2025年8月通胀数据点评：内生动能对核心CPI与PPI的支撑作用更加显著

　　研究结论

    　　8 月核心CPI 和PPI 同比均回暖是供需两端政策同时发力的结果，且这种效果未来还将延续：一方面，促消费政策持续带动各类工业消费品需求改善，助力核心CPI同比涨幅连续第4 个月扩大；另一方面，针对产量与价格的治理正在落地，不仅光伏等部分新兴行业的PPI 同比延续前期改善，黑色金属冶炼等部分传统上游原材料行业的PPI 同比改善幅度更为瞩目，后者是3 月以来PPI 同比降幅首次收窄的关键。展望后续，短期外贸环境恶化仍难以避免，无论是CPI 还是PPI，未来修复的主要动能都将来自内需，而宏观政策对内需支持的强化预计也会持续在位，其中，一是在“以旧换新”支撑商品消费的基础上，服务消费或将成为增量，重点关注“科技+服务”组合拳对服务消费意愿的提振；二是市场竞争秩序将持续优化，新兴行业与传统行业有望合力推动PPI 降幅持续收窄。

    　　CPI 同时受到“反内卷”、“投资于人”等多方面政策的影响，家电等部分工业消费品价格回暖推动核心CPI 同比增幅连续4 个月扩大。工业消费品价格改善，一方面是因为各项扩大商品需求政策的效果逐渐显现，如家用器具、汽车、通信设备等工业消费品价格同比增速上升（如8 月家用器具价格同比涨幅为4.6%，为2016 年以来最高值），另一方面金价上涨也有一定贡献。与此同时，8 月服务消费价格表现则较为平淡，同比增长0.6%（前值0.5%，后同），增幅小幅扩大主要与旅游等暑期消费相关。此外需要注意的是，8 月CPI 同比与核心CPI 同比分别为-0.4%和0.9%（0%和0.8%），走势出现明显分化，主要是受到猪肉等食品的价格拖累，对此我们延续此前判断，在猪周期的影响下，年内这一分化现象将会延续，因此核心CPI 的变化可能更值得关注。

    　　工业品的角度，供需与价格调控发挥作用，克服了外需的不利因素。虽然8 月外贸环境（重点出口行业PPI 仍受到外贸压力影响，且这一因素短期内难以改善，如8月通用设备制造业，电子设备制造业、纺织服装制造业PPI 同比分别为-1.7%、-2.4%、-0.3%（-1.6%、-2.4%、-0.3%），价格压力只增不减，对PPI的抑制作用依然存在，但随着“反内卷”、稳内需等各类政策的效果进一步显现，内生动能开始主导PPI 的变化，使其呈现更多积极信号，其同比降幅为今年3 月以来首次收窄。

    　　展望后续，随着“反内卷”进一步作用于供需关系改善，PPI 上行的有利因素不断增加，其中新兴产业保持稳步增长，相关行业PPI 同比延续良好表现，例如电子专用材料制造业、智能无人飞行器制造业PPI 同比分别由上月下降1.6%和0.5%转为持平；除了科技领域，8 月上游原材料行业PPI 的改善更值得关注，为PPI 上行注入新的内生动力，最新数据显示煤炭、黑色金属等以内需定价为主的行业PPI 同比增速均显著提升，如黑色金属矿采选业、黑色金属冶炼和压延加工业PPI 同比分别为-5.3%、-4%（-9.1%、-10%），意味着上游原材料行业的产量与价格对PPI 的改善已经可感可及。

    　　同时，升级类消费需求依然是PPI 的重要支撑分项，这也是消费领域不断演进的趋势所在。国家统计局数据显示，8 月工艺美术及礼仪用品制造、运动用球类制造、营养食品制造PPI 同比增速均不低于0.9%，表现依然持续强于其他消费品行业PPI同比增速（一般消费品和耐用消费品8 月PPI 同比分别为0.4%和-3.7%），我们预计这一变化未来还将持续演绎。

    　　风险提示

    　　政策效果不及预期的风险；

    　　地缘冲突演绎导致大宗商品价格波动超预期的风险。 机构：东方证券股份有限公司 研究员：孙国翔/孙金霞/陈至奕 日期：2025-09-12

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