轻工造纸行业研究：把握轻工新消费相关机遇，继续重视新型烟草发展趋势

　　行业观点更新：

　　家居板块：内销方面，25Q1多数企业业绩同比虽仍偏弱，但环比已有所改善。其中部分优质企业25Q1末预收款表现较优，并且在地产销售逐步企稳、消费补贴政策逐步完善的背景下，后续头部企业经营α有望充分显现，部分优质企业Q2业绩改善持续性可期。外销方面，复盘各家具出口企业24年及25Q1业绩，可发现外销板块25Q1出口总体景气度边际下行，在美国需求减弱叠加关税扰动的背景下，后续出口整体景气度或仍有一定压力。而部分优质头部企业受益于品类高景气或自身战略布局领先、调整优化快速，或仍将有较优业绩表现。整体来看，国内地产端下行风险已相对可控，内需家居板块的中长期配置机会已来临，建议重点关注25年业绩增长确定性高并且具备相对高股息支撑的内销龙头企，此外建议关注部分具备自身α、估值已具吸引力的优质外销企业。

　　新型烟草：雾化方面，根据2Firsts报道，近期美国海关及边境保护局在芝加哥口岸对电子烟产品开展大规模查验，截获货量较大。延续此前观点，美国对于非法雾化电子烟的监管显著趋严，后续美国合规市场扩容趋势依旧，重视合规品牌商及产业链成长机遇。HNB方面，近期日烟发布25Q1财报，新型烟草产品销量同比+19.0%，其中HNB产品销量同比+27.7%，结合此前菲莫Q1情况，HNB行业整体发展态势依然较优。此外，日烟宣布将于5月27日发布新款Ploom设备及烟弹，后续与菲莫、英美烟草的竞争情况值得关注。综合来看，思摩尔国际目前具备布局性价比，雾化业务拐点已开始显现，HNB业务依托与英美烟草的深度合作后续成长空间可期，继续重点推荐。

　　造纸包装：需求进入淡季，大宗纸价回落，板块短期承压。截至5月9日，双胶纸/白卡纸/生活纸/箱板纸单位价格5350/4460/6000/3730元，环比上周-100/持平/-100/持平。根据中国造纸工业2024年度报告显示2024年中国纸及纸板/生活用纸消费量同比+3.56%至1.36亿吨，纸浆/木浆消耗量同比+4.34%/+4.22%至1.24/0.51亿吨，其中国产/进口木浆消耗量同比+15.49%/-5.22%至2595/2544万吨，国内木浆生产量同比+13.58%至2628万吨。需求平淡背景下，国产&全球纸浆供给增加带动供给过剩，近期南美浆厂报价下调，2Q浆价仍有向下压力。

　　轻工消费宠物：推荐品牌势能提升中的优质国货品牌、宠食龙头、潮玩先锋，关注近期上新。1）轻工消费：近期积极关注泡泡玛特labubu3.0海外上新破圈、豪悦旗下洁婷新品发布关注后续电商的发力等。重申我们三条推荐思路：①品类创新加快且在终端阶段性成绩斐然/已破圈、后续拓系列/拓平台逻辑打开中期成长路径、且利润率具备向上弹性；②成长叙事中老带新明显：新业务蓄势待发可期、具备估值向上提振预期。③企业α优选角度：前瞻眼光较强、在数次渠道变迁与变化中运营能力得到验证的头部标的。2）AI眼镜：关注品牌大厂突破性产品/放量节奏，建议重点围绕镜片产业链积极布局，重点围绕绑定优质大厂的具备品牌力的镜片制造端、以及关键渠道卡位标的。

　　两轮车：以旧换新对景气度催化仍在持续，关注九号上新女性电自产品Q系列。截至4月24日，全国电动自行车以旧换新达420万台。新国标的正式实施、新产品发布以及与以旧换新政策的结合等，对推升行业景气度、格局优化等仍有催化，中期视角加速市场份额的抢夺的支撑点更多来自供给门槛约束、头部产品力提升（三电、智能化、电摩品类）、供应链集约管理带来的成本优势。我们从两条思路方向做推荐，①产品力具备性价比、渠道规模效应强且具备一定店效改善空间的龙头公司；②中高端电自、电摩类产品力带动价格带不断突破、用户群体和渠道具备增量开拓空间的新势力品牌。

　　各板块景气度判断：家居板块（底部企稳）、新型烟草（拐点向上）、造纸（底部企稳）、包装（底部企稳）、宠物食品（高景气维持）、两轮车（拐点向上）、文娱用品（稳健向上）。

　　投资建议

　　家居：推荐顾家家居（25Q1业绩领先行业，优异组织能力有望支撑中长期成长）、索菲亚（总部组织+渠道架构合理清晰，支撑后续大家居发展，估值修复空间较大）、慕思股份、志邦家居、敏华控股等。

　　新型烟草：推荐思摩尔国际（雾化业务有望受益海外合规市场扩容，中期HNB业务弹性可期）、中烟香港等。

　　轻工消费：推荐泡泡玛特、乖宝宠物（宠物消费韧性凸显、国货龙头势能强化，稀缺性成长）、中宠股份、名创优品、登康口腔、百亚股份等。

　　造纸：推荐太阳纸业（浆纸一体化龙头，成本管控不断深化）、华旺科技、裕同科技、奥瑞金等。

　　出海：推荐匠心家居（家居出口优质企业，后续有望受益美国降息，店中店模式正在加速推进，成长空间有望打开）、恒林股份、致欧科技、乐歌股份等。

　　风险因素

　　地产竣工恢复速度低于预期；原材料价格大幅上涨；新品推广不及预期；汇率大幅波动。

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国金证券 赵中平,张杨桓,尹新悦