中国海油(600938) 保持稳健资本开支，未来三年全年股息支付率不低于45%

　　中国海油(600938)

　　事项：

　　公司公告：公司发布2025年经营策略公告，2025年公司的净产量（包括本公司享有的按权益法核算的被投资实体的权益）目标为760-780百万桶油当量；2025年公司的资本支出预算总额为人民币1250-1350亿元；2025年公司的储量替代率不低于130%；在各年度建议股息获股东大会批准的前提下，2025-2027年公司全年股息支付率不低于45%。

　　国信化工观点：

　　1）公司坚持增储上产，2025年净产量目标为760-780百万桶油当量：2024年公司预计完成净产量约720百万桶油当量，同比增长6.7%，符合2024年初制定的700-720百万桶油当量目标，其中我国海上最大油田——渤海油田原油日产突破10万吨大关，连续4年保持全国原油生产基地首位。2025年公司净产量目标为760-780百万桶油当量，其中国内约占69%、海外约占31%，渤海油田锚定2025年上产4000万吨的目标，公司2025年净产量较2024年初780-800百万桶油当量的指引有所下调，我们认为主要原因是公司出售了位于美国墨西哥湾的上游油气资产，大约影响产量5.5万桶油当量/天；2026年、2027年公司的净产量分别为780-800百万桶油当量和810-830百万桶油当量。

　　2）公司保持稳健资本开支，2025年资本支出预算为1250-1350亿元：2024年公司资本支出完成情况良好预计资本开支达约1320亿元，符合2024年初制定的1250-1350亿元目标。2025年公司在支持产量稳增长基础上，资本支出预算总额为1250-1350亿元，其中勘探、开发、生产资本化预计分别占资本支出预算总额的约16%、61%和20%；国内、海外预计分别占资本支出预算总额的约68%和32%。

　　3）公司聚焦寻找大中型油气田，加快新油气田储量向产量高质量转换：勘探方面，公司聚焦寻找大中型油气田，持续夯实增储上产资源基础；在国内保持合理勘探投资，保障原油储量稳定，以建成三个万亿大气区为引领，持续推进天然气勘探；在海外公司聚焦大西洋两岸和“一带一路”沿线国家部署。开发方面公司积极推进重点项目，加快新油气田储量向产量高质量转换，包括国内的渤中26-6油田开发项目（一期）和垦利10-2油田群开发项目（一期）以及海外的圭亚那Yellowtail项目和巴西Buzios7项目等。2025年1月20日，公司宣布东方29-1气田开发项目已投产，该项目位于莺歌海海域，平均水深约68米，预计2025年将实现日产天然气38百万立方英尺的高峰产量。

　　4）公司积极推动科技创新，高度重视绿色发展与ESG工作：2025年，公司将持续研究油气领域关键勘探开发技术，推进智能油气田建设。依托“海能”人工智能模型，推动数智技术与油气产业深度融合，促进精益管理。公司将推动油气勘探开发与新能源融合发展，逐步扩大海上风电规模，择优推进陆上光伏，持续提高绿电替代水平。2025年，预计消纳绿电超10亿度，同比上升约30%。此外，公司已将碳价纳入投资评价决策，正有序推进区域CCS/CCUS示范项目。

　　5）公司注重股东投资回报，共同分享发展成果，2025-2027年公司全年股息支付率不低于45%：在各年度建议股息获股东大会批准的前提下，2025-2027年公司全年股息支付率不低于45%，相较于2022-2024年全年股息支付率不低于40%的分红政策进一步提升。

　　6）投资建议：我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为8.8/8.4/8.0x，对应H股PE分别为5.5/5.3/5.0x，维持“优于大市”评级。

　　评论：

　　公司坚持增储上产，2025年净产量目标为760-780百万桶油当量

　　2024年公司预计完成净产量约720百万桶油当量，同比增长6.7%，符合2024年初制定的700-720百万桶油当量目标，其中我国海上最大油田——渤海油田原油日产突破10万吨大关，连续4年保持全国原油生产基地首位。2025年公司净产量目标为760-780百万桶油当量，其中国内约占69%、海外约占31%，渤海油田锚定2025年上产4000万吨的目标，公司2025年净产量较2024年初780-800百万桶油当量的指引有所下调，我们认为主要原因是公司出售了位于美国墨西哥湾的上游油气资产，大约影响产量5.5万桶油当量/天；2026年、2027年公司的净产量分别为780-800百万桶油当量和810-830百万桶油当量。

　　公司保持稳健资本开支，2025年资本支出预算为1250-1350亿元

　　2024年公司资本支出完成情况良好，预计资本开支达约1320亿元，符合2024年初制定的1250-1350亿元目标。2025年公司在支持产量稳增长基础上，资本支出预算总额为1250-1350亿元，其中勘探、开发、生产资本化预计分别占资本支出预算总额的约16%、61%和20%；国内、海外预计分别占资本支出预算总额的约68%和32%。

　　整理

　　公司聚焦寻找大中型油气田，加快新油气田储量向产量高质量转换

　　勘探方面，公司聚焦寻找大中型油气田，持续夯实增储上产资源基础；在国内保持合理勘探投资，保障原油储量稳定，以建成三个万亿大气区为引领，持续推进天然气勘探；在海外公司聚焦大西洋两岸和“一带一路”沿线国家部署。开发方面，公司积极推进重点项目，加快新油气田储量向产量高质量转换，包括国内的渤中26-6油田开发项目（一期）和垦利10-2油田群开发项目（一期）以及海外的圭亚那Yellowtail项目和巴西Buzios7项目等。2025年1月20日，公司宣布东方29-1气田开发项目已投产，该项目位于莺歌海海域，平均水深约68米，预计2025年将实现日产天然气38百万立方英尺的高峰产量。

　　公司积极推动科技创新，高度重视绿色发展与ESG工作

　　2025年，公司将持续研究油气领域关键勘探开发技术，推进智能油气田建设。依托“海能”人工智能模型，推动数智技术与油气产业深度融合，促进精益管理。公司将推动油气勘探开发与新能源融合发展，逐步扩大海上风电规模，择优推进陆上光伏，持续提高绿电替代水平。2025年，预计消纳绿电超10亿度，同比上升约30%。此外，公司已将碳价纳入投资评价决策，正有序推进区域CCS/CCUS示范项目。

　　公司注重股东投资回报，共同分享发展成果，2025-2027年公司全年股息支付率不低于45%

　　在各年度建议股息获股东大会批准的前提下，2025-2027年公司全年股息支付率不低于45%，相较于2022-2024年全年股息支付率不低于40%的分红政策进一步提升。同时公司将根据市场环境变化，秉承回报股东的原则，综合考虑公司股东的意愿、战略规划、经营状况等因素，适时对上述分红政策进行调整。

　　投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级

　　我们维持对公司2024-2026年归母净利润1498/1564/1633亿元的预测，对应EPS分别为3.15/3.29/3.43元，对应A股PE分别为8.8/8.4/8.0x，对应H股PE分别为5.5/5.3/5.0x，维持“优于大市”评级。

　　风险提示

　　原油价格大幅波动的风险；自然灾害频发的风险；新项目投产不及预期的风险；地缘政治风险；政策风险等。

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