伊利股份(600887)2025Q2收入同比+5.9%，盈利能力改善延续

　　伊利股份(600887)

　　核心观点

　　公司2025H1实现收入同比+3.5%。2025H1公司实现营业总收入617.8亿元，同比+3.5%，归母净利润72.0亿元，同比-4.4%，扣非归母净利润70.2亿元/同比+31.8%。2025Q2营业总收入289.2亿元，同比+5.9%，归母净利润23.3亿元，同比+44.6%，扣非归母净利润23.9亿元，同比+49.5%。

　　液奶改善，奶粉延续双位数增长，冷饮低基数下高增，多品类位居行业第一。2025H1液奶/奶粉/冷饮/其他收入分别同比-2.1%/+14.3%/+12.4%/-5.1%至361.3/165.8/82.3/3.9亿元；单Q2液奶/奶粉/冷饮/其他收入分别同比-0.8%/+9.7%/+38.0%/-3.1%至164.9/77.7/41.2/2.0亿元。根据公司业绩会，液奶Q2环比改善，常温持平略降，低温逆势增长；奶粉中婴配粉、成人粉份额均列行业第一（婴配粉份额提升1.3pcts至18.1%，成人粉份额26.1%）；冷饮去年渠道调整完成，今年夏天炎热实现较好增长。此外，2025H1液奶/奶粉/冷饮/其他毛利率分别同比+0.4/0.9/2.0/3.0pcts至31.7%/44.1%/39.2%/26.5%，各品类毛利率均有改善。

　　成本红利延续，叠加减值损失同比降低，2025Q2净利率+2.0pcts至7.9%。2025Q2公司毛利率为34.2%，同比提升0.6pcts，主要受益于原奶价格下行带来的成本红利及产品结构改善。期内公司不断提升费用使用效率，大日期产品买赠促销减少，25Q2销售费用率同比降低0.7pcts至19.9%，同时与原奶过剩相关的损失如大包粉减值、保理风险准备和小额贷款损失准备计提减少，带动信用减值损失/资产减值损失占收入的比重分别同比-1.14/-0.78pcts，合计增厚盈利1.92pcts。虽然营业外支出中对外捐赠增加，但最终净利率达7.94%，同比+2pcts。

　　风险提示：需求复苏不及预期、行业竞争加剧、原奶价格持续下行等。

　　投资建议：考虑到液态奶需求较为平淡，我们延续原收入假设；而去年减值准备计提较为彻底，今年减值压力收窄背景下Q2盈利提升2pcts，我们小幅上修盈利预期。我们预计2025/2026/2027年公司实现营业总收入1193.38/1224.98/1254.38亿元，同比+3.1%/2.6%/2.4%；2025/2026/2027年公司实现归母净利润115.03/123.89/131.43亿元，同比+36.1/7.7%/6.1%；实现EPS1.81/1.95/2.06元；当前股价对应PE分别为15.4/14.3/13.5倍。公司在行业承压背景下竞争力凸显，全年经营目标有望达成，同时承诺70%分红率作为底线，努力实现分红额逐年提升，维持“优于大市”评级。

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