阳谷华泰(300121)主业稳健发展，拟收购波米科技切入PSPI领域

　　阳谷华泰(300121)

　　阳谷华泰是国内橡胶助剂领先企业，通过国内产能建设和泰国生产基地布局积极扩张主业橡胶助剂。此外，公司推进收购波米科技相关事宜，波米科技聚焦高性能聚酰亚胺材料的国产化替代，发展空间广阔，未来有望为公司业绩增长注入动能。首次覆盖，给予买入评级。

　　支撑评级的要点

　　公司是国内橡胶助剂领先企业。公司是国内品种齐全、产能居前的橡胶助剂生产厂商之一截至2024年，公司拥有阳谷、东营、鹤壁三个国内生产基地，橡胶助剂年产能达28万吨泰国生产基地处于筹建中。公司主导产品防焦剂CTP占全球市场份额较高，且公司为国内首家、全球第三家掌握连续法不溶性硫磺生产技术的企业。2022年以来，促进剂、不溶性硫磺等产品价格下滑，公司量增价减下营收基本维持稳定，但盈利能力有所承压，2024年公司营收同降0.69%至34.31亿元，归母净利润同降36.86%至1.92亿元，2025Q1营收同增3.40%至8.62亿元，归母净利润同比下滑22.95%至0.63亿元。

　　橡胶助剂行业需求稳定，2024年行业集中度进一步提升。橡胶助剂是橡胶加工过程中添加的化工产品，能够提高橡胶性能、改善橡胶生产工艺、延长橡胶制品的使用寿命。需求方面，根据中国橡胶工业协会，2023年70%的橡胶助剂下游直接应用于轮胎生产。根据米其林年报，2024年全球轮胎消费量为18.56亿条，2020-2024年CAGR为5.16%。BussinessResearch预测2024-2032年全球轮胎市场规模复合增速为4.7%。全球轮胎市场扩容带动橡胶助剂需求。供给方面，根据中国化信数据，2024年全球橡胶助剂产量为205万吨，其中中国产量占比达78%。国内橡胶助剂头部企业包括山东尚舜、圣奥化学、阳谷华泰等。当前防老剂、促进剂等品种供给过剩、景气度磨底，公司优势产品保障底部盈利能力，在建项目带动产能小幅提升，未来低端、高污染产能有望退出，行业竞争有望趋于有序，公司盈利能力底部修复可期。

　　半导体及面板领域PSPI需求有望快速增长，国产替代空间广阔。PSPI兼具PI的性能和光刻胶的图案化属性，在半导体制造、OLED面板领域有广阔应用前景。半导体方面，PSPI是高性能功率半导体钝化工艺的重要材料，并适用于先进封装的再布线、凸块制作及三维硅通孔等工艺技术。根据中国电子材料协会数据，2023年我国集成电路用PSPI光刻胶市场规模为11.93亿元预计到2025年将增长至13.28亿元。OLED方面，PSPI应用于平坦化层、像素界定层以及支撑层，中国电子材料行业协会预计2025年我国OLED领域PSPI市场规模为1.60亿元。PSPI市场主要由日本东丽、HDM等主导，2023年国产化率不足15%。在下游需求快速增长、国产替代趋势演进下，波米科技等取得突破的国内厂商迎来验证导入机遇。

　　拟收购波米科技，有望注入新动力。2025年8月，公司发布收购波米科技草案（修订稿）拟通过发行股份及支付现金的方式收购波米科技99.64%股权（交易对价14.38亿元），并发行股份募集现金对价。当前该事项处于深圳证券交易所审核过程中。波米科技聚焦高性能聚酰亚胺材料，打破美国、日本企业垄断，2024年营业收入、净利润（扣除股份支付费用）分别为3394.89万元、505.20万元，负型PSPI占收入比重达64.59%。波米科技已实现与优质客户的绑定，未来随着产品导入，出货量有望快速提升，助力公司收入、业绩增长

　　估值

　　暂不考虑波米科技注入带来的影响，预计公司2025-2027年归母净利润分别为2.34亿元、2.61亿元、2.91亿元，EPS分别为0.52元、0.58元、0.65元，对应PE分别为27.2倍、24.3倍、21.9倍。考虑到公司主业景气度有望回暖，波米科技作为国内先进封装领域PSPI领先企业有望为公司注入新的发展动力，首次覆盖，给予买入评级。

　　评级面临的主要风险

　　波米科技收购进度不及预期，发行股份价格不确定性，波米科技客户验证、导入不及预期行业竞争加剧，贸易政策不确定性风险。

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