反内卷的“完整解”系列之二：中观视角：反内卷在年内如何落地？

　　聚焦今年，反内卷如何技术性落地？

    　　中观视角与宏观视角不同，更关注年内政策如何落地。企业价格逐底竞争，正在加剧债务风险非线性暴露的可能性，是摆在眼前的现实考验。因此，我们关注：在年内，当需求侧政策短期力度有限，部委如何在有约束的条件下，找到阻力最小的方向稳价。

    　　在技术性稳价的目标指引下，我们认为反内卷在年内会预计形成三条相对独立的治理路径：1）推动PPI 同比增速止跌回升；2）CPI 同比增速实现正增长；3）协调部分产能过剩的新兴产业进行产能治理。其中，价格目标大概率保持审慎、不会激进地寻求价格快速回升。

    　　考虑拉动力与历史涨幅，提振PPI 靠传统大宗

    　　提振PPI 的关键在于，找到对PPI 影响最显著的行业。各部委的最优解是：以尽可能少的行业，精准托举PPI 同比增速回升。

    　　我们使用投入产出表，计算行业价格同等涨幅下对PPI 的拉动力。我们使用“Σ 完全消耗系数ij*行业权重j”的方法计算i 行业涨价对PPI 的整体带动作用。我们发现，同等PPI 涨幅下，涨电价对PPI 的拉动效果最突出。但我们也看到，电子元器件这样的中游行业涨价对PPI 的拉动效果，好于煤炭采选为代表的部分上游行业。

    　　光看拉动力是不够的，考虑短时间内价格能涨多少也很重要。涨不快的行业即便拉动力强，也不如涨得快但拉动力偏弱的行业。假设下半年就调节一个行业的PPI，在历史极限涨幅的约束下，能否带动年内整体PPI 同比增速转正？根据这一条件进行筛选，我们最终确定有六个行业可以实现这一目标：煤炭采选、油气开采、能源炼化、化工、钢铁、有色（冶炼）。

    　　经测算，年内PPI 同比转正在技术上是可行的。今年年底前，若动力煤现货价、综合钢价、整体有色现货价格较6 月底价格各上涨8.14%，就有望带动PPI 同比增速在年底转正。

    　　支撑CPI 同比正增长的关键是近月猪价

    　　参考拉升PPI 的逻辑，对CPI 影响最大的两大分项是居住项（房租价格）和猪价。然而，从二季度央行城镇储户调查的结果看，房价“涨不动”的预期仍强，稳房价的难度远高于稳猪价。

    　　从稳猪价的角度来看，三季度稳猪价的必要性更强。2024 年7 月~9 月猪价和CPI 同比增速高，映射到今年，7~9 月的CPI 同比增速的基数压力较大。因此，稳远期猪价的同时，也有必要兼顾短期供给放量对价格同比增速的影响。当供需手段协同发力，猪价对CPI 的支撑更强。

    　　产能治理不会轻易扩面，更像“命题作文”

    　　新兴产业的产能治理，虽然也是年内反内卷的必答题，但不像稳价，没有客观的筛选标准。但在光伏、新能源车之外，新兴产业产能治理扩面的概率不高。

    　　如果调动一个完整部委的政策工具，新兴产业治理不是技术问题，只是时间问题。我们发现，工信部可以通过规定生产工艺、规定能耗标准、规定产品规格、设置产能上限、设置当年产量、调节电力指标等多角度约束行业生产和产能。只是，政策工具的调用，遵循约束力由弱到强的逻辑，需要时间磨合。

    　　中观层面，“技术性”反内卷或持续到明年

    　　总的来看，中观层面的反内卷是“技术性”的。我们认为，对于政策所涉及的行业，企业盈利改善并不会一蹴而就。一方面，稳价对PPI 的长期支撑仍要需求侧政策配合；另一方面，产能治理只有明确了方案，才能确定行业格局改善的时间表和路线图。

    　　风险提示

    　　1、外部经济环境波动性放大；2、政策相机抉择仍有不确定性；3、行业覆盖面可能更广；4、价格可能短暂不及预期；5、测算结果可能与实际情况不一致。 机构：长江证券股份有限公司 研究员：于博/刘承昊 日期：2025-08-30

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