广发宏观：6月财政数据简评究
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2025-07-28 17:07:29
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报告摘要：
财政部数据显示，2025 年上半年公共财政收入累计同比-0.3%，略低于去年全年的1.3%。其中税收收入同比-1.2%，要好于去年全年的-3.4%；非税收入的增速下降较为明显，去年同比25.4%，今年上半年为3.7%。我们的理解是：（1）税收收入改善源于“924”以来实际增长的修复；（2）名义增长中枢偏低仍实质性约束税收表现；（3）非税收入下降源于高基数，以及财政降低了对非税收入的依赖度。财政部表示1上半年罚没收入同比下降4.3%。关于上半年财政的更多复盘，可参考我们近期报告《总量紧平衡，节奏镜像化：2025 年中期财政环境展望》。
1-6 月一般公共预算收入累计同比-0.3%，距离目标增速2还差0.4 个百分点。收入进度52.6%，略强于去年同期水平。
其中，税收收入累计同比-1.2%，距离目标增速还差4.9 个百分点；非税收入累计同比3.7%，超出目标增速17.9个百分点。
从6 月单月来看，税收收入同比1.0%，略高于前值；非税收入同比-3.7%，降幅则较前值有所扩大。分税种来看，低基数的国内增值税、企业所得税同比分别录得5.0%、2.7%，分别拉高6 月财政收入增幅1.4 个百分点、0.4 个百分点；国内消费税与个人所得税也表现良好；地产与土地相关税种则表现一般。分行业来看，财政部表示3上半年装备制造业（铁路船舶航空航天设备、计算机通信设备、电气机械器材等）、现代服务业（科学研究技术服务业）、文化体育娱乐业等行业税收表现良好，这与今年上半年经济“三航”、“两新”，以及服务消费等领域的景气偏高有关；地产领域则是上半年经济短板。
6 月一般公共预算收入同比-0.3%，1-6 月累计同比-0.3%，距离年初目标增速（0.1%）还差0.4 个百分点。从这一差距来看，下半年完成收入目标的难度不大，但可能结构上仍需非税收入支撑一部分增幅。
分结构看，6 月税收收入同比1.0%，1-6 月累计同比-1.2%，距离年初目标增速（3.7%）还差4.9 个百分点。
6 月非税收入同比-3.7%，较前期进一步下滑，反映了财政降低非税依赖度。财政部表示4上半年非税收入同比增幅比一季度回落5.1 个百分点；其中罚没收入下降4.3%，降幅比一季度扩大2.9 个百分点。1-6 月非税收入累计同比3.7%，距离年初目标增速（-14.2%）高出17.9 个百分点。
6 月国内增值税同比5.0%（前值6.1%）、企业所得税2.7%（前值0.0%），存在低基数因素。其中6 月仍是 少数企业的汇算清缴月，去年的低基数因素或来自于2023 年的企业利润；今年5-6 月企业所得税表现仍不算太高，应与2024 年企业利润有关、5 月工业企业利润增速转负、PPI 同比等多因素有关。
四大主要税种中的国内消费税、个人所得税同比分别录得2.0%（前值0.4%）、6.8%（前值12.3%）。其中，国内消费税表现较好应与商品零售增速二季度维持相对高增有关，其中5 月烟酒类零售同比11.2%、金银珠宝类零售同比21.8%。个人所得税虽基数不高，但绝对规模仍为近年较高水平，或同样与6 月汇算清缴有关，近年来个人所得税汇算清缴更加规范。
分行业来看，财政部表示，上半年，装备制造业、现代服务业等行业税收表现良好，铁路船舶航空航天设备、计算机通信设备、电气机械器材等装备制造业税收收入分别增长32.2%、9.2%、6.3%，科学研究技术服务业税收收入增长13.8%，文化体育娱乐业税收收入增长8.6%。
6 月狭义财政支出有所回落，同比0.4%（前值2.6%）。除非税收入下降的约束外，6 月或为狭义基建资金的空档期，配套财政支出也随之降低；同时，6 月是特别国债支出大月，带动广义支出增速走高2.3 个百分点，狭义财政支出扩张的必要性也在下降。分项看，领跑项是科技支出（同比18.1%）；基建相关分项均表现一般，交通运输支出同比-12.7%、农林水支出同比-10.0%，和前期公布的狭义基建增速回落、水利管理业投资增速回落相吻合。从支出进度看，上半年为47.6%，为近年同期偏慢水平，下半年有望加速。
6 月一般公共预算支出同比0.4%（前值2.6%）。1-6 月支出进度47.6%，为近年同期偏慢水平，这与今年以来普通国债发行显著前置的特征（上半年普通国债净融资同比93.8%）不匹配，主要原因或是已经发行的国债中还有部分尚未形成支出。这一点我们在报告《总量紧平衡，节奏镜像化：2025 年中期财政环境展望》中也指出：
“在发债前置的背景下，财政存款也同步高企，上半年新增财政存款基本位于近年同期高位。这部分资金将对下半年财政支出形成一定支撑。”因此下半年的广义支出仍有部分支撑，前述报告中我们也指出：“（广义支出）节奏上，二季末三季初或是下半年支出的相对高峰，一是前期发行的政府债部分尚未形成支出，二是从发债节奏预测看，三季度预计也是下半年政府债净发行的相对高点”。
6 月狭义支出中，基建相关的三大分项表现均偏弱，交通运输支出同比-12.7%、农林水支出同比-10.0%、城乡社区事务支出同比-8.1%。6 月的狭义基建增速也表现偏弱（同比2.0%，前值5.1 %），主要下拉项来自水利管理业（同比-8.4%，前值17.3 %），或与6 月为基建资金的空档期有关，下半年“两重”项目继续推进和准财政工具的落地都将修复这一趋势。
上半年政府性基金收入同比增长-2.4%，其中土地市场仍是主要拖累，土地出让收入在去年年度-16.0%的基础上，上半年继续在-6.5%的同比负增长区间。6 月单月广义财政收支均表现相对偏强，其中政府性基金预算收入同比20.8%，为近年来的较高增速水平。这一回升和高频表现吻合，6 月中指院600 城商住用地出让同比28.5%；但7 月数据有明显回落，中指院300 城商住土地出让金同比-29.6%5，故土地财政的回升是否具有趋势性仍存在不确定性。政府性基金预算支出同比大幅上行至79.2%（前值8.8%），带动一二本账合并后的广义支出同比上升2.3 个百分点至8.9%，或更多源自前期的银行注资特别国债5000 亿元大部分在6 月形成支出。
6 月政府性基金预算收入同比20.8%（前值-8.1%），其中国有土地使用权出让收入同比21.9%（前值-14.6%）。
土地高频数据显示，6 月中指院600 城商住用地出让同比28.5%（前值5.4%），7 月中指院300 城商住土地出让金同比-29.6%。
6 月政府性基金预算支出同比79.2%（前值8.8%），其中中央本级政府性基金支出同比1883%，地方政府性基金支出同比15.8%（前值7.9%）。
这一波动较好理解，地方支出的回升或与6 月土地财政的回温有关，而中央本级的大幅增长则与银行注资特别 国债有关。4月24日至6月4日，共计5000 亿元的中央金 融机构注资特别国债均完成发行，与超长期特别国债不同的是，银行注资特别国债全部计入中央本级支出，4-6 月的中央本级支出规模分别为190 亿元、224 亿元、5315 亿元，可见银行注资特别国债大部分在6 月形成支出，这是6 月广义支出大幅提升的最主要原因。
在这一带动下，6 月广义赤字（图）显著走阔，走阔幅度与2022 年6 月接近。2022 年6 月的提升主要源自新增专项债的显著加速（图）。因此2022 年6 月的广义赤字走阔来自地方财政发力，而2025 年6 月的广义赤字走阔来自中央财政发力。
简单总结，上半年财政收支表现整体平稳，6 月财政收支增速边际变化均相对有限，要实质性改善税收和政府性基金收入，需要继续推动PPI 和土地市场的改善。7 月25 日财政部召开上半年财政收支情况新闻发布会6。
从主要信息看，一是上半年已下达超长期特别国债资金预算6583 亿元，其中“两新”应为3350 亿元7，则“两重”应为3233 亿元，下半年还剩4767 亿元可继续推进项目建设；二是下一步财政部将按照《提振消费专项行动方案》部署，加快出台提振消费增量政策举措，我们理解在服务消费、育儿补贴、文体旅游等领域或有政策空间。
风险提示：外部环境变化超预期导致经济压力显著加大，经济下行超预期，刺激政策超预期，财政收支超预期，地产压力上升超预期，土地市场表现超预期，海外经济表现变化导致出口表现超预期，地缘政治风险超预期。 机构：广发证券股份有限公司 研究员：吴棋滢 日期：2025-07-28
财政部数据显示，2025 年上半年公共财政收入累计同比-0.3%，略低于去年全年的1.3%。其中税收收入同比-1.2%，要好于去年全年的-3.4%；非税收入的增速下降较为明显，去年同比25.4%，今年上半年为3.7%。我们的理解是：（1）税收收入改善源于“924”以来实际增长的修复；（2）名义增长中枢偏低仍实质性约束税收表现；（3）非税收入下降源于高基数，以及财政降低了对非税收入的依赖度。财政部表示1上半年罚没收入同比下降4.3%。关于上半年财政的更多复盘，可参考我们近期报告《总量紧平衡，节奏镜像化：2025 年中期财政环境展望》。
1-6 月一般公共预算收入累计同比-0.3%，距离目标增速2还差0.4 个百分点。收入进度52.6%，略强于去年同期水平。
其中，税收收入累计同比-1.2%，距离目标增速还差4.9 个百分点；非税收入累计同比3.7%，超出目标增速17.9个百分点。
从6 月单月来看，税收收入同比1.0%，略高于前值；非税收入同比-3.7%，降幅则较前值有所扩大。分税种来看，低基数的国内增值税、企业所得税同比分别录得5.0%、2.7%，分别拉高6 月财政收入增幅1.4 个百分点、0.4 个百分点；国内消费税与个人所得税也表现良好；地产与土地相关税种则表现一般。分行业来看，财政部表示3上半年装备制造业（铁路船舶航空航天设备、计算机通信设备、电气机械器材等）、现代服务业（科学研究技术服务业）、文化体育娱乐业等行业税收表现良好，这与今年上半年经济“三航”、“两新”，以及服务消费等领域的景气偏高有关；地产领域则是上半年经济短板。
6 月一般公共预算收入同比-0.3%，1-6 月累计同比-0.3%，距离年初目标增速（0.1%）还差0.4 个百分点。从这一差距来看，下半年完成收入目标的难度不大，但可能结构上仍需非税收入支撑一部分增幅。
分结构看，6 月税收收入同比1.0%，1-6 月累计同比-1.2%，距离年初目标增速（3.7%）还差4.9 个百分点。
6 月非税收入同比-3.7%，较前期进一步下滑，反映了财政降低非税依赖度。财政部表示4上半年非税收入同比增幅比一季度回落5.1 个百分点；其中罚没收入下降4.3%，降幅比一季度扩大2.9 个百分点。1-6 月非税收入累计同比3.7%，距离年初目标增速（-14.2%）高出17.9 个百分点。
6 月国内增值税同比5.0%（前值6.1%）、企业所得税2.7%（前值0.0%），存在低基数因素。其中6 月仍是 少数企业的汇算清缴月，去年的低基数因素或来自于2023 年的企业利润；今年5-6 月企业所得税表现仍不算太高，应与2024 年企业利润有关、5 月工业企业利润增速转负、PPI 同比等多因素有关。
四大主要税种中的国内消费税、个人所得税同比分别录得2.0%（前值0.4%）、6.8%（前值12.3%）。其中，国内消费税表现较好应与商品零售增速二季度维持相对高增有关，其中5 月烟酒类零售同比11.2%、金银珠宝类零售同比21.8%。个人所得税虽基数不高，但绝对规模仍为近年较高水平，或同样与6 月汇算清缴有关，近年来个人所得税汇算清缴更加规范。
分行业来看，财政部表示，上半年，装备制造业、现代服务业等行业税收表现良好，铁路船舶航空航天设备、计算机通信设备、电气机械器材等装备制造业税收收入分别增长32.2%、9.2%、6.3%，科学研究技术服务业税收收入增长13.8%，文化体育娱乐业税收收入增长8.6%。
6 月狭义财政支出有所回落，同比0.4%（前值2.6%）。除非税收入下降的约束外，6 月或为狭义基建资金的空档期，配套财政支出也随之降低；同时，6 月是特别国债支出大月，带动广义支出增速走高2.3 个百分点，狭义财政支出扩张的必要性也在下降。分项看，领跑项是科技支出（同比18.1%）；基建相关分项均表现一般，交通运输支出同比-12.7%、农林水支出同比-10.0%，和前期公布的狭义基建增速回落、水利管理业投资增速回落相吻合。从支出进度看，上半年为47.6%，为近年同期偏慢水平，下半年有望加速。
6 月一般公共预算支出同比0.4%（前值2.6%）。1-6 月支出进度47.6%，为近年同期偏慢水平，这与今年以来普通国债发行显著前置的特征（上半年普通国债净融资同比93.8%）不匹配，主要原因或是已经发行的国债中还有部分尚未形成支出。这一点我们在报告《总量紧平衡，节奏镜像化：2025 年中期财政环境展望》中也指出：
“在发债前置的背景下，财政存款也同步高企，上半年新增财政存款基本位于近年同期高位。这部分资金将对下半年财政支出形成一定支撑。”因此下半年的广义支出仍有部分支撑，前述报告中我们也指出：“（广义支出）节奏上，二季末三季初或是下半年支出的相对高峰，一是前期发行的政府债部分尚未形成支出，二是从发债节奏预测看，三季度预计也是下半年政府债净发行的相对高点”。
6 月狭义支出中，基建相关的三大分项表现均偏弱，交通运输支出同比-12.7%、农林水支出同比-10.0%、城乡社区事务支出同比-8.1%。6 月的狭义基建增速也表现偏弱（同比2.0%，前值5.1 %），主要下拉项来自水利管理业（同比-8.4%，前值17.3 %），或与6 月为基建资金的空档期有关，下半年“两重”项目继续推进和准财政工具的落地都将修复这一趋势。
上半年政府性基金收入同比增长-2.4%，其中土地市场仍是主要拖累，土地出让收入在去年年度-16.0%的基础上，上半年继续在-6.5%的同比负增长区间。6 月单月广义财政收支均表现相对偏强，其中政府性基金预算收入同比20.8%，为近年来的较高增速水平。这一回升和高频表现吻合，6 月中指院600 城商住用地出让同比28.5%；但7 月数据有明显回落，中指院300 城商住土地出让金同比-29.6%5，故土地财政的回升是否具有趋势性仍存在不确定性。政府性基金预算支出同比大幅上行至79.2%（前值8.8%），带动一二本账合并后的广义支出同比上升2.3 个百分点至8.9%，或更多源自前期的银行注资特别国债5000 亿元大部分在6 月形成支出。
6 月政府性基金预算收入同比20.8%（前值-8.1%），其中国有土地使用权出让收入同比21.9%（前值-14.6%）。
土地高频数据显示，6 月中指院600 城商住用地出让同比28.5%（前值5.4%），7 月中指院300 城商住土地出让金同比-29.6%。
6 月政府性基金预算支出同比79.2%（前值8.8%），其中中央本级政府性基金支出同比1883%，地方政府性基金支出同比15.8%（前值7.9%）。
这一波动较好理解，地方支出的回升或与6 月土地财政的回温有关，而中央本级的大幅增长则与银行注资特别 国债有关。4月24日至6月4日，共计5000 亿元的中央金 融机构注资特别国债均完成发行，与超长期特别国债不同的是，银行注资特别国债全部计入中央本级支出，4-6 月的中央本级支出规模分别为190 亿元、224 亿元、5315 亿元，可见银行注资特别国债大部分在6 月形成支出，这是6 月广义支出大幅提升的最主要原因。
在这一带动下，6 月广义赤字（图）显著走阔，走阔幅度与2022 年6 月接近。2022 年6 月的提升主要源自新增专项债的显著加速（图）。因此2022 年6 月的广义赤字走阔来自地方财政发力，而2025 年6 月的广义赤字走阔来自中央财政发力。
简单总结，上半年财政收支表现整体平稳，6 月财政收支增速边际变化均相对有限，要实质性改善税收和政府性基金收入，需要继续推动PPI 和土地市场的改善。7 月25 日财政部召开上半年财政收支情况新闻发布会6。
从主要信息看，一是上半年已下达超长期特别国债资金预算6583 亿元，其中“两新”应为3350 亿元7，则“两重”应为3233 亿元，下半年还剩4767 亿元可继续推进项目建设；二是下一步财政部将按照《提振消费专项行动方案》部署，加快出台提振消费增量政策举措，我们理解在服务消费、育儿补贴、文体旅游等领域或有政策空间。
风险提示：外部环境变化超预期导致经济压力显著加大，经济下行超预期，刺激政策超预期，财政收支超预期，地产压力上升超预期，土地市场表现超预期，海外经济表现变化导致出口表现超预期，地缘政治风险超预期。 机构：广发证券股份有限公司 研究员：吴棋滢 日期：2025-07-28
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