宏观动态点评：食品价格压低8月CPI
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2025-09-11 18:43:48
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2025 年8 月中国CPI 同比-0.4%（前值0%），低于彭博一致预期的-0.2%，环比增速较7 月的0.4%回落至0%；PPI 同比-2.9%（前值-3.6%），略低于彭博一致预期的-2.8%，环比较7 月的-0.2%回升至0%。
8 月CPI 同比较7 月的0%回落至-0.4%，主要受到食品价格拖累，但服务业价格对CPI 同比的贡献走强。8 月食品价格涨幅弱于季节性，高基数下对CPI 同比的拖累较7 月走阔约0.5 个百分点，而剔除食品及能源价格后、与内需更为相关的核心CPI 同比较7 月的0.8%进一步上行至0.9%，其中服务消费、金饰购买需求持续对CPI 形成支撑，合计拉动8 月CPI 同比约0.45个百分点。PPI 同比降幅较7 月的3.6%收窄至2.9%，主要受翘尾因素拖累减轻0.7 个百分点的提振，其中煤炭、钢铁、玻璃等原材料行业或受到“反内卷”政策预期的提振、价格环比止跌回升，而国际油价及出口链相关制造行业（通用设备、汽车等）价格仍有所承压。
往前看，“反内卷”政策回归市场化或有望持续推动部分行业供需改善，或对价格指标温和回升形成支撑，叠加低基数的提振，PPI 同比降幅或继续收窄。
8 月19 日，工信部、中央社会工作部、国家发改委等六部门联合召开光伏产业座谈会，表示将共同推动行业从规模扩张转向质量提升、从价格战走向技术和服务竞争，再度明确“反内卷”政策决心，通过市场化方式遏制低价无序竞争。
此外，钢铁、煤炭、建材、快递等行业竞争格局优化等举措亦有望继续推进，或有望对国内定价的商品和服务通胀水平形成提振。外需方面，9 月1-10 日华泰出口需求日度指数（HDET）同比较8 月再度上行，8 月全球制造业PMI 亦重回扩张区间，出口或仍将保持较高景气度。但随着全球关税水平的抬升，出口增长中枢可能下移。考虑到当前需求侧政策以“托底”为主，地产周期仍在筑底显示居民及企业预期偏弱，总体价格指标回升或仍较为温和，货币和财政政策均需进一步加力，以夯实总需求企稳回升的基础。
1. 食品价格拖累CPI 同比读数，核心CPI 持续回升8 月CPI 同比增速较7 月的0%回落至-0.4%，环比增速较7 月的0.4%放缓至0%，低于季节性水平约0.3 个百分点。整体而言，食品价格同比降幅继续走阔拖累8 月CPI 同比增速约0.8 个百分点，非食品CPI 对8 月CPI 同比仍形成支撑。偏低基数下，核心CPI 同比较7 月的0.8%进一步上行至0.9%，而环比较7 月的0.4%放缓至0%，与2019-2024 年的季节性水平基本持平，显示内需延续弱复苏态势。具体看，
偏高基数下食品CPI 同比降幅较7 月的1.6%大幅走阔至4.3%，对CPI读数的拖累较7 月走阔约0.5 个百分点，其中鲜果/鲜菜价格同比增速较7 月的2.8%/-7.6%回落至-3.7%/-15.2%，鸡蛋/猪肉价格同比降幅亦较7 月的12.9%/9.5%走阔至14.2%/16.1%，上述四类食品价格对CPI同比的拖累较7 月增加0.47 个百分点。环比而言，8 月食品CPI 环比增速较7 月的-0.2%转正至0.5%，但仍低于2019-2024 年的季节性水平1.6%，其中猪肉环比由7 月的0.9%转负至-0.5%（季节性水平7%），而鲜菜价格环比增速由7 月的1.3%上行至8.5%，好于季节性水平6.3%。
非食品CPI 同比较7 月的0.3%回升至0.5%，核心CPI 同比增速较7月的0.8%上升至0.9%，录得2023 年1 月以来最高水平。同比而言，金/铂金饰品同比上行36.7%/29.8%,合计拉动CPI 同比上涨0.22 个百分点；服务价格同比较7 月的0.5%进一步上行至0.6%，亦提振CPI同比上涨0.23 个百分点， 分项中医疗/教育服务价格同比上行1.6%/1.2%，暑期出行亦提振交通工具租赁费/旅游价格同比上行0.8%/0.7%。环比而言，非食品CPI 较7 月的0.5%转负至-0.1%，其中服务、交通通信和教育文化娱乐价格较7 月的0.6%/1.5%/1.3%放缓至0%/-0.3%/-0.1%，生活用品及服务分项环比亦较7 月的0.8%转负至-0.1%，而医疗保健环比较7 月的0.2%上行至0.3%，亦高于季节性水平0.08%。
2. 反内卷市场化推进下PPI 同环比均有回暖
8 月PPI 同比降幅较7 月的3.6%收窄至2.9%，环比降幅较7 月的0.2%收窄至0%。整体而言，翘尾因素拖累收窄，以及反内卷“市场化”推进下8月PPI 同比较7 月收窄0.7 个百分点。其中，上游原材料价格同比降幅整体收窄但跌幅仍深，国际大宗商品价格回撤亦对石油、有色价格有所拖累。行业分化态势延续——新动能行业和部分下游商品价格对PPI 拉动相对明显，“反内卷”市场化推进下部分行业价格亦有改善。具体看，? 翘尾因素拖累收窄、叠加反内卷“市场化”推进，8 月PPI 同比降幅收窄——PPI 同比降幅较7 月的3.6%收窄至2.9%，其中生产资料同比降幅较7 月的4.3%收窄至3.2%，而生活资料同比降幅较7月的1.6%略走阔至1.7%。上游能源和原材料价格同比降幅整体收窄但仍偏弱，8 月油气开采/油煤加工同比降幅较7 月的12.6%/12.8%收窄至9.7%/10.5%，煤炭开采同比降幅亦较7 月的23%收窄至19.8%；高温多雨天气扰动地产基建施工进度，水泥、钢材等建材需求偏弱，黑色采选/黑色加工同比回落5.3%/4%。中游价格同比小幅下行，通用/运输设备同比降幅较7 月的1.6%/0.3%略走阔至1.7%/0.5%。升级类消费需求带动部分下游价格同比回升，如工艺美术品/运动用球价格同比上行13%/4.7%，营养/保健食品价格同比亦上涨0.9%/0.3%。新动能相关行业对PPI 仍然形成支撑，其中集成电路封装测试/船舶/通信系统设备制造等高端装备制造行业价格同比上涨0.3%~1.1%。此外，在“反内卷”政策的市场化推进之下，部分行业价格有所改善，如光伏/新能源整车制造同比降幅收窄2.8/0.6 个百分点。
8 月PPI 环比增速回暖，主要受反内卷政策市场化推进，以及部分高技术行业和下游价格回升提振，而煤炭、建材等需求偏弱对上游价格持续形成压制——PPI 环比降幅较7 月的0.2%收窄至0%，其中生产资料环比增速较7 月的-0.2%转正至0.1%，而生活资料环比降幅从7月的0.2%收窄至0.1%。上游行业中，8 月油气开采/加工分项环比从7月的3.0%/1.2%回落至-1.1%/0.7%，有色加工亦在国际大宗商品价格波动下自7 月的0.8%放缓至0.2%；“反内卷”政策推进下，煤炭采选/黑色加工等传统行业价格环比增速分别回升4.3/2.2 个百分点至2.8%/1.9%，玻璃/电热供应等行业价格环比亦上行1.6/1 个百分点。下游行业中，汽车/医药价格环比增速持平于7 月的-0.3%/-0.5%，而食品价格环比降幅较7 月的0%上升至0.2%。
风险提示：反内卷政策推进程度不及预期，内需超预期走弱。 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：吴宛忆/易峘/王洺硕 日期：2025-09-11
8 月CPI 同比较7 月的0%回落至-0.4%，主要受到食品价格拖累，但服务业价格对CPI 同比的贡献走强。8 月食品价格涨幅弱于季节性，高基数下对CPI 同比的拖累较7 月走阔约0.5 个百分点，而剔除食品及能源价格后、与内需更为相关的核心CPI 同比较7 月的0.8%进一步上行至0.9%，其中服务消费、金饰购买需求持续对CPI 形成支撑，合计拉动8 月CPI 同比约0.45个百分点。PPI 同比降幅较7 月的3.6%收窄至2.9%，主要受翘尾因素拖累减轻0.7 个百分点的提振，其中煤炭、钢铁、玻璃等原材料行业或受到“反内卷”政策预期的提振、价格环比止跌回升，而国际油价及出口链相关制造行业（通用设备、汽车等）价格仍有所承压。
往前看，“反内卷”政策回归市场化或有望持续推动部分行业供需改善，或对价格指标温和回升形成支撑，叠加低基数的提振，PPI 同比降幅或继续收窄。
8 月19 日，工信部、中央社会工作部、国家发改委等六部门联合召开光伏产业座谈会，表示将共同推动行业从规模扩张转向质量提升、从价格战走向技术和服务竞争，再度明确“反内卷”政策决心，通过市场化方式遏制低价无序竞争。
此外，钢铁、煤炭、建材、快递等行业竞争格局优化等举措亦有望继续推进，或有望对国内定价的商品和服务通胀水平形成提振。外需方面，9 月1-10 日华泰出口需求日度指数（HDET）同比较8 月再度上行，8 月全球制造业PMI 亦重回扩张区间，出口或仍将保持较高景气度。但随着全球关税水平的抬升，出口增长中枢可能下移。考虑到当前需求侧政策以“托底”为主，地产周期仍在筑底显示居民及企业预期偏弱，总体价格指标回升或仍较为温和，货币和财政政策均需进一步加力，以夯实总需求企稳回升的基础。
1. 食品价格拖累CPI 同比读数，核心CPI 持续回升8 月CPI 同比增速较7 月的0%回落至-0.4%，环比增速较7 月的0.4%放缓至0%，低于季节性水平约0.3 个百分点。整体而言，食品价格同比降幅继续走阔拖累8 月CPI 同比增速约0.8 个百分点，非食品CPI 对8 月CPI 同比仍形成支撑。偏低基数下，核心CPI 同比较7 月的0.8%进一步上行至0.9%，而环比较7 月的0.4%放缓至0%，与2019-2024 年的季节性水平基本持平，显示内需延续弱复苏态势。具体看，
偏高基数下食品CPI 同比降幅较7 月的1.6%大幅走阔至4.3%，对CPI读数的拖累较7 月走阔约0.5 个百分点，其中鲜果/鲜菜价格同比增速较7 月的2.8%/-7.6%回落至-3.7%/-15.2%，鸡蛋/猪肉价格同比降幅亦较7 月的12.9%/9.5%走阔至14.2%/16.1%，上述四类食品价格对CPI同比的拖累较7 月增加0.47 个百分点。环比而言，8 月食品CPI 环比增速较7 月的-0.2%转正至0.5%，但仍低于2019-2024 年的季节性水平1.6%，其中猪肉环比由7 月的0.9%转负至-0.5%（季节性水平7%），而鲜菜价格环比增速由7 月的1.3%上行至8.5%，好于季节性水平6.3%。
非食品CPI 同比较7 月的0.3%回升至0.5%，核心CPI 同比增速较7月的0.8%上升至0.9%，录得2023 年1 月以来最高水平。同比而言，金/铂金饰品同比上行36.7%/29.8%,合计拉动CPI 同比上涨0.22 个百分点；服务价格同比较7 月的0.5%进一步上行至0.6%，亦提振CPI同比上涨0.23 个百分点， 分项中医疗/教育服务价格同比上行1.6%/1.2%，暑期出行亦提振交通工具租赁费/旅游价格同比上行0.8%/0.7%。环比而言，非食品CPI 较7 月的0.5%转负至-0.1%，其中服务、交通通信和教育文化娱乐价格较7 月的0.6%/1.5%/1.3%放缓至0%/-0.3%/-0.1%，生活用品及服务分项环比亦较7 月的0.8%转负至-0.1%，而医疗保健环比较7 月的0.2%上行至0.3%，亦高于季节性水平0.08%。
2. 反内卷市场化推进下PPI 同环比均有回暖
8 月PPI 同比降幅较7 月的3.6%收窄至2.9%，环比降幅较7 月的0.2%收窄至0%。整体而言，翘尾因素拖累收窄，以及反内卷“市场化”推进下8月PPI 同比较7 月收窄0.7 个百分点。其中，上游原材料价格同比降幅整体收窄但跌幅仍深，国际大宗商品价格回撤亦对石油、有色价格有所拖累。行业分化态势延续——新动能行业和部分下游商品价格对PPI 拉动相对明显，“反内卷”市场化推进下部分行业价格亦有改善。具体看，? 翘尾因素拖累收窄、叠加反内卷“市场化”推进，8 月PPI 同比降幅收窄——PPI 同比降幅较7 月的3.6%收窄至2.9%，其中生产资料同比降幅较7 月的4.3%收窄至3.2%，而生活资料同比降幅较7月的1.6%略走阔至1.7%。上游能源和原材料价格同比降幅整体收窄但仍偏弱，8 月油气开采/油煤加工同比降幅较7 月的12.6%/12.8%收窄至9.7%/10.5%，煤炭开采同比降幅亦较7 月的23%收窄至19.8%；高温多雨天气扰动地产基建施工进度，水泥、钢材等建材需求偏弱，黑色采选/黑色加工同比回落5.3%/4%。中游价格同比小幅下行，通用/运输设备同比降幅较7 月的1.6%/0.3%略走阔至1.7%/0.5%。升级类消费需求带动部分下游价格同比回升，如工艺美术品/运动用球价格同比上行13%/4.7%，营养/保健食品价格同比亦上涨0.9%/0.3%。新动能相关行业对PPI 仍然形成支撑，其中集成电路封装测试/船舶/通信系统设备制造等高端装备制造行业价格同比上涨0.3%~1.1%。此外，在“反内卷”政策的市场化推进之下，部分行业价格有所改善，如光伏/新能源整车制造同比降幅收窄2.8/0.6 个百分点。
8 月PPI 环比增速回暖，主要受反内卷政策市场化推进，以及部分高技术行业和下游价格回升提振，而煤炭、建材等需求偏弱对上游价格持续形成压制——PPI 环比降幅较7 月的0.2%收窄至0%，其中生产资料环比增速较7 月的-0.2%转正至0.1%，而生活资料环比降幅从7月的0.2%收窄至0.1%。上游行业中，8 月油气开采/加工分项环比从7月的3.0%/1.2%回落至-1.1%/0.7%，有色加工亦在国际大宗商品价格波动下自7 月的0.8%放缓至0.2%；“反内卷”政策推进下，煤炭采选/黑色加工等传统行业价格环比增速分别回升4.3/2.2 个百分点至2.8%/1.9%，玻璃/电热供应等行业价格环比亦上行1.6/1 个百分点。下游行业中，汽车/医药价格环比增速持平于7 月的-0.3%/-0.5%，而食品价格环比降幅较7 月的0%上升至0.2%。
风险提示：反内卷政策推进程度不及预期，内需超预期走弱。 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：吴宛忆/易峘/王洺硕 日期：2025-09-11
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