银行资负跟踪：如何理解国债纳入法准框架？

　　摘要

　　中短期国债用于缴准或被提上议程，引发市场关注。中短期国债所具备的安全性和流动性使其符合缴准资产要求，将其用于缴准的实质则是“质押国债解冻资金”，由此产生的宽松效果类似“降准”，但更加市场化。

　　当前仍处于衰退式宽松环境，利用国债缴准必要性不大。一方面，目前大型银行法定存款准备金率为9%，距5%“隐性下限”仍有4pct的充足空间。另一方面，经历一季度开门红之后，二季度以来商业银行信贷投放明显回落，特别是中小银行信贷加速缩表，市场仍自发性处于“衰退式宽松”环境。

　　法定存款准备金利率1.62%过高，导致其他资产性价比偏弱。我国法定存款准备金利率自2009年以来始终维持在1.62%，比价效应看明显高于贷款收益率、同业资产收益率，而在国债利率下行周期中，免税后的国债收益率也可能低于法准利率。因此，在将国债纳入法准框架之前，先行大幅下调法准利率，激活银行置换动力，是亟待解决的配套制度安排。

　　国债缴准与增加信贷投放并非“一一映射”关系。一方面，当前银行资产配置存在“财政化”倾向，国债缴准释放的流动性也可能流向债券类资产，而非信贷投放。另一方面，信贷需求依然偏弱，监管对信贷规模考核要求也有所降低。

　　国债缴准更应视为中长期制度性安排。其一，从中长期角度看，基于珍惜正常货币政策空间的考虑，国债缴准是央行投放中长期稳定资金的补充性安排。其二，国债缴准可以增加银行中长期资金获取渠道。其三，国债缴准在适度兼顾收益率曲线调控时，需要合理设计机制，避免出现类似国债买卖操作的“副作用”。

　　中短期国债缴准的政策设计需要平衡政策效能和金融稳定。在实施细节方面，我们倾向于认为国债缴准将以央行引导鼓励、商业银行自主权衡申请的方式推行。合格国债以剩余期限3Y或5Y以内记账式国债为主，并以国债面值计入准备金。并且，我们倾向于认为缴准国债不计息、不认定为合格优质流动性资产（HQLA），以防止扭曲市场需求。

　　风险提示：经济复苏不及预期，信贷需求持续走弱，政策推行不及预期。

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天风证券 刘杰