上汽集团(600104)上汽集团深度报告：重组改革扭转局面，拥抱华为破界新生

　　上汽集团(600104)

　　核心观点

　　整车与零部件制造起步较早，从合资经营到自主开发：公司的历史可以追溯到1955年，经历约七十年的发展，成长为国内老牌领军车企。复盘公司的发展历程，可以大致划分为四个阶段。公司前期通过合资经营的模式迅速成长，初步构建了完整的整车制造和零部件供应链和生态体系。2011年以来，公司依托在合资阶段的技术积累，加快自主创新，建设并壮大一系列自主品牌，朝新能源、智能化、国际化的方向持续迈进。

　　人事业务重整并举，转型改革成果显著：人事方面，2024年以来公司开启了新一轮自上而下的超大规模人事调整，涵盖集团高管、旗下多个重要板块的核心领导，管理层朝年轻化方向发展，有助于构建人才梯队，为公司带来新的管理理念和业务思路；业务方面，公司设立大乘用车板块，包括乘用车分公司、上汽国际、研发总院、零束科技、海外出行等企业，对其实施一体化管理，以平台化、扁平化方式，梳理整合现有组织机构，提高运营效率。

　　自主+合资形成多品牌矩阵，尚界H5等新车有望提振销量。自主品牌：1）定位：荣威聚焦中高端市场，飞凡回归荣威旗下，双方将在渠道、研发、产品体系等多个层面深度融合。智己定位集团内唯一高端智电品牌，品牌向上+技术突围引领销量增长。2）结构：新能源渗透率稳健提升，插电混动对纯电动形成有效动能补充。2025H1公司自主品牌新能源车型销量达10.01万辆，占比达59.96%，呈现稳健提升态势。3）技术：强化自主研发，“七大技术底座”跃迁升级。合资品牌：1）上汽大众：优化产能增效降本，稳销量提盈利，MEB平台助力上汽大众电动化转型，带动ID.家族系列销量向上；2）上汽通用：2019年以来销量业绩双承压，2024年主动去库带动销量筑底回稳，2025年将优化产能精简产线，将资源集中于新能源与智能化赛道。尚界H5预计9月上市，华为高阶智驾渗透至20万元以下市场，有望带动公司销量向上。

　　夯实海外经营基础，MG占领欧洲市场，混动车型成为出口增长新动能。公司是国内首家“全产业链出海”的汽车企业，目前在海外构建了包括创新研发中心、生产基地、营销中心、供应链中心及金融公司在内的汽车产业全价值链。2025年，公司发布“Glocal战略”，正式进入以全球+本土为核心的3.0时代。MG名爵为公司出口销量主力，欧英市场构成MG海外销量的基盘，2024年，MG品牌在欧洲市场销量达到24.31万辆，同比增长5.5%，其中英国销量达8.15万辆，欧洲销量占MG品牌海外市场总销量的22.93%，MG品牌在欧洲地区的份额持续提升。伴随MG品牌海外车型动力形式不断丰富，混动车型的接续推出有助于抵御欧盟对华纯电车型征收35%关税的不利影响，混动车型将成为MG出口欧洲的增长新动能。

　　投资建议：预计2025年~2027年公司将分别实现营收6860.11亿元、7253.66亿元、7710.00亿元，分别实现归母净利润113.87亿元、129.09亿元、146.27亿元，对应EPS分别为0.98元、1.12元、1.27元。综合考虑绝对估值与相对估值，公司合理每股价值区间23.54元-27.86元，对应市值区间为2707.46亿元-3202.73亿元，给予“推荐”评级。

　　风险提示：1、新能源汽车销量不及预期的风险；2、市场竞争加剧的风险；3、智能化技术不及预期的风险。

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