今世缘(603369)业绩符合预期，持续看好省内势能上行

　　今世缘(603369)

　　事件

　　2025年4月29日，公司披露24年年报及25年一季报。1）24年实现营收115.4亿元，同比+14.3%；实现归母净利34.1亿元，同比+8.8%。2）25Q1实现营收51.0亿元，同比+9.2%；实现归母净利16.4亿元，同比+7.3%。符合市场预期。

　　经营分析

　　产品维度：1）24年特A+类/特A类分别实现营收74.9/33.5亿元，同比+15%/+17%，其中销量+27%/+26%，吨价-10%/-8%，毛利率-2.8pct/-5.7pct，预计与货折等促销提升相关。2）25Q1特A+类/特A类分别实现营收31.7/16.5亿元，同比+7%/+17%。公司省内品牌势能仍在上行、竞争优势有望逐步拉大。

　　区域维度：1）24年省内/省外分别实现营收105.5/9.3亿元，同比+13%/+27%；省内南京/淮安/苏中/苏南/盐城/淮海大区分别+12%/+12%/+21%/+9%/+16%/+9%。2）25Q1省内/省外分别实现营收46.4/4.4亿元，同比+8%/+19%；省内南京/淮安/苏中/苏南/盐城/淮海大区分别+5%/+9%/+15%/+9%/+13%/+3%。整体苏中区域表现亮眼，省内南京、淮安优势区域仍在稳步增长；省外延续高增。报表质量层面：1）24年归母净利率同比-1.5pct至29.6%，其中毛利率-3.6pct，销售费用率-2.2pct。2）25Q1归母净利率同比-0.6pct至32.2%，其中毛利率-0.6pct，销售费用率-0.9pct，营业税金及附加占比+0.9pct。3）25Q1末合同负债余额5.4亿元，同比-4.3亿元；24Q4+25Q1销售收现76.6亿元，同比+11%，目前渠道反馈进度40%+。4）公司25年目标为“营业收入同比+5%~12%，净利润增幅略低于收入增幅，保持利润增长与经营质量的动态平衡”，预计仍将加大费投巩固省内占优的竞争势头，及培育V系&开拓省外区域，持续关注。

　　盈利预测、估值与评级

　　考虑白酒行业景气度持续走弱，我们下调25/26年归母净利12%/17%，预计25-27年收入分别+8.3%/+8.5%/+10.2%；归母净利分别+5.8%/+9.5%/+12.6%，对应归母净利分别36.1/39.5/44.5亿元；EPS为2.90/3.17/3.57元，公司股票现价对应PE估值分别为16.0/14.6/13.0倍，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　区域竞争加剧风险；省外开拓不及预期；行业政策风险；食品安全风险。

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