金属行业2025年中期投资策略系列报告之能源金属篇：否极泰来，曙光已现
2025H1回顾：锂镍价格继续磨底，钴价大幅上涨。1）锂：头部企业减停产后再复产冲击，25H1锂价小幅反弹后流畅下跌。2025年初，头部企业减停产带动锂价反弹，但随后复产消息冲击下，碳酸锂价格继续创下新低，成本支撑被击穿，价格破位下跌。2）钴：25年年初受供需过剩影响，钴价持续下滑磨底。2月底，全球第一大钴矿供应国刚果金发布禁止钴出口四个月禁令，原料端面临紧缺担忧，行业普遍惜售，钴价大幅上涨。3）镍：2025年年初，印尼RKAB配额预计同比小幅增加，需求侧不锈钢和新能源领域依旧保持疲软，关税不确定性增加需求扰动，供需过剩格局难改，但由于火法镍成本支撑明确，镍价整体处于低位震荡。
锂：锂价触底，等待矿山进一步减停产信号。在2021-2022年高锂价刺激下，南美盐湖、澳矿、非洲矿开始逐步释放产能，锂行业供需格局由紧缺走向过剩，锂价中枢大幅回落。但当前锂价下，仅有国内盐湖和极少数资源禀赋较为优秀的矿石项目还能盈利，锂价正在逼近澳矿和多数硬岩型矿山的现金成本，行业普遍成本压力较大，我们认为目前行业成本支撑较强，锂价已触底。亏损压力下，高成本项目停产是大概率事件，静待资源端进一步出清。
钴：刚果金供给收缩大势所趋，钴价有望迎来第二轮上涨。全球第一大钴矿生产国刚果金暂停出口，挺价态度坚决，且出口禁令有可能延长，未来刚果金政策大概率演绎成配额制，印尼湿法项目钴供应难以弥补市场缺口，供给收缩大势所趋，需求端三元电池和消费电子领域稳步增长，行业供需格局或将由过剩逆转为紧缺。随着国内库存逐步消耗，原料端将面临短缺，钴价有望迎来第二轮上涨，重点关注6月中下旬刚果金政策动向。
镍：镍矿价格坚挺，关注印尼资源消耗情况。高冰镍-纯镍工艺打通，二元结构性矛盾破局，纯镍产量释放明显，累库持续。资源端来看，印尼镍矿耗尽速度或将快于预期，资源的稀缺性可能会很快体现。24年以来印尼镍矿RKAB配额因为新规政策调整、印尼总统换届等因素影响，导致镍矿供应偏紧，2025年RKAB审批配额同比虽有增长，但实际的镍矿供应还会受到矿山的开采能力、运输能力，以及天气因素的影响，镍矿供应预计整体仍偏紧。在上游镍矿价格坚挺及下游需求疲软的双重挤压下，当前国内外火法工艺生产镍铁成本压力较大，关注后续规划产能投产以及现有产能出清进程。
投资建议：（1）锂板块：行业普遍亏损，成本支撑显现，锂价触底，高成本项目有望进一步出清，建议关注具有成本优势和产量弹性的标的，重点关注：藏格矿业、中矿资源、永兴材料、盐湖股份、雅化集团；（2）镍钴板块：刚果金供给收缩，供需格局逆转，钴价中枢有望大幅上移，镍行业新增产能释放，供给压力凸显，但印尼镍矿价格坚挺，火法成本支撑镍价，重点关注：华友钴业、腾远钴业。
风险提示：终端需求不及预期，项目进度不及预期，海外地缘政治风险等。
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