同比6.5%，其中高技术产业增加值累计同比9.7%。3 月当月工业增加值同比7.7%。其中，采矿业同比9.3%，制造业同比7.9%，电力燃气与水生产和供应业同比3.5%；高技术产业增加值当月同比10.7%。重点子行业中，计算机、通信和电子设备制造业增加值同比13.1%，电气机械与器材制造业同比13.0%，汽车制造业同比11.5%，医药制造业同比1.2%。

    　　投资建议

    　　我们认为，2025Q1 从供给侧来看工业特别是高技术产业的增加值增速较高，从需求侧来看基建投资、制造业投资，及部分消费品零售额增速较快，这可能是中国经济直面变局的基础力量。4 月15 日李强总理在北京调研时指出：“沉着冷静应对外部冲击带来的困难挑战，以更大力度促进消费、扩大内需、做强国内大循环”（中国政府网要闻）。

    　　风险提示

    　　（1）逆全球化加剧的风险；（2）政策节奏变化的风险。