国防军工行业周报：开年大跌后的思考

　　报告摘要

　　全年观点请关注2025年军工投资策略《今朝更好看》。

　　国防军工(申万)周跌幅10.48%,开年2个交易日跌幅-7.85%,均在申万31个行业中排名倒数第二,周成交量1543.97亿元,为2024年10月以来最低。

　　2024年,军工行业已迈入小周期逾一年时间,期间人事调整频繁、需求节奏尚不明晰、军品降价压力持续存在等多重因素交织,导致军工行业遭遇了近十年来最差三季报,收入与归母净利润增速的中位数均首次出现负增长,企业经营压力显著加剧。然而,观察国防军工(申万)指数的表现,年涨幅达7.08%,在31个行业排名第10,年内最大涨幅超过50%,指数周成交额一度刷新历史新高,市场对军工板块展现出了强烈的预期特征。因此,2024年军工行业整体表现为“拉估值”。相应,近期的下跌也表现出短期市场风险偏好降低之下的“杀估值”。

　　普遍性去看,业绩见底即将回暖,而估值因市场风险偏好降低而下杀之际,或是配置良机,而军工行业当前即如此。

　　以下为2025年军工投资策略报告摘要,再次摘录如下。

　　2020年站在“十三五”末,“军改”尾声,中美贸易摩擦加剧,全行业国产替代叠加提质补量,军工行业开启黄金时代,我们坚定看好我国军工行业已具备相当程度的自主可控能力与潜力,年度策略报告题目定为“早已森严壁垒,更加众志成城”;2021年展望“十四五”,以标题“三‘军’过后尽开颜”昭示,经历万水千山远征之后,军工行业迎来历史性发展机遇;军工指数迎来了三年上涨123%的亮眼表现。

　　2022-2023年,军工指数调整幅度达30%,面对需求低迷、价利皆降、预期不明的“弱现实、弱预期”,2024年我们以“飞雪迎春到”为题,意为非夏亦非冬将现盎然春意,前瞻性揭示霜雪之下的变化,和四季交替中孕育的机会,军工指数年内最大涨幅逾50%。

　　尽管资本市场中军工行业春意已渐浓,但产业是否真正回暖,前景是否重新光明,依然成为当下产业与资本的心头之惑,十年内最差的三季报和逆势大涨的军工指数显著背离,令怀疑之中增添了更多不安。对中航证券研究人员而言,将2025年策略主题确定为“今朝更好看”,不仅仅需要深刻的洞见、足够的前瞻,在冰雪未消、寒意阵阵的当下,更需要些许勇气和魄力。雨后才复斜阳,弹洞装点关山,今朝更是好看,中航证券用近30万字细细分解。

　　新质战斗力:从体系对抗视角看武器装备发展

　　2024年两会期间,习近平总书记提出“要以加快新质战斗力供给为牵引,深化国防科技工业体制改革,优化国防科技工业布局,健全先进技术敏捷响应、快速转化机制,构建同新兴领域发展相适应的创新链、产业链、价值链”。现代战争是体系作战,新质战斗力的生成要基于体系对抗能力,武器装备的发展也要从体系对抗的视角去研判。我们认为,当前战争中的体系对抗应有三方面的视角:作战体系、供应链体系、综合成本体系。

　　1、作战体系对抗视角。俄乌、中东等地区冲突,展示了现代作战形态和作战体系的变化,战争形态的演变决定了战斗力需求的变化,战斗力需求的变化引领了武器装备发展的趋势。我国军工行业将借助信息化、现代化、智能化,增加新域新质作战力量比重,加快无人智能作战力量发展,统筹网络信息体系建设运用,从而迅速弥补代际差,具备在部分领域实现反超甚至领跑的能力,同时打造出“非线式、非接触、非对称”作战并打赢的能力。组织上2024年我军改革形成“四大四小”格局:陆军、海军、空军、火箭军四大军种和军事航天部队、网络空间部队、信息支援部队、联勤保障部队四大独立兵种。

　　2、供应链体系对抗视角。俄乌冲突这一冷战后少有的高强度、高烈度战争,改变了以往战争理论,结束了现代战争将会“激烈而短促”这一观念,对于未来的战争,比起闪电战般的快速终结,走向国力比拼的消耗战的可能性更大,其强度、烈度、长度都可能远超以往。因此,完备、安全、有韧性、有弹性的供应链体系将成为重要的对抗基础。

　　3、综合成本体系对抗视角。战争要以较小的损失达成更大的战术目的和战略意图,在对高“效费比”的追求之下,武器装备的综合低成本化、体系化、智能化、信息化将成为必然趋势。

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中航证券 张超