宏观经济专题研究：支持性的政策在支持什么？

　　1、2023 年以来，中国经济呈现这样一种特征：实际经济增速（GDP）稳定在5%附近窄幅波动，但是价格因素呈现一路下行的态势，CPI 持续在0 附近波动，PPI 更是下探到负值区域，综合性的价格指标—GDP 平减指数从2023 年开始脱离正增长区域，连续多个季度落在负增区间。

    　　2、对于社会大众而言，实际GDP 的稳中有升并不是主要看点，我们更多的是受到名义增速的影响。比如名义GDP、企业营业收入、企业利润、名义工资增长等因素对于老百姓感受经济冷暖的意义更为重要。

    　　3、在一个总需求稳中有升，趋势上行的环境中，刺激生产供给，供需是可以匹配的，价格也不会受到明显的负面冲击，这样形成的结果就是产量增加，价格稳定（甚至有升），那么名义增速（名义GDP、营收、利润、名义工资）会提升，经济偏暖的感受度会好很多。但是在一个总需求回落的趋势环境中，继续加大生产供应，无疑会造成显著的供需失衡，产能过剩，即便产量稳定有升，但是会对价格产生显著的负向冲击，导致名义增速等因素迅速回落，社会的经济冷暖度感受会明显偏冷。

    　　4、如果一些刺激性、支持性的政策工具是直接作用于终端需求（居民消费需求），效果是好的，因为他在提升需求曲线。但是如果一些刺激性、支持性的政策工具更多的是作用于企业生产端，显然提升的是供给曲线，这反而会加剧供大于求的困境，更多的会反映为价格下行，加剧通缩的局面。

    　　5、在总需求趋势变化不同的环境中，如果假设“价格波动性强于产量波动性”、“利率工具对于生产端的刺激强于对于居民需求端的刺激”，那么一些支持性的政策会对最终的“经济冷暖度”产生不同的结果。因此我们有必要甄别一些所谓支持性政策究竟在主要支持什么，凡是直接作用于居民消费端的政策效果会更好，例如居民补贴、消费券等等，凡是更多驱动生产端的政策效果可能会背道而驰。

    　　6、更倾向于将“反内卷”思路理解为主动性的调节压缩供给曲线，从而激发价格的弹性，改善经济的名义增速，从而提升经济回暖的社会感受度。如果我们的政策工具更多的作用于终端消费（真正提升需求曲线），或控制过剩的生产（真正调节供给曲线），那么价格的弹性将有望恢复，社会对于经济的冷暖度将明显改善、提升。

    　　风险提示：海外市场动荡，存在不确定性。 机构：国信证券股份有限公司 研究员：董德志 日期：2025-07-15

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