2025年8月经济数据点评：经济不确定性加大 逆周期政策有望加码
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2025-09-16 10:57:43
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事件：
2025 年9 月15 日，国家统计局公布2025 年8 月份经济数据：
【1】8 月工业增加值同比增5.2%，预期增5.7%，前值增5.7%；
【2】1-8 月固定资产投资累计同比增0.5%，预期增1.3%，前值增1.6%；
【3】8 月社零同比增3.4%，预期增3.8%，前值增3.7%。
核心观点：
8 月，生产、投资、消费同比增速皆下行，经济不确定性进一步加大。一方面，二季度以来经济数据的回落，受到了异常高温、价格走低等因素拖累；但另一方面，“以旧换新”相关品类销售同比增速在资金空窗期快速回落、地产销售同比跌幅扩大、制造业投资整体低迷，也指向相关市场主体投资决策更趋谨慎，经济转型过程中新旧动能接续不畅的问题。
三季度以来，经济数据的下滑已经刺激了部分逆周期政策工具启动，包括消费“双贴息”政策、8 月北上深限购政策调整、发改委报批加快设立5000 亿元新型政策性金融工具。如果经济下行压力持续加大，预计相关的总量工具和结构性工具也将进一步投放，以托举经济。
一、消费：“以旧换新”品类销售同比增速回落，餐饮消费持续恢复2025 年8 月社零同比增速为3.4%，低于WIND 一致预期的3.8%，低于上月的3.7%，增速回落至2024 年底左右水平。从环比来看，8 月社零环比增速为2.3%，大幅低于历史（2017 年至2019 年、2024 年，下同）同期的2.5%，但环比表现相对历史同期的差距已较上月大幅缩小。
（一）“以旧换新”品类：销售同比增速回落，第三批资金落地效果或在9 月释放2025 年8 月商品零售额同比增速为3.6%，“以旧换新”政策涉及品类销售同比增速持续下行，8 月限额以上单位的家具、家用电器、办公用品和通讯器材零售额分别同比增长18.6%、14.3%、14.2%和7.3%，虽然从增速水平来看依然比较亮眼，但相对于二季度的高点普遍有所回落。7 月底，发改委会同财政部下达第三批690亿元以旧换新资金，但其对消费的传导效应尚需时间来释放，我们认为应该重点观察9 月相关品类销售情况。
（二）其余消费品类：多数可选消费品销售同比增速回升。
可选品方面，8 月娱乐用品、金银珠宝、化妆品、纺织品、饮料、书报杂志销售同比增速均相对7 月有所扩大，仅烟酒和服装销售同比增速相对7 月收窄。汽车和石油制品的销售同比增速也相对7 月有所扩大。必选品方面，粮油食品和日用品零售额同比增速低于上月，药品销售同比增速较上月有所扩大。
服务价格稳定上涨，与可选品销售回暖互为印证。7 月政治局会议提出，要“深入实施提振消费专项行动，在扩大商品消费的同时，培育服务消费新的增长点”。
近期服务消费维持了稳定的涨价趋势，8 月份，服务价格同比上涨0.6%，涨幅比上月扩大0.1 个百分点，说明相关需求在持续释放，与近期可选消费品销售的持续恢复可以形成相互印证。
（三）餐饮消费：极端高温天气缓解后，同比增速持续恢复。
8 月餐饮消费同比增速为2.10%，连续两个月同比保持回升态势。我们在7 月经济数据点评中提到过，今夏餐饮消费偏低，6 月主要受到了端午节错位的影响，而7 月格外受到异常高温天气的扰动。8 月以来全国异常天气有所缓解，暑期出行保持旺盛，驱动餐饮消费持续恢复。
二、制造业投资：单月同比继续保持负增长
2025 年1-8 月固定资产投资累计同比增速为0.5%，远低于WIND 一致预期的1.3%，低于1-7 月累计同比增速1.6%。8 月单月的固定资产投资同比增速回落至-6.3%，继续保持负增长；其中，相对于上月，制造业投资同比增速回落1.0个百分点至-1.3%，基建投资同比增速回落0.7 个百分点至-5.8%，房地产投资同比增速回落2.9 个百分点至-19.9%。
2025 年二季度以来，固定资产投资同比增速放缓，既有来自于价格和异常天气的扰动，也有深层次原因。价格方面，PPI 维持同比负增长，拖累固投名义同比增速；深层次原因来看，一方面，今年美国对外关税政策多次变化，外部环境复杂多变、国内物价下行、企业竞争加剧，相关市场主体投资决策更趋谨慎；另一方面，我国转型发展过程中传统行业投资动能正在减弱，新兴行业成长尚难以完全对冲。
制造业投资总量承压，结构分化。从总量来看，制造业单月同比增速连续第五个月回落，内部分化较大。制造业投资在2025 年7 月同比转负，是2020 年8 月以来的首次转负，8 月制造业投资单月同比增速已连续五个月回落，跌幅进一步从7 月的-0.2%扩大至-1.3%。但是从结构来看，高端行业和设备更新相关行业投资同比增速依然维持较高水平。7、8 月份规模以上高技术制造业增加值增速均为9.3%，明显快于规模以上工业增长；工业机器人、新能源汽车产量继续保持两位数增长。
三、基建投资：广义及狭义基建同比增速双双回落2025 年8 月，基建投资同比跌幅扩大。广义基建投资单月同比增速自7 月的-1.9%回落到8 月的-6.3%，狭义基建单月同比增速自7 月的-5.1%回落至8 月的-5.8%。分项来看，主要是电热燃气及水、水利公共设施投资构成了拖累。整体来说，8 月基建投资同比回落，与7-8 月建筑业PMI 持续下滑互为印证。
基础设施建设投资同比增速回落，我们推测可能与价格、高温天气、资金传导效率、地方“化债”等因素有关。一是，今年以来，生产资料价格，尤其是建筑材料价格下降幅度较大，对基建构成拖累。二是，高温天气对于室外施工造成了显著影响，拖累基础设施建设投资。8 月华南、江南、江汉及四川盆地、陕西南部、南疆东部等地出现了日最高气温≥35℃的高温天气，重庆、江西北部、安徽南部、浙江西部等地高温日数达15～20 天，普遍较常年同期偏多5～10 天。三是，资金传导效率。今年前4 个月地方政府债券发行主要以置换债券为主，5 月至7月地方债发行虽然有所提速，但短期内施工受到夏季高温天气的扰动，且资金到位还需时间。四是，8 月财政存款同比增速为16%，存款余额比去年同期多了1.08 万亿元，相比往年来说处于高峰水平，我们猜测可能是在“化债”背景下，地方对于项目开支更趋谨慎。
四、房地产：商品房销售和开发投资同比跌幅继续扩大8 月商品房销售同比跌幅继续扩大。今年一季度，全国商品房销售形势有所回暖，4 月至5 月，地产销售再次放缓，6 月以来销售同比跌幅持续扩大，销售面积同比增速在8 月下滑至-11.0%，销售额同比增速在8 月下滑至-14.8%。从30 大中城市销售高频数据来看，9 月前14 日30 大中城市平均每日销售19.06 万平米，较2024 年9 月下滑17%，跌幅相对8 月扩大。
房地产开发投资同比跌幅加速下滑。受地产销售转弱的影响，2025 年3 月至5月房地产开发投资同比跌幅持续扩大，6 月同比跌幅低位企稳，但三季度以来再次加速回落，8 月房地产开发投资单月同比增速达到-19.9%，达到2022 年12月以来的最低点。
五、风险提示
海外经济出现较大衰退风险，国内政策节奏不及预期。 机构：光大证券股份有限公司 研究员：赵格格 日期：2025-09-16
2025 年9 月15 日，国家统计局公布2025 年8 月份经济数据：
【1】8 月工业增加值同比增5.2%，预期增5.7%，前值增5.7%；
【2】1-8 月固定资产投资累计同比增0.5%，预期增1.3%，前值增1.6%；
【3】8 月社零同比增3.4%，预期增3.8%，前值增3.7%。
核心观点：
8 月，生产、投资、消费同比增速皆下行，经济不确定性进一步加大。一方面，二季度以来经济数据的回落，受到了异常高温、价格走低等因素拖累；但另一方面，“以旧换新”相关品类销售同比增速在资金空窗期快速回落、地产销售同比跌幅扩大、制造业投资整体低迷，也指向相关市场主体投资决策更趋谨慎，经济转型过程中新旧动能接续不畅的问题。
三季度以来，经济数据的下滑已经刺激了部分逆周期政策工具启动，包括消费“双贴息”政策、8 月北上深限购政策调整、发改委报批加快设立5000 亿元新型政策性金融工具。如果经济下行压力持续加大，预计相关的总量工具和结构性工具也将进一步投放，以托举经济。
一、消费：“以旧换新”品类销售同比增速回落，餐饮消费持续恢复2025 年8 月社零同比增速为3.4%，低于WIND 一致预期的3.8%，低于上月的3.7%，增速回落至2024 年底左右水平。从环比来看，8 月社零环比增速为2.3%，大幅低于历史（2017 年至2019 年、2024 年，下同）同期的2.5%，但环比表现相对历史同期的差距已较上月大幅缩小。
（一）“以旧换新”品类：销售同比增速回落，第三批资金落地效果或在9 月释放2025 年8 月商品零售额同比增速为3.6%，“以旧换新”政策涉及品类销售同比增速持续下行，8 月限额以上单位的家具、家用电器、办公用品和通讯器材零售额分别同比增长18.6%、14.3%、14.2%和7.3%，虽然从增速水平来看依然比较亮眼，但相对于二季度的高点普遍有所回落。7 月底，发改委会同财政部下达第三批690亿元以旧换新资金，但其对消费的传导效应尚需时间来释放，我们认为应该重点观察9 月相关品类销售情况。
（二）其余消费品类：多数可选消费品销售同比增速回升。
可选品方面，8 月娱乐用品、金银珠宝、化妆品、纺织品、饮料、书报杂志销售同比增速均相对7 月有所扩大，仅烟酒和服装销售同比增速相对7 月收窄。汽车和石油制品的销售同比增速也相对7 月有所扩大。必选品方面，粮油食品和日用品零售额同比增速低于上月，药品销售同比增速较上月有所扩大。
服务价格稳定上涨，与可选品销售回暖互为印证。7 月政治局会议提出，要“深入实施提振消费专项行动，在扩大商品消费的同时，培育服务消费新的增长点”。
近期服务消费维持了稳定的涨价趋势，8 月份，服务价格同比上涨0.6%，涨幅比上月扩大0.1 个百分点，说明相关需求在持续释放，与近期可选消费品销售的持续恢复可以形成相互印证。
（三）餐饮消费：极端高温天气缓解后，同比增速持续恢复。
8 月餐饮消费同比增速为2.10%，连续两个月同比保持回升态势。我们在7 月经济数据点评中提到过，今夏餐饮消费偏低，6 月主要受到了端午节错位的影响，而7 月格外受到异常高温天气的扰动。8 月以来全国异常天气有所缓解，暑期出行保持旺盛，驱动餐饮消费持续恢复。
二、制造业投资：单月同比继续保持负增长
2025 年1-8 月固定资产投资累计同比增速为0.5%，远低于WIND 一致预期的1.3%，低于1-7 月累计同比增速1.6%。8 月单月的固定资产投资同比增速回落至-6.3%，继续保持负增长；其中，相对于上月，制造业投资同比增速回落1.0个百分点至-1.3%，基建投资同比增速回落0.7 个百分点至-5.8%，房地产投资同比增速回落2.9 个百分点至-19.9%。
2025 年二季度以来，固定资产投资同比增速放缓，既有来自于价格和异常天气的扰动，也有深层次原因。价格方面，PPI 维持同比负增长，拖累固投名义同比增速；深层次原因来看，一方面，今年美国对外关税政策多次变化，外部环境复杂多变、国内物价下行、企业竞争加剧，相关市场主体投资决策更趋谨慎；另一方面，我国转型发展过程中传统行业投资动能正在减弱，新兴行业成长尚难以完全对冲。
制造业投资总量承压，结构分化。从总量来看，制造业单月同比增速连续第五个月回落，内部分化较大。制造业投资在2025 年7 月同比转负，是2020 年8 月以来的首次转负，8 月制造业投资单月同比增速已连续五个月回落，跌幅进一步从7 月的-0.2%扩大至-1.3%。但是从结构来看，高端行业和设备更新相关行业投资同比增速依然维持较高水平。7、8 月份规模以上高技术制造业增加值增速均为9.3%，明显快于规模以上工业增长；工业机器人、新能源汽车产量继续保持两位数增长。
三、基建投资：广义及狭义基建同比增速双双回落2025 年8 月，基建投资同比跌幅扩大。广义基建投资单月同比增速自7 月的-1.9%回落到8 月的-6.3%，狭义基建单月同比增速自7 月的-5.1%回落至8 月的-5.8%。分项来看，主要是电热燃气及水、水利公共设施投资构成了拖累。整体来说，8 月基建投资同比回落，与7-8 月建筑业PMI 持续下滑互为印证。
基础设施建设投资同比增速回落，我们推测可能与价格、高温天气、资金传导效率、地方“化债”等因素有关。一是，今年以来，生产资料价格，尤其是建筑材料价格下降幅度较大，对基建构成拖累。二是，高温天气对于室外施工造成了显著影响，拖累基础设施建设投资。8 月华南、江南、江汉及四川盆地、陕西南部、南疆东部等地出现了日最高气温≥35℃的高温天气，重庆、江西北部、安徽南部、浙江西部等地高温日数达15～20 天，普遍较常年同期偏多5～10 天。三是，资金传导效率。今年前4 个月地方政府债券发行主要以置换债券为主，5 月至7月地方债发行虽然有所提速，但短期内施工受到夏季高温天气的扰动，且资金到位还需时间。四是，8 月财政存款同比增速为16%，存款余额比去年同期多了1.08 万亿元，相比往年来说处于高峰水平，我们猜测可能是在“化债”背景下，地方对于项目开支更趋谨慎。
四、房地产：商品房销售和开发投资同比跌幅继续扩大8 月商品房销售同比跌幅继续扩大。今年一季度，全国商品房销售形势有所回暖，4 月至5 月，地产销售再次放缓，6 月以来销售同比跌幅持续扩大，销售面积同比增速在8 月下滑至-11.0%，销售额同比增速在8 月下滑至-14.8%。从30 大中城市销售高频数据来看，9 月前14 日30 大中城市平均每日销售19.06 万平米，较2024 年9 月下滑17%，跌幅相对8 月扩大。
房地产开发投资同比跌幅加速下滑。受地产销售转弱的影响，2025 年3 月至5月房地产开发投资同比跌幅持续扩大，6 月同比跌幅低位企稳，但三季度以来再次加速回落，8 月房地产开发投资单月同比增速达到-19.9%，达到2022 年12月以来的最低点。
五、风险提示
海外经济出现较大衰退风险，国内政策节奏不及预期。 机构：光大证券股份有限公司 研究员：赵格格 日期：2025-09-16
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