2025年4月通胀数据点评：结构特征延续3月

　　研究结论

    　　事件：2025 年5 月10 日统计局公布最新通胀数据，2025 年4 月CPI 同比-0.1%，前值-0.1%，环比0.1%，前值-0.4%；PPI 同比-2.7%，前值-2.5%，环比-0.4%，前值-0.4%。

    　　食品价格上行和能源下行对冲，其余分项基本维持稳定，CPI 和核心CPI 同比增速均保持不变：

    　　牛肉进口量减少推高食品项CPI。4 月食品项CPI 同、环比分别为-0.2%、0.2%（前值为-1.4%、-1.4%，后同），同比降幅显著收窄。分项来看，猪肉CPI 同比增幅收窄1.7 个百分点；蛋、鲜菜、鲜果、牛肉的CPI 同比增速分别上升1.1、1.8、4.3、5.9 个百分点，其中牛肉价格波动幅度较大或主要和进口量下降有关，未来澳洲和巴西有望弥补上美国牛肉的进口缺口，降低价格波动。

    　　核心CPI 同比维持稳定。4 月非食品项和核心CPI 同比增速分别为0%、0.5%（0.2%、0.5%）。具体来看：（1）能源价格或是非食品项主要拖累。交通工具用燃料CPI 同比增速为-10.2%（-5.7%）。（2）服务项保持不变。4 月服务CPI 同比增速为0.3%（0.3%），其中家庭服务、旅游、居住CPI 同比增速分别为1.7%、 -0.5%、0.1%（1.7%、-0.9%、0.1%）。（3）工业消费品CPI 同比涨幅小幅收窄0.1 个百分点至0.4%，据统计局，分项来看，金饰品价格上涨35.8%，涨幅比上月略有扩大；服装、通信工具价格分别上涨1.5%和1.0%，涨幅基本稳定；燃油小汽车和新能源小汽车价格分别下降4.6%和3.4%，降幅均有收窄。

    　　PPI 同比增速下滑，分项来看：

    　　（1）能源行业拖累上游PPI。4 月采掘业和原材料行业PPI 同比分别为-9.4%、-3.6%（-8.3%、-2.4%），均有所下降。4 月上游PPI 同比变化的结构特征和3 月基本一致，其中能源行业PPI 同比增速延续前期下行，煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业PPI 同比为-15.2%、-14.2%（-14.9%、-8.5%）；部分主要受内需影响的行业（与政策有关）如黑色金属矿采选业、黑色金属冶炼和压延加工业、非金属矿采选业、非金属矿物制品业等，PPI 同比增速均出现了不同幅度的上升，据统计局，这主要是因为各地基建施工稳步推进、水泥企业错峰生产执行良好。

    　　（2）外需波动或仍是中游制造业PPI 同比增速分化的主要原因。分项来看，4 月通用设备制造业，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业PPI 同比增速分别为-1.3%和0.1%（-1.4%、0%），均小幅上升，而同期这两个行业出口同比增速均十分亮眼；相较之下，4 月电子设备制造业PPI 同比增速维持在-2.4%，而同期消费电子和电子中间产品（集成电路）出口走势有一些分化。不过需注意（据统计局），高技术产业是中游行业价格上涨的关键动能，如电子制造业PPI 同比增速虽然整体维持不变，但统计局数据显示，其中的集成电路封装测试系列价格上涨2.7%，电子器件制造同比降幅也有所收窄。

    　　（3）下游消费品行业。4 月生活资料PPI 当月同比为-1.6%（-1.5%），食品、一般消费品、耐用消费品PPI 同比分别为-1.4%、0.6%、-3.7%（-1.4%、0.7%、-3.4%）。分项来看，必选消费PPI 同比增速稳中有升，如农副食品加工业，食品制造业，酒、饮料和精制茶制造业PPI 同比分别为-3.2%、-0.9%、-0.8%（-3.2%、-1.1%、-0.9%）。可选消费行业则有所分化，如汽车制造业和纺织服装、服饰业PPI 同比分别为-3.3%、-0.2%（-3.4%、-0.5%），降幅均收窄。同时根据统计局的数据，家用洗衣机价格同比降幅也比上月收窄0.3 个百分点。然而，纺织业PPI 同比为-2.5%（-2.3%），降幅扩大。

    　　4 月通胀数据基本延续3 月的特征，部分行业PPI 同比走势与出口相似，同时有政策支撑的行业则普遍好转，这部分改善主要体现在上游的基建相关行业、高技术产业（设备更新）和促消费相关行业。展望后续，内外部环境变化及相应对冲措施依然会是影响通胀数据走势的主要线索。

    　　风险提示

    　　政策效果不及预期的风险；地缘冲突演绎导致大宗商品价格波动超预期的风险。