大能源行业2025年第25周周报（20250622）：5月电力数据分析关注垃圾焚烧及高股息环保标的

　　投资要点：

　　电力：5月用电增速4.4%规上火电增速转正

　　用电量：5月用电增速4.4%，两年复合增速稳定。国家能源局于6月20日发布2025年5月全社会用电量数据，单月全社会用电量同比增长4.4%。分产业看，5月单月第一、二、三产业及城乡居民用电量分别同比增长8.4%、2.1%、9.4%、9.6%。1-5月全社会累计用电量同比增长3.4%，其中第一、二、三产业及城乡居民分别同比增长9.6%、2.2%、6.8%、3.7%。5月用电增速同比回落仍与四大高载能行业用电需求下滑有关，用电增速保持稳健受益于信息传输、充换电等新产业拉动以及城乡居民用电回升。

　　环比看，5月单月增速（4.4%）较4月单月增速（4.7%）下降0.3个百分点。分产业看，5月单月第一、二、三产业及城乡居民用电量分别环比变动-5.4、-0.9、+0.4、+2.6个百分点。同比看，2025年5月单月增速较2024年5月单月增速（7.2%）下降2.8个百分点。分产业看，第一、二、三产业及城乡居民用电量分别同比变动-1.9、-4.7、-0.5、4.1个百分点。从两年复合增速看，单5月两年复合增速较1-4月

　　两年复合增速（6%）下降0.2个百分点。

　　发电量：火电由降转增，水电降幅扩大，核风光增速放缓。5月规上工业发电量7378亿千瓦时，同比增长0.5%，增速比4月放缓0.4个百分点；日均发电量238.0亿千瓦时。1-5月，规上工业发电量37266亿千瓦时，同比增长0.3%，扣除天数原因，日均发电量同比增长1.0%。

　　5月规上工业火电由降转增，水电降幅扩大，核电、风电、太阳能发电增速放缓。其中，规上工业火电同比增长1.2%，4月为下降2.3%；规上工业水电下降14.3%，降幅比4月扩大7.8个百分点；规上工业核电增长6.7%，增速比4月放缓5.7个百分点；规上工业风电增长11.0%，增速比4月放缓1.7个百分点；规上工业太阳能发电增长7.3%，增速比4月放缓9.4个百分点。考虑到5月各水库需要为进入汛期做准备，预计5月水电电量较好体现今年来水与去年的差异；而光伏增速收窄与上半年强有力的装机增速产生较强反差，或主要系规上工业电量不包括分布式光伏，以及入市以来光伏真实弃电率有所提升。

　　重点推荐：1）四大水电：国投电力、华能水电、长江电力、川投能源；2）港股风电：龙源电力（H）、新天绿色能源、大唐新能源、中广核新能源；3）优质火电：皖能电力、上海电力、华润电力、华电国际、申能股份。4）传统电源设备商：东方电气。

　　建议关注：广州发展、远达环保、建投能源、华电国际（H）、华能国际（H）、新天绿能、东方电缆（H）、哈尔滨电气。

　　环保：垃圾焚烧+IDC迎来新进展港股市政环保企业高股息价值凸显

　　当前我们在环保板块推荐两条主线：1）垃圾焚烧协同IDC产业趋势下的价值重估公司；2）当前外部环

　　境动荡、低利率环境下的港股高股息标的。

　　垃圾焚烧协同IDC产业趋势逐步演绎，建议持续关注产业进展。近日军信股份发布《关于与长沙数字集团有限公司签署<战略合作协议>的公告》，长沙数字集团由长沙市国资委持股100%，主营数字化业务，其与军信股份签订战略合作协议，协议有效期三年，双方计划以成立合资公司的形式，在军信股份运营的长沙及其他地区的垃圾焚烧项目中配套建设、运营绿色算力中心。我们认为，该项目可以认为是继浦东黎明项目后的又一实质性项目进展，充分说明产业趋势变化，我们推荐以区位作为筛选原则，推荐粤港澳核心标的永兴股份、韶能股份；当前进展较快的军信股份，建议关注长三角区域标的旺能环境。

　　盈利稳定性较高，自由现金流有望持续改善，企业存在提升分红基础，行业红利资产属性凸显。垃圾焚烧发电、水务公司遵循准许收益率模型，盈利稳定性远超其他行业；与此同时，当前行业步入存量运营期，资本开支大幅收缩，企业自由现金流陆续转正，除此之外，历史上行业面临较高的应收账款拖欠，2024年地方政府化债提上日程，若企业应收账款回款加速，将进一步改善企业现金流水平。

　　当前香港利率大幅下降，外部环境动荡，资金有望流入红利资产，港股公用事业类资产有望迎来重估，建议关注电力、市政环保，建议以现金流改善预期、分红表现、股息率作为筛选原则，推荐光大环境，建议关注天津创业环保股份、绿色动力环保、中国水务、北控水务集团、粤海投资、海螺创业，同时推荐A股固废标杆企业永兴股份、军信股份。

　　风险提示：用电需求不及预期，新能源入市政策低于预期，煤价涨幅超预期，无风险利率变动风险、供水/垃圾处理存在经营波动、应收账款回款风险

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华源证券 查浩,刘晓宁,蔡思,邓思平