青岛啤酒(600600)业绩稳健增长，成本红利加快兑现

　　青岛啤酒(600600)

　　25Q1业绩分拆：公司公告：25Q1营业收入104.46亿元，同比+2.91%；归母净利17.10亿元，同比+7.08%；扣非净利16.03亿元，同比+5.95%。

　　Q1量增、价基本持平，结构升级延续。

　　Q1销量226.1万吨，同比+3.5%；吨收入同比-0.6%至4620元。

　　1）主品牌销量137.5万吨，同比+4.1%，占比+0.3pct到60.8%；中高端以上销量101.1万吨，同比+5.3%，占比+0.8pct到44.7%。

　　2）线上销量再创历史新高，即时零售保持快速增长。

　　成本红利延续，毛利率改善增强盈利。

　　Q1净利率同比+0.7pct到16.6%，其中：

　　1）毛利率同比+1.2pct，吨成本同比-2.6%（24年为-1.0%），预计大麦、包材成本下行，规模效应也有红利；

　　2）销售费率同比-0.3pct，淡季基本保持稳定，毛销差+1.5pct；3）管理费率同比-0.2pct，所得税率基本持平。

　　我们认为，

　　1）Q2-3基数都偏低，数据有望持续催化。25年为新董事长上任第一年，组织管理改善可期，需求环境也有望企稳。

　　2）成本端，大麦、包材成本红利，叠加规模效应显现，利润弹性有望释放。盈利预测：预计25-27年公司收入增速分别为4%/2%/2%（金额334.0/340.4/346.9亿元），归母净利润增速分别为12%/8%/6%（金额48.8/52.5/55.7亿元），对应PE分别为21X/19X/18X。维持“买入”评级。

　　风险提示：结构升级不及预期；区域市场竞争加剧；原材料成本上涨过快。

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