经济数据点评(25.4)：地产探底对内需拖累加深

　　投资要点：

    　　社零增速高位回落，补贴效果分化，汽车石油下滑。4 月社会消费品零售总额、限额以上商品零售同比分别为5.1%、6.6%，分别较前月的阶段性高点回落0.8、2.0 个百分点。主要拖累来自汽车，同比增速下滑4.8 个百分点至0.7%，与金融数据中居民贷款再度降温相一致，显示房地产周期未出现明确拐点之前，居民汽车消费回升态势尚不稳固。而同样受补贴刺激的家电音像、通讯器材，4 月零售同比分别达到38.8%和19.9%，均处于一年多以来较高增长区间，补贴效果持续显现。必需品、服务持续呈现较强韧性和较小弹性，粮油食品同比14.0%较前月再度小幅上行0.2 个百分点，餐饮收入同比5.2%，尽管较前月小幅回落0.4 个百分点但仍处于近一年较高增速区间。

    　　固定投资增速下滑，房地产探底有所加快，制造业基建高位波动。4月固定资产投资同比3.5%，较前月回落达0.8 个百分点，三大主要行业同步走弱，增长中枢进一步分化。单月房地产开发投资同比-11.3%，跌幅再度加深1.3 个百分点，显示4 月房地产需求震荡降温再度影响开发商信心。

    　　随着5 月初降息以及近期专项债回收闲置土地和存量商品房加速推进，后续跌幅有望企稳趋缓。制造业投资单月同比高位回落1.1 个百分点至8.1%，考虑到PPI 跌幅加深，实际增速保持在较高水平。广义基建投资4 月同比9.9%，尽管较前月下行1.2 个百分点但仍处于较高增速区间，主要拖累是专项债为主要资金来源的水利环境公共设施管理业，对广义基建投资同比的贡献大幅回落2.3 个百分点，显示地方政府新增隐债控制仍较为严格，同时专项债资金或更加积极地用于存量商品房和闲置土地回收。电力热力燃气和水的生产供应业增长贡献有所波动但维持较高水平。

    　　地产供需再度趋弱，二手房价下跌未止。4 月住宅销售面积同比跌幅加深1.9 个百分点至-2.4%，地产需求波动中趋于降温；新开工面积同比跌幅小幅收窄0.1 个百分点至-17.8%；竣工面积同比跌幅显著扩大17.8 个百分点至-25.8%，达年初以来最深，保交付所面临的流动性困难尚未完全解决。房价方面，4 月全国及各线城市二手住宅环比均不同程度下跌，仅一线城市新建住宅环比小幅上涨0.1%，显示当前全国房地产市场仍在探底，供需两侧均需货币财政持续发力。

    　　工业增加值高位回落，二轮抢出口对制造业生产形成支撑。4 月工业增加值同比6.1%，从前月高点回落1.6 个百分点，三大工业行业中采矿业增加值同比大幅回落3.6 个百分点至5.7%，回落程度最深，反映投资增速下行煤炭价格持续探底的影响。气温回暖叠加钢铁等高耗能行业生产降速，公用事业增加值同比增速亦回落1.4 个百分点至2.1%。制造业增加值同比6.6%，回落1.3 个百分点仍处于阶段性较高水平，主要拖累或来自投资和消费内需波动，黑色金属、汽车增加值同比分别较3 月下滑1.9、2.3 个百分点。二轮抢出口拉开帷幕，电气机械和器材、计算机通信和其他电子设备增加值分别同比增长13.4%、10.8%，均处于较高增速水平。随着关税压力阶段性缓和，纺织业等前期受冲击的行业生产强度有望回升。

    　　总体来看，4 月经济数据呈现消费投资同步有所降温的格局，而无论是汽车消费走低还是地产深度下跌，最终逻辑均在于房地产周期再度探底对内需的综合性拖累加深。当前关税缓和二轮抢出口拉开帷幕，人民币汇率止贬企稳，为货币政策用足用好宽松空间打开重要时间窗口。在5 月初央行果断降准50BP、降息10BP、下调公积金贷款利率25BP 的基础上，我们维持6 月再度降息10BP 以更好稳定房地产市场信心、稳定居民负债和消费意愿的预测不变，并预计专项债回收闲置土地和存量商品房政策有望加速推进。下半年尚不能排除关税反复的可能性，如果出口下行压力届时陡然加大，中央财政可能积极加码消费补贴以更大力度提振耐用品消费。

    　　风险提示：房地产下滑大于预期风险，出口下滑幅度大于预期风险。