A股策略：美降息如何影响中国资产？
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2025-09-14 21:31:47
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美联储本月重启降息概率较高
美联储于2024 年9 月开启本轮降息周期，2024 年降息三次，但2025 年以来在多方不确定性因素影响下暂未降息。近期美国通胀压力不大、就业趋弱，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔会议上释放鸽派信号1，市场对美降息预期再度升温。9 月11 日公布的美国8 月CPI同比增长2.9%、核心CPI同比增长3.1%，较上月的2.7%/3.0%略有上行但幅度不大2；9 月5 日公布的8 月非农就业人数增加2.2 万，低于市场预期，继此前大幅下修就业数据后，9 日劳工部发布的初步修订数据显示2024 年4 月至2025 年3 月美国新增就业岗位比最初统计的少91.1 万个3。截至9 月13 日，根据CME FedWatch，市场对美联储9 月重启降息的预期概率超过90%，且10 月、12 月降息的概率均超过70%。
美联储降息如何影响中国资产？
我们在去年9 月本轮美联储降息周期开始时发布的《美降息对中国市场影响几何？》中梳理了美联储降息影响中国资产的逻辑，主要分为三个方面：1）美联储降息一定程度或有助于缓解我国货币政策外部掣肘。美联储本轮降息周期以来我国已降息两次，执行“适度宽松的货币政策”4。2）美国降息可能带来弱势美元。2025 年以来，美元兑人民币呈下行趋势，从年初的7.3 左右下行至近期的7.1 附近。人民币相对升值可能对出口及出海类企业产生一定影响，但相应有美元借款企业的偿还压力也降低，财务层面需要考虑汇兑损益对不同企业影响。3）美联储降息往往伴随全球资金再配置。降息促进全球资金流动性释放，中国资产可能相对收益，尤其是在当前全球货币体系重构背景下。中金策略团队在近期发布的《牛市成因之辩——国际货币体系变迁视角》认为，美元贬值和创新叙事反转相结合，两者反映的全球货币秩序重构可能是本轮市场行情的核心驱动力，新货币秩序下人民币资产相对受益；如果政策应对得当，人民币资产有望受益于全球货币体系加速碎片化、多元化的双重红利——碎片化加速中国在海外的资金回流，多元化驱动全球资金再平衡，或有部分资金流向中国资本市场。美联储重启降息或将促进全球资金流动性释放、对美元汇率形成一定下行压力，从而有望进一步推动全球资金再配置。
历史上美联储降息阶段中国市场哪些行业表现占优？本轮降息以来表现如何？
当前距离美联储上次降息已约9 个月，我们复盘了九十年代以来美联储六轮降息周期开启后A 股和港股市场风格和行业表现作为参考：风格上，美联储降息后A 股和港股成长风格、A股小盘有相对表现，红利风格表现偏弱。行业上，前11 周左右，可直接受益于市场活跃度的非银金融在A 股港股均表现突出；20 周左右的中期维度看，A 股的计算机、电子、通信以及港股的硬件设备、半导体、环保等板块涨幅居前，A 股的煤炭、公用事业、交通运输以及港股的工业贸易、房地产、非银金融表现偏弱。
本轮降息以来，从市场涨跌幅来看，A 股通信、电子、计算机、传媒、有色金属涨幅居前，历史上美联储降息后涨幅较大的食品饮料、家用电器涨幅相对上证指数偏弱；港股耐用消费品、半导体、硬件设备、医药生物、消费者服务涨幅居前，历史上美联储降息后涨幅较大的环保、煤炭、建筑涨幅相对恒生指数偏弱。从估值角度来看，截至9 月12 日，A 股方面，计算机、国防军工、电子、房地产、商贸零售、钢铁等板块P/E TTM 已超过历史75%分位且居于各行业前列，美联储降息后中期涨幅前十名的行业中，传媒、美容护理、基础化工估值尚未超过75%分位；港股方面，材料、通讯服务P/E TTM 已超过历史75%分位，美联储降息后中期涨幅较大的信息技术板块估值尚未超过75%分位。
美降息仅是市场影响因素之一，每轮行情具体表现可能有所差异。本轮降息以来，成长板块表现较为突出、与历史情况相似，同时有色金属受益于金价上行和国际贸易不确定性下稀土的战略地位；而部分上游周期性行业、消费行业则相对偏弱，反映了市场整体受流动性影响较大的同时，结构上与基本面亦有一定关联。当前国内经济仍面临部分结构性挑战，通胀持续承压、内需和地产有待回暖。科创等成长板块受较远期科技发展的预期支撑，与当前的经济基本面关联度相对较低，而周期性和消费行业的结构性优势可能有待市场形成更强的经济基本面预期。
后市如何配置？
我们在近期发布的《成交较快上行后的短线调整，无碍中期趋势》中认为，前期A 股成交较快上涨时，阶段获利了结压力增加，指数短期面临的波动风险加大，历史经验显示A 股每次换手率升至5%以上，指数后期往往出现一定幅度的调整，但一般不影响中期趋势。近期市场经历一段时间的震荡调整，以自由流通市值计算的换手率回到5%以下，我们认为去年924 以来的A 股上行趋势并未结束仍将延续。结合美重启降息与近期国内的流动性变化，以下相关领域值得关注：1）外资持仓占比较大的行业和企业，包括电子、电力设备等。2）持有美元借款较多的企业，有望受益于美元贬值。3）流动性预期角度，科创、赛道主题业绩具备中长期比较优势，关注具备产业逻辑相对扎实的行业，如通信设备、半导体、电子硬件、固态电池、创新药、机器人等。4）对非美经济体贸易增长且已布局海外产能的行业，受贸易不确定性和美元汇率影响较小，如白色家电、工程机械和电网设备等。5）资本市场回暖提振业绩表现，关注保险、券商。6）“反内卷”方面，关注光伏等行业。7）红利板块或存在分化，从优质现金流、波动率及分红确定性出发，布局电信、银行等。
A 股周度市场回顾（2025 年9 月8 日至9 月12 日）市场表现：市场震荡上行，电子、地产领涨。上证指数本周涨1.52%，偏大盘蓝筹的沪深300 涨1.38%，偏成长风格的创业板指和科创50 分别涨2.10%、5.48%，中证红利涨0.36%。成交层面，日均成交额约2.33 万亿元，较上周有所缩量。行业层面，本周电子、房地产、农林牧渔领涨，综合、银行、石油石化表现较弱。
近期关注以下进展：1）海关总署发布8 月进出口数据5。8 月（以美元计价）出口同比增长4.4%，进口同比增长1.3%；1-8 月出口同比增长5.9%，进口同比-2.2%。2）国家统计局发布8 月价格数据6。8 月CPI 同比-0.4%（上月持平），环比持平（上月+0.4%）；8 月PPI 同比-2.9%（上月-3.6%），今年3 月份以来首次收窄，环比持平（上月-0.2%）。3）央行公布8 月金融数据7。8 月末，M2 同比增长8.8%（持平上月），M1 同比增长6%（上月+5.6%）。人民币贷款余额同比增长6.8%（上月+6.9%），人民币存款余额同比增长8.6%（上月+8.7%）。社会融资规模存量同比增长8.8%（上月+9.0%）。4）中美即将再次展开经贸会谈8。商务部新闻发言人表示，国务院副总理何立峰将于9 月14 日至17 日率团赴西班牙与美方举行会谈，讨论美单边关税措施、滥用出口管制及TikTok 等经贸问题。海外方面，5）美国8 月CPI同比增长2.9%（上月2.7%）2，持平预期，核心CPI 同比3.1%（上月3.0%），PPI 同比上涨2.6%（上月+3.1%）。6）美国8 月非农就业人数增加2.2 万3，较7 月份修正后的7.9 万大幅下降，远低于市场预期，并大幅下修就业数据。美国劳工部初步修订数据显示，2024 年4 月至2025 年3 月美国新增就业岗位比最初统计的少91.1 万个。7）《纽约时报》报道特朗普计划限制中国药品9。据报道，特朗普政府正在起草法案，计划对中国药品实施严格限制，尤其是实验性药物。8）据报道特朗普敦促欧洲官员对中印加征关税10。外交部例行记者会上，彭博社记者提问，据报道特朗普亲口对欧洲官员表示，为了迫使俄罗斯总统普京与乌克兰谈判，他愿意对印度和中国大幅加征关税，但前提是欧盟也得这么做。外交部发言人表示，中方在乌克兰危机问题上一贯秉持客观公正立场，坚决反对对中方施加所谓的“经济压力”。
9）甲骨文（Oracle）与OpenAI 签订大额订单11。《华尔街日报》称OpenAI 与甲骨文签署了一份合同，将在约5 年内向后者购买价值3000 亿美元的算力。9 月10 日，甲骨文股价单日大涨36%。10）苹果2025 秋季发布会9 月10 日召开12。手机方面，共发布了iPhone 17、iPhone Air、iPhone 17 Pro 和 iPhone17 Pro Max 四款机型，其中iPhone Air 成为史上最薄苹果手机。此外，苹果当天还推出三款Apple Watch和AirPods Pro 3。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：李求索/黄凯松/李瑾/魏冬/刘欣懿 日期：2025-09-14
美联储于2024 年9 月开启本轮降息周期，2024 年降息三次，但2025 年以来在多方不确定性因素影响下暂未降息。近期美国通胀压力不大、就业趋弱，美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔会议上释放鸽派信号1，市场对美降息预期再度升温。9 月11 日公布的美国8 月CPI同比增长2.9%、核心CPI同比增长3.1%，较上月的2.7%/3.0%略有上行但幅度不大2；9 月5 日公布的8 月非农就业人数增加2.2 万，低于市场预期，继此前大幅下修就业数据后，9 日劳工部发布的初步修订数据显示2024 年4 月至2025 年3 月美国新增就业岗位比最初统计的少91.1 万个3。截至9 月13 日，根据CME FedWatch，市场对美联储9 月重启降息的预期概率超过90%，且10 月、12 月降息的概率均超过70%。
美联储降息如何影响中国资产？
我们在去年9 月本轮美联储降息周期开始时发布的《美降息对中国市场影响几何？》中梳理了美联储降息影响中国资产的逻辑，主要分为三个方面：1）美联储降息一定程度或有助于缓解我国货币政策外部掣肘。美联储本轮降息周期以来我国已降息两次，执行“适度宽松的货币政策”4。2）美国降息可能带来弱势美元。2025 年以来，美元兑人民币呈下行趋势，从年初的7.3 左右下行至近期的7.1 附近。人民币相对升值可能对出口及出海类企业产生一定影响，但相应有美元借款企业的偿还压力也降低，财务层面需要考虑汇兑损益对不同企业影响。3）美联储降息往往伴随全球资金再配置。降息促进全球资金流动性释放，中国资产可能相对收益，尤其是在当前全球货币体系重构背景下。中金策略团队在近期发布的《牛市成因之辩——国际货币体系变迁视角》认为，美元贬值和创新叙事反转相结合，两者反映的全球货币秩序重构可能是本轮市场行情的核心驱动力，新货币秩序下人民币资产相对受益；如果政策应对得当，人民币资产有望受益于全球货币体系加速碎片化、多元化的双重红利——碎片化加速中国在海外的资金回流，多元化驱动全球资金再平衡，或有部分资金流向中国资本市场。美联储重启降息或将促进全球资金流动性释放、对美元汇率形成一定下行压力，从而有望进一步推动全球资金再配置。
历史上美联储降息阶段中国市场哪些行业表现占优？本轮降息以来表现如何？
当前距离美联储上次降息已约9 个月，我们复盘了九十年代以来美联储六轮降息周期开启后A 股和港股市场风格和行业表现作为参考：风格上，美联储降息后A 股和港股成长风格、A股小盘有相对表现，红利风格表现偏弱。行业上，前11 周左右，可直接受益于市场活跃度的非银金融在A 股港股均表现突出；20 周左右的中期维度看，A 股的计算机、电子、通信以及港股的硬件设备、半导体、环保等板块涨幅居前，A 股的煤炭、公用事业、交通运输以及港股的工业贸易、房地产、非银金融表现偏弱。
本轮降息以来，从市场涨跌幅来看，A 股通信、电子、计算机、传媒、有色金属涨幅居前，历史上美联储降息后涨幅较大的食品饮料、家用电器涨幅相对上证指数偏弱；港股耐用消费品、半导体、硬件设备、医药生物、消费者服务涨幅居前，历史上美联储降息后涨幅较大的环保、煤炭、建筑涨幅相对恒生指数偏弱。从估值角度来看，截至9 月12 日，A 股方面，计算机、国防军工、电子、房地产、商贸零售、钢铁等板块P/E TTM 已超过历史75%分位且居于各行业前列，美联储降息后中期涨幅前十名的行业中，传媒、美容护理、基础化工估值尚未超过75%分位；港股方面，材料、通讯服务P/E TTM 已超过历史75%分位，美联储降息后中期涨幅较大的信息技术板块估值尚未超过75%分位。
美降息仅是市场影响因素之一，每轮行情具体表现可能有所差异。本轮降息以来，成长板块表现较为突出、与历史情况相似，同时有色金属受益于金价上行和国际贸易不确定性下稀土的战略地位；而部分上游周期性行业、消费行业则相对偏弱，反映了市场整体受流动性影响较大的同时，结构上与基本面亦有一定关联。当前国内经济仍面临部分结构性挑战，通胀持续承压、内需和地产有待回暖。科创等成长板块受较远期科技发展的预期支撑，与当前的经济基本面关联度相对较低，而周期性和消费行业的结构性优势可能有待市场形成更强的经济基本面预期。
后市如何配置？
我们在近期发布的《成交较快上行后的短线调整，无碍中期趋势》中认为，前期A 股成交较快上涨时，阶段获利了结压力增加，指数短期面临的波动风险加大，历史经验显示A 股每次换手率升至5%以上，指数后期往往出现一定幅度的调整，但一般不影响中期趋势。近期市场经历一段时间的震荡调整，以自由流通市值计算的换手率回到5%以下，我们认为去年924 以来的A 股上行趋势并未结束仍将延续。结合美重启降息与近期国内的流动性变化，以下相关领域值得关注：1）外资持仓占比较大的行业和企业，包括电子、电力设备等。2）持有美元借款较多的企业，有望受益于美元贬值。3）流动性预期角度，科创、赛道主题业绩具备中长期比较优势，关注具备产业逻辑相对扎实的行业，如通信设备、半导体、电子硬件、固态电池、创新药、机器人等。4）对非美经济体贸易增长且已布局海外产能的行业，受贸易不确定性和美元汇率影响较小，如白色家电、工程机械和电网设备等。5）资本市场回暖提振业绩表现，关注保险、券商。6）“反内卷”方面，关注光伏等行业。7）红利板块或存在分化，从优质现金流、波动率及分红确定性出发，布局电信、银行等。
A 股周度市场回顾（2025 年9 月8 日至9 月12 日）市场表现：市场震荡上行，电子、地产领涨。上证指数本周涨1.52%，偏大盘蓝筹的沪深300 涨1.38%，偏成长风格的创业板指和科创50 分别涨2.10%、5.48%，中证红利涨0.36%。成交层面，日均成交额约2.33 万亿元，较上周有所缩量。行业层面，本周电子、房地产、农林牧渔领涨，综合、银行、石油石化表现较弱。
近期关注以下进展：1）海关总署发布8 月进出口数据5。8 月（以美元计价）出口同比增长4.4%，进口同比增长1.3%；1-8 月出口同比增长5.9%，进口同比-2.2%。2）国家统计局发布8 月价格数据6。8 月CPI 同比-0.4%（上月持平），环比持平（上月+0.4%）；8 月PPI 同比-2.9%（上月-3.6%），今年3 月份以来首次收窄，环比持平（上月-0.2%）。3）央行公布8 月金融数据7。8 月末，M2 同比增长8.8%（持平上月），M1 同比增长6%（上月+5.6%）。人民币贷款余额同比增长6.8%（上月+6.9%），人民币存款余额同比增长8.6%（上月+8.7%）。社会融资规模存量同比增长8.8%（上月+9.0%）。4）中美即将再次展开经贸会谈8。商务部新闻发言人表示，国务院副总理何立峰将于9 月14 日至17 日率团赴西班牙与美方举行会谈，讨论美单边关税措施、滥用出口管制及TikTok 等经贸问题。海外方面，5）美国8 月CPI同比增长2.9%（上月2.7%）2，持平预期，核心CPI 同比3.1%（上月3.0%），PPI 同比上涨2.6%（上月+3.1%）。6）美国8 月非农就业人数增加2.2 万3，较7 月份修正后的7.9 万大幅下降，远低于市场预期，并大幅下修就业数据。美国劳工部初步修订数据显示，2024 年4 月至2025 年3 月美国新增就业岗位比最初统计的少91.1 万个。7）《纽约时报》报道特朗普计划限制中国药品9。据报道，特朗普政府正在起草法案，计划对中国药品实施严格限制，尤其是实验性药物。8）据报道特朗普敦促欧洲官员对中印加征关税10。外交部例行记者会上，彭博社记者提问，据报道特朗普亲口对欧洲官员表示，为了迫使俄罗斯总统普京与乌克兰谈判，他愿意对印度和中国大幅加征关税，但前提是欧盟也得这么做。外交部发言人表示，中方在乌克兰危机问题上一贯秉持客观公正立场，坚决反对对中方施加所谓的“经济压力”。
9）甲骨文（Oracle）与OpenAI 签订大额订单11。《华尔街日报》称OpenAI 与甲骨文签署了一份合同，将在约5 年内向后者购买价值3000 亿美元的算力。9 月10 日，甲骨文股价单日大涨36%。10）苹果2025 秋季发布会9 月10 日召开12。手机方面，共发布了iPhone 17、iPhone Air、iPhone 17 Pro 和 iPhone17 Pro Max 四款机型，其中iPhone Air 成为史上最薄苹果手机。此外，苹果当天还推出三款Apple Watch和AirPods Pro 3。 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：李求索/黄凯松/李瑾/魏冬/刘欣懿 日期：2025-09-14
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