光伏2025年中期策略：供给侧困境反转见曙光，看好产能再全球化、技术迭代破局机会
投资逻辑
供给：顶层关注+企业自律协同推动困境反转。光伏产业链供给侧矛盾凸显，自去年年底开始，我国顶层政策制定机构已多次传递出解决以光伏为代表的重点行业结构性矛盾的决心，考虑到光伏制造业的产能结构特征参与主体特征，我们认为市场化力量是推动行业供给侧改善不可或缺、值得期待的要素。从市场化维度看，24H2以来多家二三线电池组件企业出售股权/托管给国资委背景企业，行业并购重组加速，供给侧出清已经开始。当前光伏主产业链已持续亏损近一年，企业通过以销定产、收缩规模等方式加强现金管理，同时加大筹资力度，但企业间筹资能力分化，考虑到大部分企业资产负债率已达到70%以上，预计后续二三线企业筹资能力有限，资金及偿债压力将逐步凸显。展望后续，我们认为，行业市场化出清、企业自律协同，同时辅以相关政府部门、监管机构的政策配合与监督，有望推动光伏困境反转。
需求：国内平稳衔接、海外景气度维持，全球需求持续增长。抢装带动国内需求高增，组件出货带后性、企业国内外订单调节有望支撑需求真空期”，“沙戈荒大基地、潜在政策支撑后续需求，多个省级136号文细则陆续出台促进需求平稳衔接，我们认为2025下半年终端需求不会出现市场普遍担心的”断崖式”下跌，全年国内及全球需求增长仍可期。国内抢装背景下出口维持高景气，预计2025年光伏新增装机维持5%-10%的增速，光伏组件端需求有望提升至650-700GW。
组件产能再全球化超势下，关注差异化产能优势。光伏供应链再全球化大势所趋，贸易壁垒凸显海外低关税电池片产能稀缺性，组件封装产能快速全球化背景下海外辅材产能优势提升。展望后续，具备丰富的跨国生产经营经验和异地扩张能力的企业，有望在再全球化过程中进一步扩大竞争优势和市占率，并维持一定幅度的壁垒超额利润
新技术：关注三种技术路线的先进性和差异化优势，跟踪践金属浆料渗透节奏。头部电池厂商有望凭借年内TOPCon产能升级打破行业长期同质化竞争带来的盈利困局、率先走出周期底部；HJT、XBC凭借各自产品特性将在差异化场景/市场凸显性价比；此外，金属化仍是全年各技术路线降本的关键环节，密切关注少银/无银化浆料产业化进展以及钢网导入后的降本实效。
当前时点光伏主产业链已持续亏损近一年，大部分环节进入现金流亏损状态，在协会倡议以及企业自律的共同作用下减产&挺价”成为产业链各环节头部企业阶段性一致行动方向。考虑到当前行业资本开支已显著放缓，随着落后产能逐步海汰出清，行业供给过剩趋势有望逐步缓解，各环节盈利有望修复。
伴随产业链价格在抢装后快速回落，市场对下半年国内需求的悲观预期在股价中反映充分，随着各地机制电价政策的出台和竞价工作自6月起展开、以及5-6月组件排产走稳，需求预期有望逐步得到修复，而中美贸易关系的缓和无疑是近期最大的利好边际变化，6月SNEC展会也将迎来新技术/新产品的密集发布，后续正向催化较多。
当前时点我们建议关注以下主线
1）组件产能全球化背景下有望迎价值重塑的独立第三方电池片供应商：钓达股份、横店东磁；
2）细分技术路线的龙头设备/组件厂商：爱旭股份、帝尔激光、奥特维、迈为股份，建议关注捷佳伟创；
3）少银/无银金属化浆料方案供应商：聚和材料；
4）经营稳健、报表质量较优的头部企业：信义光能、福莱特、福斯特、隆基绿能、美畅股份；
5）硅料环节整合推进潜在受益方：通威股份。
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