4月金融数据：政府债支撑

　　心观点

    　　4 月央行MLF 净投放7708 亿，财政存款收回流动性3672 亿，银行间狭义流动性紧张态势持续缓解，资金利率中枢整体下行。30 天平均DR007 利率1.73%，下降15BP；DR001 利率1.67%，下降10BP，仍高于7 天逆回购利率的1.5%。狭义流动性改善通过实体融资向广义流动性传导，4 月M2 同比8%，较上一期增加1 个百分点。但实体融资趋势大幅放缓社融环比减47370 亿，有效信贷需求不足是主要原因，环比减37350 亿，最终结果是微观主体真实的资金活化程度与广义流动性表现不一致，M1 增速1.5%，下降0.1 个百分点。

    　　具体看，企业和居民两部门不同期限信贷均表现为不同程度的环比缩量，即使考虑受季末前置放贷和传统信贷小月的影响，也全线低于季节性平均水平。对应的是企业短期资金需求减少、经营预期减弱，居民购房和消费需求收缩。4 月，企业短期信贷环比少增19200 亿,企业票据融资环比多增10327 亿形成部分对冲，一季度冲量前置也可以解释部分，但大幅缩量可能暗指企业财务决策偏稳健。关税冲突下，企业盈利预期承压，风险偏好或再次转向收敛。

    　　社融支撑项以政府债券为主，企业债券融资改善。4 月社融新增11591 亿，其中政府债券新增9729 亿，企业债券新增2340 亿，为主要增量来源。政府债券发行节奏方面，同比多增10666 亿，广义财政力度持续高于常规年份，但环比略放缓，少增5137 亿，主要是地方债发行明显缩量（一般债+专项债环比少增3298 亿）。

    　　往后看，在货币宽松和财政前置背景下，我们预计5 月社融增速将得到改善。5月15 日，央行降准0.5 个百分点落地，预计释放近1 万亿长期流动性，银行信贷投放能力得到保障。为了完成财政前置目标，二季度政府债发行或将进一步提速。

    　　关税对信贷的冲击难以预测，随着冲突的缓和，市场预期好转，风险偏好或有所提升，但目前美国对华商品关税仍切实高达40%，4 月出口数据暂时抗压，关税对以制造业生产为代表的实体造成的影响还在逐步显现阶段。