4月金融数据点评：政府债推动社融持续高增

　　新增社融同比增速持续加快。4月社融增加1.16万亿元，同比多增约1.2万亿元，小幅低于市场预期；社融存量增速为8.7%，较上月持续提升0.3个百分点，一方面受去年较大力度金融数据“挤水分”背景下基数较低的影响，另一方面也与政府债券同比加快扩张有关，政策驱动特征持续凸显。

    　　政府债券仍为主要拉动。结构上来看，本月社融同比多增的一大支撑仍是来自政府债券，另外未贴现银行承兑汇票同比明显少减也形成一定拉动。相比上月，新增人民币贷款同比明显少增，转为拖累。

    　　信贷总量弱于季节性。4月新增信贷2800亿，同比少增4500亿，明显低于市场预期，与历史同期相比也处于偏低水平。考虑到4月是传统的信贷小月，新增人民币贷款规模往往会出现边际上的收缩，但本月新增规模明显弱于季节性，对此我们理解可能受到关税这一外生冲击下，实体加杠杆以及银行增加贷款投放的态度较为谨慎保守的影响。此外化债推进形成的置换效应或仍存在。

    　　实体部门新增贷款同比均由正转负。结构上看，新增人民币贷款中各分项普遍同比少增或多减。4月居民及企业部门均对新增人民币贷款构成拖累。居民贷款减少5216亿，同比多减50亿；企业贷款增加6100亿，同比少增2500亿。此外非银贷款增加1634亿，同比亦少增973亿。

    　　居民信贷方面，短贷及中长贷均出现净偿还。4月居民短贷减少4019亿，同比少增501亿，中长期贷款减少1231亿，同比少减435亿。一方面，短贷涉及居民消费及个体经营，本月短贷新增规模明显低于历史同期水平，或因关税扰动居民风险偏好及扩表意愿，此外4月银行上调消费贷利率可能也有一定限制性影响。另一方面，居民中长贷净偿还，可能与4月地产销售边际降温有关。中长贷同比少减，可能受去年同期居民提前还贷行为增多导致中长贷规模明显减少的影响。

    　　企业信贷方面，短贷及中长贷均同比少增。4月非金融企业短期贷款、中长期贷款分别新增-4800和2500亿元，同比分别多减700亿元、少增1600亿元。一方面3月企业短贷放量，本月集中到期偿还可能导致新增规模收缩。中长贷方面同比少增，或受化债的置换效应影响，此外关税扰动下，企业加大资本开支的意愿也受压制。票据方面，4月企业票据融资8341亿元，是当月新增信贷的主要支撑

    　　非标融资同比少减，未贴现银行承兑汇票为主要支撑。本月表外融资减少2873亿元，同比少减1386亿元，其中未贴现银行承兑汇票减少2794亿元，同比少减1696亿元，可能与票据贴现较多有关；信托贷款减少77亿元，同比多减219亿元；委托贷款减少2亿元，同比多减91亿元，变化有限。

    　　政府债券同比持续大幅多增。4月政府债券融资9762亿元，同比多增10699亿元，仍对社融形成重要贡献。结构上主要受再融资债前置发行的带动，另外超长期特别国债的启动发行同样有所助力。

    　　低基数带动企业债券同比多增。4月企业债融资增加2340亿元，同比多增633亿元。同比小幅多增主要受去年同期低基数带动。城投债保持净偿还，产业债发行边际有所改善，后续科技创新债券的发行预计将形成一定支撑。

    　　M1边际小幅回落。4月M1同比增长1.5%，较上月下降0.1个百分点，考虑到去年同期M1基数较低，本月狭义流动性1.5%的同比增速不及市场预期。对此我们理解可能与化债背景下活期存款被用来偿还债务有关。

    　　M2同比稳定运行。4月M2同比增长8.0%，较上月抬升1个百分点，与M1同比表现分化且超出了市场预期。M2同比增速的加快可能与基数走低有关，去年同期因央行规范手工补息、优化金融业增加值核算等“挤水分”操作，部分虚增存贷款被压缩，M2基数较低，这在一定程度上拉高本月同比。根据《金融时报》，4月存款同比少减大约3万亿元，对M2增速上拉影响约1个百分点，还原去年基数的特殊因素影响，4月末M2增速仍保持上月相对平稳的增长水平。存款结构上，居民及非金融企业存款出现季节性收缩，但受低基数影响，同比出现少减，分别同比少减4600亿元、5428亿元。非银金融机构存款同比多增19010亿元，是主要支撑，可能与债券市场双向波动，部分资金从理财回流到存款账户有关。财政存款新增3710亿元，同比多增2729亿元，或受缴税大月的影响。

    　　风险提示

    　　外部环境变化超预期；

    　　政策力度不及预期。