宏观 张瑜：美国经济的叙事思辩

    　　近期美国经济硬数据与软数据之间的分歧开始收敛，越来越多的硬数据开始指向经济下行。本文通过对美国就业、库存、投资、消费、金融条件五个维度的前瞻指标拆分，总结了当前美国经济的现状与前景：经济呈下行趋势，但爆发风险的概率不大，结构来看：①就业市场呈结构性弱化，供需关系显著降温；②当前处于补库存周期，未来大规模补库概率不大；③投资方面企业投资或继续下行，地产投资难有起色；④居民消费能力减弱，但爆发风险的概率小；⑤金融条件：处于宽松状态。

    　　固收 周冠南：半年末资金怎么看？

    　　跨半年风险可控，机构资金安排偏慢。本周税期平稳度过，税期过后资金情绪短暂收紧，或主要与近期债市杠杆水平抬升有关。在资金面整体偏松的情况下，央行操作维持相对积极的状态，逆回购余额处于季节性高位。跨季资金进度相对偏慢，资金预期相对平稳，大行季末融出明显抬升，预计跨半年压力有限。

    　　（1）大行融出规模明显上行，单日净融出规模抬升至5.3 万亿，为历史同期高位，叠加季末央行操作或延续偏积极的思路，预计跨半年风险相对可控。（2）从跨季安排来看，截至6 月20 日，银行间跨季资金进度为12%，低于以往进度水平。T-1 日跨季进度在70%以上时，对应月末最后一日资金宽松的概率更高，关注后续机构资金安排情况。

    　　债市策略：利差挖掘从中端向超长端轮动，但要灵活止盈兑现收益。6 月以来债市利差挖掘方向从中端向超长端轮动。分机构来看，近期50y 国债为主的超长端行情主要是基金、其他产品类等交易盘推动。

    　　后续继续关注超长端性价比，但在要择机止盈及时兑现收益。（1）时点1：超长端利差挖掘充分时。50y 国债品种利差在50%分位数（9bp）以下时、20-30y地方债在三季度供给放量时期注意止盈；（2）时点2：6 月底若央行公告买债。

    　　利多出尽后可止盈超长端非活跃品种，特别是10y 信用债等，在理财估值整改的背景下长期持仓仍有难度；（3）时点3：7 月寻找合适机会止盈。从季节性来看，7 月理财资金有望放量进场，机构仍有偏强配债需求，但8 月利空扰动因素或增多，可寻找合适时点止盈。

    　　多元资产配置 郭忠良：美联储6 月份议息会议释放了什么信号?

    　　美联储主席鲍威尔的讲话中，更新了高关税笼罩下，对于美国经济前景的最新评估结果，结论是美国经济增长处于“稳健”（“solid” position）状态；其次阐述美联储对于高关税影响通胀水平和通胀预期的短期逻辑，强调美联储需要防止一次性通胀水平走高转变成持续的通胀上行脉冲；最后表示高关税冲击前所未有，通胀上行风险加大，但是当前美联储货币政策仅仅略微具有限制性，这些表述隐含着未来美联储货币政策的三个要点：

    　　【1】经济基本面支持美联储按兵不动——鲍威尔谈到，美国经济以适宜的速度处于“稳健”增长状态，完全看不到经济衰退风险，第一季度美国GDP 增长速度放缓，主要是受到净出口分项的拖累，广泛的指标显示劳动力市场的现状和就业最大化的目标相一致，整体劳动力市场非常好。

    　　【2】高关税冲击很可能在夏季凸显——鲍威尔重申，高关税对于通胀水平的影响取决于其最终的税率高低，并且在某个阶段对于物价产生影响。虽然美联储无法确定关税政策最终将如何演绎，但是加征高关税或将推高通胀水平，并且让经济活动承压。

    　　【3】高关税冲击和预计更少的降息相一致——鲍威尔坦诚，我们之前没有经历过类似的场景，对于高关税如何向通胀传导无法给出假设。

    　　金工 王小川：择时信号以中性为主，后市或中性震荡择时：A 股模型：短期：成交量模型中性。低波动率模型中性。特征龙虎榜机构模型看多。特征成交量模型看空。智能沪深300 模型中性，智能中　　证500 模型中性。中期：涨跌停模型中性。月历效应模型中性。长期：长期动量模型所有宽基指数中性。综合：A 股综合兵器V3 模型看空。A 股综合国证2000 模型看空。港股模型：中期：成交额倒波幅模型看多。

    　　基金仓位：本周股票型基金总仓位为92.50%，相较于上周增加了132 个bps，混合型基金总仓位79.06%，相较于上周增加了53 个bps。本周家电与石油石化获得最大机构加仓，银行与机械获得最大机构减仓。

    　　基金表现：本偏债混合型基金表现相对较好，平均收益为-0.18%。本股票型ETF 平均收益为-0.8%。本周新成立公募基金59 只，合计募集306.89亿元，其中股票型26 只，共募集67.79 亿，混合型18 只，共募集112.02亿，债券型15 只，共募集127.07 亿。

    　　VIX 指数：本周VIX 有所下降，目前最新值为13.52。

    　　A 股择时观点：上周我们认为大盘继续中性震荡，最终本周上证指数涨跌幅为-0.51%。本周短中长期模型信号中性信号偏多。特征龙虎榜机构模型看多，特征成交量模型看空。其余模型皆为中性，综合模型看空。因此我们认为，后市或维持中性震荡。港股择时观点：上周我们认为看多港股指数，最终本周恒生指数涨跌幅为-1.52%。本周成交额倒波幅模型继续看多。因此我们认为，后市或继续看多恒生指数。

    　　下周推荐行业为：纺织服装、综合、通信、家电、国防军工。

    　　金融 徐康：政策密集发力

    　　市场风险新规发布，提升银行运营效率。随着银行业务实践的发展和资本新规的落地，《指引》在市场风险内涵、治理架构、管理流程和工具等方面的规定，有必要进一步完善。市场风险新规的内容主要包括：

    　　1）明确市场风险定义：明确市场风险不包括银行账簿利率风险。

    　　2）完善市场风险治理架构：明确董事会、监事（会）和高级管理层的责任，界定三道防线的具体范围和职责，强调银行在集团并表层面加强市场风险管理。

    　　3）细化市场风险管理要求。细化风险识别、计量、监测、控制和报告要求。

    　　对于银行而言，市场风险新规对风险定义、各方职责、具体流程规定更为严格，有利于提升银行的运营效率，同时也为未来开展新业务奠定良好的风险管理基础。

    　　风险提示：

    　　1. 关税对企业预防性补库/投资、居民提前消费的判断不准确，对经济指标的观测不全面。

    　　2. 流动性超预期收紧。

    　　3. 中东爆发地缘政治冲突，欧债危机再度爆发，新兴市场债务危机。

    　　4. 本报告中所有统计结果和模型方法均基于历史数据，不代表未来趋势。

    　　5. 经济下行压力加大、城投和地产风险暴露、信贷投放不及预期。