广发宏观：出口订单带动5月EPMI反弹

　　5 月表征战略性新兴产业景气的EPMI 环比上行1.6 个点至51.0。从季节性规律来看，3-4 月是工业旺季，5 月一般初步转淡，EPMI 2014-2024 年5 月环比均值为-3.5 个点，今年5 月的小幅反弹算是超季节性。我们理解一是5 月7 日一揽子金融政策出台，对微观预期有一定提振；二是5 月12 日中美经贸会谈取得积极进展，双边关税出现较大幅度下调。5 月经济基本面同时包含着我们前期所说的“对冲”和“冲回”两大线索。

    　　据中采咨询（下同），5 月战略性新兴产业采购经理人指数（EPMI）环比上行1.6 个点至51.0。

    　　从环比看，5 月EPMI 季节性规律表现为以环比走弱为主，2014-2024 年5 月环比均值为-3.5 个点。

    　　从绝对景气度看，51.0 的景气值为历史同期第三低，仅好于2022 年5 月的48.9 和2023 年5 月的50.7。

    　　从中观景气面看，7 大细分战略性新兴产业中，3 个行业位于景气扩张区间，持平于前值。

    　　分项指标看，出口订单带动产需均有修复，但价格冲击仍有影响。（1）生产、产品订货、出口订货指标环比分别上行1.8、2.9 和10.8 个点；（2）生产指标修复弱于需求端，显示企业仍保持一定审慎特征；在此背景下产需比例改善，5 月产需比例（生产和产品订货指标之差）为1.5，低于4 月的2.6；（3）两大价格指标继续下降，购进价格和销售价格环比分别下行1.3 和1.7 个点；（4）新兴产业投资活动继续保持谨慎，研发活动和新产品投产环比分别下行2.1 和0.1 个点，这两个指标在3-5 月连续3 个月环比走弱；（5）就业指标环比小幅上行1.1个点。

    　　生产端，5 月生产量指数环比上行1.8 个点（前值为-16.1 个点，下同），采购量指标环比上行2.7 个点（-13.6pct），自有库存环比上行1.7 个点（-5.6pct）。

    　　需求端，5 月产品订货指数环比上行2.9 个点（-15.4pct），出口订货环比上行10.8 个点（-17.6pct），用户库存环比下降3.0 个点（+4.9pct）。

    　　5 月产需比例（生产指标与产品订货指标差值）1.5，前值为2.6。2021-2024 年产需比例的均值分别为0.7、2.2、3.3 和3.6。

    　　经营指标方面，5 月应收账款环比下行0.7 个点（-3.8pct），经营预期环比上行1.4 个点（-9.7pct），配送指标环比上行0.8 个点（-1.1pct）。

    　　价格端，5 月购进价格环比下行1.3 个点（-4.8pct），销售价格环比下行1.7 个点（-4.4pct），利润指标环比上行　　4.2 个点（-10.6pct）。

    　　5 月贷款难度环比上行3.2 个点（-3.3pct），研发活动指标环比下行2.1 个点（-0.3pct），新产品投产环比下行0.1 个点（-1.1pct），就业指标环比上行1.1 个点（-5.9pct）。

    　　我们估计月底公布的5 月制造业PMI 指标同样会改善。（1）EPMI 显示出口订单好转明显，可以相互印证的是美东和美西航线集装箱出口运价指数周环比显著上涨，均指向海外进口商利用90 天平静期在加快进口；制造业PMI 统计时间区间较EPMI 多出了下旬，“抢出口”带动作用更强；（2）从高频数据看，汽车、家电零售增速依然较高，传统部门开工率也多数环比上行，尤其是纺服产业链。

    　　5 月16 日当周，中国出口集装箱运价指数环比微降0.1%，但美东和美西航线环比分别大幅上涨5.3%和2.2%。

    　　（详见报告《下限已经抬高，上限尚待打开》）截至5 月19 日，5 月前两旬石油沥青装置开工率均值31.6%，较4 月均值上行3.4 个点；PVC 开工率均值79.1%，环比上行1.0 个点；汽车半钢胎开工率均值69.7%，环比下降9.5 个点；高炉开工率均值84.4%，环比上行0.8 个点；江浙地区涤纶长丝下游织机开工率均值62.1%，环比上行4.7 个点。

    　　新一代信息技术、新材料、高端装备、节能环保景气环比改善。我们理解一则与外需出口订单的反弹有关，这几个行业出口订单改善幅度最大；二则国内产业发展和政策驱动有关，例如新一代信息技术产业受益于AI 算力基础设施等需求增长，中采咨询指出“节能环保产业采购经理反映废旧家电回收企业订单量激增”。相对来说生物产业景气最低、与季节性均值偏差最大，其出口订单在4 月大幅下降19.3 个点的基础上继续微降0.9 个点。

    　　细分产业看，5 月新一代信息技术景气最高，位于60 以上；新材料、节能环保景气位于50-60 之间；高端装备、新能源、新能源汽车、生物产业景气位于景气荣枯线下方。

    　　从环比看，新一代信息技术、新材料、高端装备、节能环保环比分别上行9.9、6.7、4.8 和2.0 个点；生物产业、新能源、新能源汽车环比分别下降2.1、3.5 和3.6 个点。

    　　与季节性均值相比，新一代信息技术、新材料分别高于季节性均值9.6 和0.5 个点，高端装备、节能环保、生物产业、新能源、新能源汽车分别低于季节性均值1.3、1.9、12.4、3.4 和3.0 个点。

    　　行业出口订单普遍环比上行，高端装备（环比上行13.2 个点，下同）、节能环保（22.7pct）、新材料（21 pct）、新能源（11.7 pct）、新能源汽车（2.0 pct）、新一代信息技术（16.5 pct），生物产业出口订单环比下降0.9 个点。

    　　不过需要指出的是，EPMI 绝对景气度仍偏低，51.0 的读数位于历史同期第三低，仅好于2022 年和2023 年的5 月。如前所述，价格指标也在继续走低。中观景气面亦未出现好转，7 大细分新兴产业中，位于景气扩张区间的行业个数为3 个，与4 月持平。这三个特征意味着政策仍需继续发力。从最新的政策信号看，5 月20 日发改委在新闻发布会上指出“力争6 月底前下达完毕今年全部‘两重’建设项目清单”1、“内卷式竞争扭曲了市场机制、扰乱了公平竞争秩序，必须加以整治”2，同时指向了需求端和供给端，关注后续政策细则对经济和资产定价的影响。

    　　风险提示：国内政策稳增长力度或政策推行力度不及预期；国内通胀下行或在低位运行时间超预期；国际地缘政治风险；外部贸易环境冲击超预期；季节性调整等因素导致EPMI 可能与制造业PMI 单月波动出现背离。