化妆品行业点评：毛戈平：25H1业绩稳健增长，护肤提速打开成长空间

　　毛戈平发布2025年半年报：

　　2025H1收入25.88亿元/同比+31.28%，经调整利润6.72亿元/同比+31.01%，经调整净利润率25.97%/同比-0.05pp。

　　费用端显著改善，毛利率保持相对稳定

　　盈利端，2025H1毛利率84.19%/同比-0.70pp，其中化妆艺术培训及相关销售的毛利率为62.9%/同比-9.5pp，受师资团队扩大，人员成本增加的影响。费用端，销售费用率45.18%/同比-2.36pp；管理费用率5.27%/同比-1.49pp。

　　护肤业务表现亮眼，香氛矩阵持续丰富

　　分业务看，2025H1彩妆14.22亿元/同比+31.08%，其中奢华鱼子气垫和光感柔纱凝颜粉饼两个单品的零售额均超过2亿元，3月推新晶璨星穹眼影零售额超4百万元；护肤10.87亿元/同比+33.40%，两款明星单品奢华鱼子面膜及奢华养肤黑霜的零售额分别超过6亿元及人民币2亿元，新推出的黑金焕颜鎏光菁华水零售额超过1.6千万元；香氛0.11亿元，推出国韵凝香和闻道东方香水系列产品，丰富产品矩阵；化妆培训0.67亿元/同比-5.86%，推出约课制小班化学习，共招收学员超过3800人，同比+0.77%。

　　线上线下齐发力，线上渠道实现高增

　　分渠道看，线下渠道12.24亿元/同比+26.62%，系销售及营销力度加大，各专柜平均销售额提升，且向一家高端跨国美妆零售商销售收入恢复增长；其中直销10.94亿元/同比+24.98%；经销0.52亿元/同比+27.67%；向一家高端跨国美妆零售商销售0.79亿元/同比+53.80%。线上渠道12.97亿元/同比+38.95%，系在电商平台的销售及营销活动加强；其中直销10.24亿元/同比+38.96%；经销2.73亿元/同比+38.94%。

　　销售网络持续优化，门店布局与运营向好

　　销售网络进一步完善，公司上半年新增专柜28家，配备超过3100名美妆顾问，新设杭州湖滨步行街首家品牌形象旗舰店，入驻北京SKP、重庆星光68百货广场等高端商场，升级杭州武林银泰专柜，增设武林银泰美容坊，产品覆盖范围扩大，品牌知名度提升，消费者回购率26.8%/同比+2pp，体验感增强，单个专柜平均收入2.9百万元/同比+20.83%，店效持续提升。

　　研发布局持续完善，海外收入占比提升

　　公司杭州研发中心预计于2026年完工并开始营运，以加强产品设计和开发能力。同时，公司计划在海外设研发中心，开发专有配方与国际本地适配产品，促进与国外科研机构合作、提升功效，助力开拓国际市场及销售。2025年上半年境外收入115.2万元/同比+503%，营收占比从0.01%升至0.05%。公司还推动与海外当地实验室合作、吸引人才，提供国际视野，增强竞争力，巩固专业匠心高端美妆定位。

　　产品品类拓展，进军高端香氛市场

　　推出“国蕴凝香”和“闻道东方”两大高端香水系列，将美妆品类拓展至香氛香水市场，承载东方美学哲思，选用高品质原料与工艺，为消费者提供东方造境美学体验。其中，闻道东方与故宫文创联名，包含自然之境、人文之境、哲思之境三个主题共13个单品，以东方哲学为根基，从中国自然风貌、人文风貌、哲学思考出发，借物境、情境、意境三重造境解构东方香道哲学。2025年上半年香氛产品收入为0.11亿元，毛利率达77.6%。

　　风险提示：市场竞争加剧、新品推出不及预期、渠道扩张不及预期等。

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天风证券 何富丽