社会服务行业24年业绩前瞻：结构分化，看好教育、OTA业绩趋势

　　核心观点

　　旅游出行：旅游需求回归理性，看好出境游/国际业务驱动OTA平台业绩增长。2024年居民出游意愿依然强烈，四季度国内民航客运量同比+10%，国际线客流同比+62%，尤其是免签入境政策后，外国旅客入境大增贡献增量。1）OTA：确定性受益出境游/国际业务占比提升同时行业格局+补贴优化推动净TR稳步提升。我们预计携程4Q24营收同比118亿元/同比+14.5%，经调净利润为约为30-35亿元/同比增长12%-31%；同程40亿元/同比+24%，经调净利润为6.1亿元/同比+25.8%。2）景区：预计三特索道2024年营收同比持平，暂不考虑一次性计提事项，归母净利同比增30%-50%。其中，4Q24营收同比+18%，归母净利同比扭亏。

　　连锁服务：酒店行业以价换量趋势延续。参考酒店之家数据，受供需失衡+基数影响，2024年全国酒店Occ/ADR/Revpar同比-2.5pct/-5.8%/-9.7%。其中，4Q24全国酒店Occ/ADR/Revpar同比-0.4pct/-2.2%/-2.8%，降幅收窄因4Q23同期基数下降及酒店供给增长边际放缓。参考全国酒店Revpar降幅，我们预计锦江酒店2024年营收同比降0%-5%，归母净利同比增10%-15%；首旅酒店2024年营收同比降0%-3%，归母净利同比增0%-6%。

　　教育&人力资源：教育需求仍具韧性，人服预计承压。1）教育：K12行业需求刚性，且政策优化的趋势清晰，Q3核心教育上市公司均进入产能阶段，市场份额预计在Q4开始将有提升。其中，我们预计K12非学科培训需求更为旺盛，新东方预计2Q25营收同比增25%-28%，学大教育4Q24受益产能扩张，预计营收环比提速，剔除股权激励影响后归母净利同比增长50%-60%。民办高中仍处于人口红利窗口期，天立国际控股2024年秋季学期校网学生总数13.0万人/同比+30%，同时公司正加快轻资产托管+多支业务扩张，我们预计FY1H25归母净利同比增30%-35%。2）人服：仍受宏观环境影响：预计北京人力4Q24营收为108亿元/同比+12.7%，归母净利为2.3-2.4亿元/同比增长15%-20%，外服控股4Q24营收预计为60亿元/同比+16.3%，归母净利润为1.2亿元/同比增长6.2%-6.4%。

　　免税：基本面短期延续承压，关注市内店新政效应。受有效需求不足及海南旅游市场承压影响，核心渠道海南市场免税销售额309亿/同比-29%。其中前三季度同比-32%，四季度受益于基数降低+补贴，降幅收窄至20%；机场免税渠道全年预计受益于国际航班恢复带来的客流增加，门店销售有显著增长，但考虑到Q4国际航班恢复率已超过80%，后续增量欧美航线恢复节奏难以预测，叠加当前消费环境下客单价修复存在瓶颈，后续增长或边际放缓。此外，Q4市内免税新政处于招投标阶段，多数门店尚未正式投运，后续需重点关注市内店新政效果。我们预计中国中免2024年营收同比-16%，归母净利同比-37%，其中4Q24营收同比-19%，扣非净利同比-81%。

　　风险提示：自然灾害风险；政策进展低于预期风险；宏观经济下行风险。

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中国银河 顾熹闽