《中美日内瓦经贸会谈联合声明》点评：关税缓和出口汇率趋升 提振内需迎来关键机遇

　　投资要点：

    　　中美日内瓦经贸会谈获得明显积极进展，美对华加征关税阶段性大幅下降，且双方同意建立持续磋商机制。据今日刚刚公布的中美日内瓦经贸会谈联合声明，中美两国政府就缓和当前的经贸紧张关系达成初步的一致观点，其中美方承诺取消根据2025 年4 月8 日第14259 号行政令和2025 年4 月9 日第14266 号行政令对中国商品加征的共计91%的关税，并将4 月2 日行政令中对华加征34%的所谓“对等关税”修改为“其中，24%的关税在初始的90 天内暂停实施，同时保留按该行政令的规定对这些商品加征剩余10%的关税”。我国也承诺对应降低关税反制措施强度。在大幅降低关税的基础上，双方将建立机制，继续就经贸关系进行协商。这一明确的联合声明意味着本轮美国发起的关税战迎来趋于缓和的明确拐点。

    　　关税得以缓和的背景之一是美国经济数据开始呈现的内需短期刺激效应和制造业产能无法快速向美国本土转移的根本性规律。从这个角度来看，美国政府当前倾向于缓和关税的主要目的可能在于为其本土产业链重构和财政结构性扩张政策争取更多时间，未来一旦美国本土产能重构获得进展，不能排除美关税政策反复的可能性。25Q1 美国实际GDP 同比增速趋于降温，但主要源于关税风险导致的巨额抢进口现象，美国内消费投资内需不但未有下降反而受关税风险刺激而短期上冲。与此同时，由于产能向美国本土转移面临高昂的短期成本而无法快速实现，美国居民和企业部门集中抢进口导致净出口逆差大幅扩大，对25Q1 美国实际GDP 同比的拖累高达1.7 个百分点。此种结构显示美国政府当前缓和关税的主要目的可能在于为其本土产业链重构和财政结构性扩张政策争取更多时间，而并不代表着其提升本土供给能力产出和就业的意图发生了根本性扭转。我们确实看到本轮美国政府正在采取普遍性的90 天缓冲期模式进行与各主要贸易伙伴之间的关税谈判，而并非永久性缓和或取消其关税主张。未来存在一种可能性，即美国新一轮财政扩张法案快速通过，美国关税政策持续缓和，核心通胀仍趋于上行但幅度温和，失业率维持较低水平，薪资增速持续高于通胀，这种情形下美联储全年可能均在联邦基金利率问题上“按兵不动”，并可能在财政进一步扩张启动后实施结构化国债扩表增持行动以避免长端利率过快上行，如果这一情形转化为美国本土产能重构的较快进展，美国劳动力市场再度加速走强，则美国政府可能在关税问题上出现新的反复，对此种可能性我们也要做好充足的思想准备和政策预案。

    　　从我国的出口情况来看，中短期内美对华和对我国主要协同生产地区的关税烈度均有明显缓和，为我国4 月数据中已经明显开始呈现的二轮抢出口提供了更大的可能性和更充足的空间。但从中长期时间维度来看，美国裂变全球产业链的长期战略意图仍然存在，关税环境缓和尚未一劳永逸，我们建议应在出口前景向好汇率趋于上升的有利中短期展望形势下，加大力度稳定房地产市场预期，并由此带动内生性居民消费意愿见底回升，在此基础上一旦未来关税环境再生变化，则可更为主动地实施中央财政积极扩张以更大力度实施补贴，刺激耐用消费品等内需改善。由此可真正通过夯实国内大循环，长期实现对外部不确定性的持续抵御。受第二轮抢出口拉动，4 月出口同比8.1%，较预期更为强劲，关税动荡中边际缓和，我国域外协同生产活跃度陡升；同时按产品类别豁免且协同生产链成熟的半导体电子大类，关税早先已较为确定提前开始优化目的地的汽车钢铁等产品大类，构成4 月“抢出口”的主要力量，而中端消费品出口短期降温符合预期，后续在关税压力大幅缓解之后有望凭性价比重新获得改善。受中美经贸会谈迅速取得显著成果的带动，人民币、美元再度出现罕见的同步升值情况，美元指数日内升值幅度最多高达1 个百分点以上，同时人民币相对美元亦日内升值近0.5%收于7.21 左右。全球制造业产能向美国本土回流难以快速实现的根本性规律下，美国政府开始缓和其对华和对其他地区的关税立场，这为我国产业链与域外协同生产活跃度的短期提升、以及对美关键商品类别近期集中出口提供了进一步的空间。预计二轮抢出口未完待续，有望贯穿整个二季度。但从中长期时间维度来看，由于美国关税主张仍可能出现反复，我国应充分利用当前外需压力缓和、人民币汇率趋升的重要机遇期，更加积极主动地运用适度宽松的货币政策以有效稳定房地产市场预期，在此基础上有效扭转居民资产负债表收缩趋势，内生性稳定消费意愿。在此基础上，一旦未来关税环境和全球产业链协同再生新的变化，则可更为主动地实施中央财政更加积极的主动扩张，以更大力度实施补贴，刺激耐用消费品等内需改善。唯有通过夯实国内大循环特别是有效需求一侧，方可长期实现抵御外部不确定性能力的持续提升。

    　　风险提示：关税环境再度波折导致出口中期明显下滑风险。