食品饮料行业：古茗深度报告-平价茶饮之王，供应链打造下沉市场领跑者

　　报告摘要

　　10-20元价格带茶饮龙头，2021-2024年公司营收/门店数量CAGR为26%/20%。古茗于2010年在浙江省温岭市大溪镇成立，按2024年GMV以及门店数量统计，是中国最大的10-20元价格带现制茶饮品牌。公司凭借高效的供应链体系以及下沉市场深耕优势，形成“规模扩张→品牌强化→盈利提升”的正向循环。截至2024年末公司门店数量达9914家，一线/新一线/二线/三线/四线及以下门店分别占比3%/17%/29%/27%/24%。2021-2024年公司营收/归母净利润CAGR为26%/319%，业绩增长迅速主因门店快速扩张，2021-2024门店数量CAGR达20%。2024年公司实现营业总收入87.91亿元，同比+14.5%，实现归母净利润14.8亿元，同比+36.9%。

　　现制茶饮市场高速增长，10-20元价格带规模领先，下沉市场增速领跑。现制茶饮目前处于成长期，2018-2023年行业规模CAGR达19.0%，预估2024年规模达3127亿元，同比增长21.0%，预估24-28年CAGR达16.4%。从价格带来看，10-20元大众现制茶饮店占比最大，2023年市场规模达1086亿元，占比51.3%，按2023年GMV统计，古茗为该价格带龙头，市占率达17.7%。从城市分布来看，下沉市场增速领跑，根据灼识咨询预测，24-28年三线/四线及以下城市现制茶饮市场规模CAGR将达21.3/22.9%%，高于一线/新一线/二线城市的14.5%/15.5%/18.5%。

　　古茗的产品开发类快时尚品牌zara、shein，“低价高质+快速复制+迭代优化”创造高复购率。古茗前三大单品GMV占比不超过20%，利用货架思维做爆品，在产品开发上采取“快时尚”模式，类似zara、shein，快速迭代成熟市场验证的单品，利用供应链降低成本提供优质平价产品，结合门店渠道优势实现规模化复制，这种“低价高质+快速复制+迭代优化”迎合下沉市场消费者对品质和价格的双重需求，2023年古茗的季度复购率达53%，远超行业均值的30%。当前古茗拓展咖啡业务，扩宽消费场景，预期中长期咖啡将贡献15-20%收入。

　　鲜果直采+加工配套+冷链网络，构建供应链壁垒。古茗坚持产地直采模式，覆盖云南、广西等核心产区，直采比例达85%，行业平均约60%。产地直采+大规模采购给予古茗极强的议价能力，2023年公司为门店供应的芒果价格较市场低约30%。公司有22个仓库覆盖全国，76%门店位于150公里半径内，实现两日一配，行业普遍为四日一配，鲜果损耗率小于5%，配合地域加密策略仓到店配送成本仅占GMV总额的1%，是行业平均水平的一半。对于奶茶品牌的全国化和市场下沉，供应链之争是关键，古茗为蜜雪以外供应链最强的品牌。

　　区域加密策略：小区域高占有，强化区域规模效应。在开店策略上，古茗采用“区域加密”策略，截至2024年公司已在浙江、福建、江西、广东、湖南、湖北、江苏以及安徽8个省份实现关键规模，合计贡献GMV的83%，其中在浙江、福建及江西以及该三个省的每个地级市市占率均为第一，形成显著的品牌势能与成本分摊优势。古茗门店分布以低线城市为主，二线及以下城市占比达80%居茶饮品牌之首，2024年古茗乡镇门店数量占比达41%，行业平均约25%。古茗采用业内最严加盟商筛选机制，加盟商体系稳固，单店回收周期约13-15个月盈利能力优异，25年同店强势修复，支撑中长期持续开店动能。今年重点开发省份为两湖两广安徽，预计将新开2500家门店，净增约2000家门店，重点布局县域商业街及社区门店。中性假设下预计古茗中长期开店空间约为2.90万家，门店数量增长空间约两倍。

　　投资建议：预计2025-2027年收入增速分别为22%/18%/16%，归母净利润增速分别为29%/20%/18%，EPS分别为0.80/0.96/1.13元，对应当前股价PE分别为33x/28x/23x，我们按照2026年业绩给予30倍并按照0.92:1的汇率，给予目标价31.30港元，给予“增持”评级。

　　风险提示:食品安全风险、门店拓展不及预期、行业竞争加剧风险。

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太平洋 郭梦婕,林叙希