农林牧渔行业周报：生猪一季度业绩高增，持续推荐低估值龙头

　　投资要点：

　　生猪：猪价短期维持震荡，4月第三方产能震荡略增。

　　短期猪价震荡，关注二育入场情况。本周涌益数据最新猪价为14.79元/kg，出栏均重为129.71kg，15Kg仔猪报价647元/头，175kg标肥价差降至0.38元/kg。近期猪价表现强于市场预期，但二育群体进场成本也随之上升，压制补栏情绪，短期猪价或维持震荡；中长期看全年总体供给偏多，猪价弱势较为确定。产能方面，3月统计局全国能繁母猪存栏量4039万头，同比增长1.2%，环比24年底降0.96%，但仍接近105%的产能调控绿色合理区间。第三方机构涌益4月数据显示能繁存栏环比+0.4%，同比增5.21%（上月数值-0.25%），主要因部分中型规模母猪场布局扩产，计划根据下半年卖仔猪或明年自繁自养卖育肥猪灵活操作。当前猪价仍有盈利，行业产能或维持震荡，后续饲料原料价格仍有不确定性，若出现持续深度亏损，产能或进入去化区间。

　　摒弃周期思维、回归财务表现本身。从行业与周期视角看，猪价预测的难度越来越大，而不同企业的经营效率差异仍十分明显，投资应从“周期思维”向“优质优价”转化。对应到股价层面，当前生猪板块市场关注度较低，且板块估值处于相对低位，成本领先企业在2025年盈利确定性较强，建议重点关注优质生猪养殖龙头牧原股份、温氏股份、德康农牧等。

　　肉鸡：价格触底回暖，关注25年种源向上弹性。

　　毛鸡价格触底反弹，鸡苗价格连续回暖。5月12日烟台鸡苗报价3.1元/羽，同环比持平；毛鸡价格7.46元/公斤，环比-0.53%，同比-1.84%。终端鸡肉价格表现一般，种禽（父母代）盈利较好，侧面验证行业种鸡质量问题逐步凸显。

　　产业链话语权向种源端集中或为新常态。目前各品种父母代价差较大，优质、紧俏的进口种源较长时间或仍为产业“宠儿”，叠加2020年后下游养殖、屠宰产能扩建较多，产业链利润向上游集中短期难改变。

　　2条主线关注ROE改善且有持续性的标的。①优质进口种源龙头，因产业链环节、品种等要素存在超额利润，重点关注益生股份；②全产业链龙头，养殖盈利不受上游挤压，下游食品资产优质，重点关注圣农发展。

　　饲料：重点推荐海大集团，现金流拐点+海外高增长。

　　鱼价上涨+饲料跌价、24年水产养殖盈利有所改善；饲料销量恢复滞后养殖端景气改善、预计25年水产料需求弹性复苏。本周鱼价表现较好，普水中草鱼、鲫鱼、鲤鱼、罗非鱼同比+7%/+3%/-9%/-28%，环比-1.8%/-3.0%/+1.0%/+0.5%，特水中叉尾、生鱼、加州鲈、白对虾同比+26%/+13%/+30%/+14%，环比+2.2%/0%/+25.2%/-12.1%。

　　国内资本疯狂扩张期已结束、龙头进入现金流稳定回流的制造业新阶段。22、23年上游大宗高启+终端养殖行情萎靡+饲料价格战，中小料企存活艰难、有所出清。龙头产能布局完成，资本开支进入下行周期，可凭借自身成本、配方、服务、资金等优势提升市占率，现金流状况改善。

　　关注国内自由现金流拐点出现、海外贡献高利润增量的龙头，重点推荐海大集团。

　　宠物：长坡厚雪、持续增长的好赛道，关注自主品牌放量。

　　2025年4月宠物行业淘系销售数据显示，猫主粮、狗主粮销售额分别为8.1亿元、3.8亿元；同比-4.7%、-6.2%。猫零食、狗零食销售额分别为2.2亿元、1.1亿元；同比-17.2%、-3.9%。受3月大促影响，4月销售平淡，各品牌销售有所回落。外资品牌因加税因素，市场形成提价预期，囤货拉动4月销售。

　　分品牌销售额同比：【乖宝】麦富迪+28%，弗列加特+57%。【中宠】顽皮-3.5%，领先-5.6%，Zeal-28%。【佩蒂】爵宴+34%。【路斯】-20.8%。

　　4月排名：【乖宝】麦富迪：猫粮#2（↑3），犬粮#2（↓1），猫零食#1（→），狗零食#1（→）。弗列加特：猫粮#5（↓3），猫零食#34（↓3）。

　　【中宠】顽皮：猫粮#27（↑5），猫零食#3（↑2），狗零食#5（↑1）。领先：猫粮#35（↓14），猫零食#13（→）。Zeal：犬零食#8（↓4）。

　　【佩蒂】爵宴：犬零食#3（↓1）。

　　【路斯】：猫零食#42（↓5），狗零食#12（↓1）。

　　关注自主品牌表现优秀、业绩持续高增的乖宝，海外市场表现良好、自主品牌表现崛起的中宠等。

　　农产品：关税反制或助力价格上涨

　　农产品以内循环为主，产业逻辑相对最不受关税影响，进口减少有望助力农产品价格从低位开始上涨。我国谷物自给率超九成，受部分美国进口依赖品种影响，农产品价格可能整体会趋势上行，且在粮食价格整体低位情况下，农民收入问题引起重视，需要价格上涨以提升农民积极性。4月农业农村部中国大宗农产品供需形势分析显示，考虑到本年度以来玉米进口量保持低位，将2024/2025年度玉米进口量预测

　　值下调至700万吨，大豆进口量维持不变。总体看，关税制裁影响有限，农产品进口替代来源充足，但玉米、大豆等产品价格处于历史底部，同时采购节奏或有变化，供需平衡表边际改善，价格中枢抬升趋势有望延续。

　　投资建议：农业作为国之根本，是少有的“国内供应不足、过去几年处于价格下降、资产价格底部并有资本退出”的行业，我们认为“对抗型资产溢价”+“产业逻辑相对独立且通顺”+“保护农民收入需要”+“板块估值整体处于历史低位”等多重属性使得板块配置价值明显上升，本次农业股的上涨或经历三个阶段：情绪刺激→产业逻辑演绎→周期上行带动EPS、PE双击，目前或处于第二阶段早期。

　　风险提示。养殖产品价格波动风险、突发大规模不可控疫病、重大食品安全事件、宏观经济系统性风险、极端气候灾害导致农作物大规模减产推升粮价。

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华源证券 雷轶,冯佳文,顾超