消费行业：国补退坡下社零增速放缓
核心观点
社零增速持续放缓：1）8月社零同比+3.4%，增速环比-0.3pct，6月以来持续放缓。2）下半年国补资金力度减弱有一定影响，各省份出现控制补贴额度支出速度的现象，主要体现为每日补贴限流、减少享受补贴的品类、暂停等各种方式。3）我们预计未来几个月社零增速将继续放缓。AVC监测的周度数据，由于去年的高基数，9月第一周大家电零售额普遍明显下滑。
国补消费类目增速回落，未来还将面临高基数压力：1）统计局数据，受益于消费品以旧换新补贴的社零类目增速持续放缓，通讯器材类、家具类、文化办公用品类（含电脑）、家用电器和音像器材类、日用品类（含电动自行车、可穿戴智能设备），2025年8月社零分别同比+7.3%、+18.6%、+14.2%、+14.3%、+7.7%，未来还将面临24年9月以后的高基数压力。2）服鞋针纺8月社零同比+3.1%，环比提速1.3pct，主因北方部分地区入秋转冷时间提前，推动秋季服装新品上市节奏前移。3）大件耐用品汽车需求偏弱，智能汽车给市场带来明显竞争压力，传统燃油车零售价格不断下调，8月汽车类社零同比+0.8%。4）化妆品类需求增长慢，华熙生物、巨子生物之间的商战对市场需求有负面影响。5）8月烟酒类零售额同比-2.3%，仍然承压。6）8月餐饮社零同比+2.1%，增速环比+1pct，但限额以上餐饮收入表现仍然较弱。整体看，前期禁酒令执行优化+外卖大战放缓共同驱动正餐消费环比回暖。
新消费活跃：1）2024年，黄金上涨导致黄金首饰成本上涨，需求减弱。但2025年，随着黄金继续上涨，黄金首饰保值增值需求开始明显增加，8月同比+16.8%。9月以来黄金价格继续上涨，有望将进一步刺激相关消费。2）体育娱乐用品继续保持社零高增长，8月同比+16.9%，继续反映了当前消费者注重户外、出游、文化需求。3）饮料类中饮用水市场竞争激烈，同时受到外卖竞争，需求有所分流，但渠道动销仍有韧性，其中包装水与无糖茶份额持续向头部集中；啤酒、调味品等餐饮供应链板块，25Q2以来受政策影响动销表现较弱，处于筑底恢复过程中。4）新茶饮等前期受益外卖大战的赛道仍保持相对更快的增速。但目前市场也担心外卖补贴资金长期的持续性。5）科技创新消费品热点不断，石头推出智能割草机、大疆首发扫地机、影石预热全景无人机，都引起市场关注。
8月出口增速回落，对美出口大幅下行：1）海关总署数据，2025年8月，我国出口规模达3218.1亿美元，同比+4.4%，增速环比-2.8pct；消费品表现弱于整体，其中家用电器/灯具照明分别-6.6%/-17%，箱包/纺织/服装/鞋靴分别-14.9%/+1.4%/-10.1%/-17.1%，家具/玩具分别-3.2%/-21%。2）美国对中国关税率仍处于高水平位置，海关总署数据，8月对美国出口增速延续大幅下行，出口同比增速为-33.1%（前值-21.7%），拖累出口增速5.1个百分点。
投资建议：社服板块推荐古茗、蜜雪集团、中升控股，关注沪上阿姨、力盛体育、兰生股份、珠江股份。食品饮料推荐东鹏饮料、劲仔食品、立高食品，关注优然牧业。宠物板块推荐中宠股份、乖宝宠物、佩蒂股份，养殖板块推荐温氏股份、天康生物。纺服板块关注安踏体育、特步国际、海澜之家。科技消费推荐科沃斯、TCL电子H、石头科技；家电推荐美的集团、海尔智家、欧圣电气、盾安环境。轻工板块关注恒丰纸业；潮玩谷子推荐泡泡玛特、布鲁可。
风险提示：美国关税政策风险；消费者需求不足的风险；市场竞争的风险。
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